风险偏好上升估值修复启动

□本报记者 龙跃              

伴随着不确定预期的明显减少，市场风险偏好有望持续上行。尽管当前资金利率仍然维持在较高位置，但考虑到A股整体非常低的估值水平，一轮基于风险偏好提升的估值修复行情仍有望展开，市场中的典型估值洼地型品种值得在未来一个阶段重点关注。

预期明朗提升风险偏好

进入四季度，沪深股市整体保持震荡下行的格局，期间出现了成长股泡沫的自我缩容，以及因为政策预期不明朗导致的资金犹豫甚至惊慌情绪。不过，在经历了近一个月的调整后，市场似乎正在重新焕发出生命力。

本周五沪深股市高开高走，呈现明显的上涨格局。截至昨日收盘，沪综指上涨1.68%，以2135.83点报收，正式宣告重新收复2100点整数关口；深成指涨幅更大，该指数昨日以8305.91点报收，上涨1.83%。从成交量看，当日沪深股市分别成交1133.6亿元和1189.5亿元，成交量重新回到千亿级别。

成交的明显放大与市场上涨相结合，显示场内资金做多态度转向积极；或者说市场风险偏好出现明显提升。分析人士认为，当前A股投资者风险偏好提升的主要原因并不在于市场环境发生了明显改观；实际上，经济复苏低迷、资金面偏紧、房价物价重新抬头，仍然显示市场处于不利格局中。导致投资者风险偏好提升的更重要原因，其实是不确定预期的消除，主要体现在三个方面。

首先，政策面趋势逐渐明朗。伴随三中全会的召开，未来十年中国政策面的走向已经被提纲挈领的指明，此前市场在转型初期对政策面的观望情绪由此得到了极大的缓解。

   其次，资金面格局基本确定。经历了6月份的“钱荒”后，投资者发现央行在货币政策执行方向的能力越来越强，表现在同样属于季末时点，9月底钱荒就并未出现。由此看，在经济转型背景下，去杠杆虽然是大趋势，但资金层面保持“中性偏紧”而非“从紧”的可能性已经大为增加。

最后，在宏观经济领域，经过今年以来的“不适应期”后，投资者对于转型期经济增速中枢下移已经有了共识，这意味着明年经济增速下行只要不超出预期，对市场的影响就将非常有限。而目前来看，伴随外部经济体的持续复苏、消费的稳定增长以及私人投资的明显启动，明年经济滑出7%-7.5%的不确定性非常小。

估值修复或正式启动

既然风险偏好或将逐渐提升，那么对应于股市来说可能会出现两个结果：一个是以成长股、消费股为代表的估值扩张，另一个则是以大盘蓝筹股为代表的估值修复。

短期而言，估值扩张实现的可能性并不大。一方面，截至周五，创业板的整体市盈率仍然高达58倍，尽管华谊兄弟等龙头股经过前期回调，当前估值已经进入合理区域，但若无未来业绩的进一步支撑，继续提升估值的空间并不是十分大。另一方面，目前资金利率仍然处于高位，这也令估值扩张缺乏流动性支撑。

与估值扩张相比，估值修复出现的概率则要大很多。尽管资金利率对市场估值会产生整体抑制作用，但从股市中的蓝筹群体看，其当前估值包含了众多的悲观因素，比如对经济增速的忧虑，又比如在经济转型背景下对大量传统产业蓝筹股发展前景的不看好等等。虽然上述不利因素确实存在，但以当前沪深300不到9倍的市盈率看，无论与全球其他市场进行比较，或者与其自身相比，还是在大类资产配置中进行权衡，大量A股蓝筹股的估值至少在一个中期阶段都已经显得过度悲观。也就是说，尽管资金利率高企给市场估值设立了一个天花板，但不少A股的估值距离这个天花板还很遥远，这也是估值修复很可能在未来一段时间持续的根本原因。

如果以估值修复作为下一阶段的投资主线，以下几个行业板块就值得重点关注，包括金融服务、建筑建材、房地产、公用事业和家用电器板块，上述各板块的整体市盈率都在15倍以下，属于当前市场的估值洼地。同时，如果从风格板块的角度看，沪深300、上证50等权重股无疑值得重点跟踪。此外，鉴于当前市场反弹来自基本面的推动力有限，投资者最好关注那些具备题材想象空间的低估值品种，比如国企改革、收购重组等。