结构性机会将长存 大宗商品套利路径浮现 （2）

第三，进口依存度大的商品强于进口依存度小的商品。小麦和水稻的进口依存度较小。玉米、煤炭对外依存度也较低，但上升速度很快。铜、铝、铁矿石、原油、化工品和大豆均有较高的进口依存度。

第四，金融属性强的商品强于金融属性弱的商品。在流动性极度泛滥的格局下，有保值属性、价格走势与经济周期相关性较小、易受投资者青睐的品种将有相对较强走势。在这方面，大豆、玉米、黄金和原油较强、小麦和水稻和铜居中，化工品、铝、焦炭和螺纹钢最弱。

总体来说，未来大类商品品种的强弱排序是：农产品和黄金>原油>化工品和基本金属>焦炭和螺纹钢。这也是自2011年初大宗商品出现调整以来的走势。导致各类商品走势分化的根本因素并没有消失，在未来仍将主导各品种的分化。在结构性策略中，推荐做多黄金和农产品、同时卖空工业品的策略。

结构性投资策略—买连豆抛沪铜

“做多黄金和农产品、同时卖空工业品”是中国经济转型期间结构性投资策略的大方向。而具体的策略操作要结合品种的基本面和技术面，以及目前商品市场的主要风险来源和这两个品种对该风险的敞口来具体分析。

以具有较强代表性的“买连豆抛沪铜”的为例，我们认为该策略在2013年仍有较大获利空间。

从历史统计数据上看，在美国20世纪70年代“滞胀”时期，工业品的代表“铜”和农产品的代表“大豆”，其价格出现了明显的分化趋势，“买豆抛铜”的策略收益颇丰。而目前尽管市场对未来是否存在“滞”、“胀”的看法分歧较大，但当前全球“经济增速降低”、“流动性泛滥”的“类似滞胀”局面，将使“买豆抛铜”获得的概率大增。

从基本面来看，伴随着库存周期的回落和“十二五”的开始，中国经济结构性调整始于2011年初，连豆沪铜比价也于2011年3月见底，并从此走入上升通道。连豆沪铜比价从2011年3月的不到0.06上升到2012年11月底的超过0.08，其上升幅度超过30%。

目前中国经济短周期已出现企稳迹象，预计明年政府将适度加大基建投资的力度，将经济稳定在一个不过低的水平（如7.5%）。基建投资有利于推动铜的需求，但房地产投资增长还有下行空间，而家电行业在家电节能补贴于2013年1月到期后有可能遇冷，因此，明年铜的消费依旧疲弱。2013年以后将会是矿山投产高峰期，精炼铜将由供应短缺转为供应过剩。因此，由于供需变化，未来铜价仍将呈现震荡偏弱、重心下移走势。

另一方面，上述四项排序原则均显示大豆将在主要商品品种中呈较强走势。目前美豆基本已经调整到位，连豆处于一个长期上涨通道之内，而连豆一由于其非转基因豆的稀缺优势，其价值定位正在从油用豆向食品豆价值重估过渡，未来长期走势还将强于美豆。

“买连豆抛沪铜”能够部分对冲掉一些系统性风险，如通货膨胀风险、流动性紧缩风险、欧债危机恶化的风险、美国财政悬崖的风险、战争风险。但连豆和沪铜对上述风险的敞口并不相同，该策略并不是无风险策略。该策略亏损的主要风险在于：中国基建投资的力度过大、中国放松房地产调控政策造成铜价的大幅反弹。