美联储退出宽松货币政策有待产出缺口缩小（3）

宽松货币政策时期越长

潜在风险越大

即使现在讨论美联储退出策略还为时尚早，但从市场预期的角度而言，分析其退出策略仍有意义。

美国持续的量化宽松货币政策，为经济回升起到了非常关键作用，但并非万能，存在一定成本和风险，包括国际和国内的政治和经济压力。

国际上，使新兴市场国家货币面临被动升值的压力，并推动大宗商品价格上涨，增加新兴市场国家的通胀风险。伯南克反复强调，美元流入新兴市场国家的结果与美国的宽松货币政策无关，他引用了IMF报告加以论证，认为这几年的国际资金流向新兴国家，主要是欧债危机、新兴市场国家拥有相对较高预期收益等所致。但一个明显的逻辑是，由于美联储的低利率区间政策、三次QE和一次OT，并明确延长低利率政策到2015年中，这实际上也对全球资金流向起到了前瞻引导作用———美国短期不会收缩货币政策，流动性可能进一步增加。这诱使市场看空美元，看多新兴市场货币，导致新兴市场国家的货币被动升值，形成了资金流向新兴市场国家的预期。同时，全球大宗商品以美元计价，若其他条件不变，美元的走软将增加大宗商品上涨压力。因此，美联储的宽松政策将承受国际上其他国家的舆论压力。伯南克虽然反复辩护，但他自己也坦承这一点。

长期的低利率区间和量化宽松政策对美国经济也形成了潜在风险。自2008年以来持续的低利率区间政策，至目前已实施了四年，虽然在发达的经济体中，美国经济率先回升且呈现逐步上升趋势，与欧洲、日本等近乎衰退的情形相比，美国经济相对较好，但从经济增长的情况看，仍远未到能持续拉低失业的状态，宽松政策的基调短期不会改观，但宽松政策持续时间越长，对国内经济潜在的负面影响越大。

美联储宽松政策的本意是，压低中长期贷款及相关利率，向市场提供流动性，激活信贷市场，发挥金融机构融资作用，刺激企业投资、私人消费，从而扩张总需求，拉动经济增长，但这一循环是建立在理性预期和私人部门与金融部门的资产负债表修复到正常水平之基础上的。短期内私人部门与金融系统的资产负债表仍难以完全修复，金融系统尤其是银行部门的放贷意愿与能力仍维持谨慎，居民部门的信贷意愿与能力也同样有限，整个信贷市场恢复到金融危机前的水平仍需时日。在这种情形下，即使美联储向市场提供大量基础货币，但很大一部分又被商业银行以储备形式存放于美联储，而未投放到实体经济。如果这一循环继续，美国货币政策可能会陷入流动性陷阱。自2009年初以来，伯南克就多次在公开场合表示货币政策并非灵丹妙药，宽松货币政策时期拉得越长，潜在风险越大。

即使存在上述风险和成本，美联储仍会等到潜在与实际的产出缺口明显逐渐缩小，经济表象已反映出失业率持续下降至7%附近，通胀预期逐渐抬头，在这种情形下，美联储会考虑退出策略。同实施宽松政策类似，美联储仍将通过前瞻指引，以会议纪要或重要讲话的形式引导市场预期，将经济持续扩张、失业率正在持续下降、通胀预期正在形成之类语言逐步释放，让市场逐步适应政策拐点，只有市场逐渐适应，且美联储认为宽松政策退出对经济无影响，才会逐步实施操作，先卖出国债之类债券，回收流动性，紧缩资产负债表，最后才是加息，但这一步还遥远。

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