美联储退出宽松货币政策有待产出缺口缩小（2）

产出缺口

或为宽松货币政策退出指标

本轮美国宽松的货币政策何时退出，首先要确定是否具备退出条件。从当前美国的经济环境看，宽松的货币政策退出仍主要取决于失业率的下降幅度与通胀上涨压力，现阶段前者可能更紧要。伯南克在2012年度杰克逊霍尔会议上的发言中包含了一句这样的话：“就业市场不景气是一个严重的问题，不仅仅因为这将带来巨大的苦难以及对人力资源的巨大浪费，还因为持续居高不下的失业率水平将给实体经济造成长达数年的结构性破坏。”美联储董事会成员埃文思认为，只有失业率下降到7%以下或者通货膨胀率超过3%，美联储才可能考虑政策退出，但从失业和通货膨胀这两个指标看，均具有滞后特性。即可能出现的情况是，当失业率接近7%，若美联储宣布退出宽松政策，美国经济可能反复，失业率有上升的风险。虽然失业率和通货膨胀率是影响美联储决策的主要依据，但其滞后特性增加了综合判断的复杂性，需厘清失业率下降或通胀压力上升背后的推动力，是否具有持续性。

伍德福德在2012年度的杰克逊霍尔会议上提交了一篇名为《低利率水平下的宽松货币政策方法》(Methods of Policy Accom-modation at the Interest-Rate Lower Bound)，他认为，美国的量化宽松政策效果并不好，其原因是政策的前瞻指引不够具体，目前以通货膨胀为主要目标的宽松政策，容易引发人们对通胀的担忧，导致真实收入下降，私营部门反而不愿意增加消费，出现政策抵消效应。他建议，美联储应该以“名义GDP为目标”，即关注潜在的名义GDP与实际的名义GDP之间的缺口是缩窄还是扩大，只要实际的名义GDP产出没有回到潜在的名义GDP趋势线上，美联储应继续坚定量化宽松政策，购买国债或机构抵押债券。

之所以选择“名义GDP为目标”，是因为名义GDP本身既包含了通胀因素，又有实际的GDP构成部分，可以部分抵消公众对通胀的担忧。同时，名义GDP的趋势性变动方向比较稳定，受短期因素干扰性小。1997-2007年间，美国名义GDP年均趋势增长率达5.4%，但2008年之后增速显著下降。伍德福德认为，2012年二季度的美国名义GDP与美国预算办公室预测的潜在名义GDP之间存在15.6%的缺口，且缺口趋势还在扩大。

美国的一位保守派经济学家爱德华·拉齐尔(Edward Lazear)，在杰克逊霍尔研讨会上提交了一篇名为《美国劳动力市场：现状还是新常态》(The United States Labour Market： Status Quo or A New Normal)的论文，文章得出的结论是，金融危机以来，美国经济结构是发生了变化，但经济结构变化仍不能解释近年来失业形势的改变，后者的模式与极端情况下的周期性高失业相吻合。“问题的症结仍在于社会总需求。”这意味着美国的失业率仍主要是周期性而非结构性的。

以上这些均为美联储推出QE3找到学术依据。即使美联储没有完全以名义产出为目标，但由于产出缺口仍在扩大，这意味着在周期性力量还没有强劲回升，产出缺口没有缩小之前，失业率难以有效持续下降，通胀压力有限，美联储将继续实施宽松货币政策。