鲁商置业：拿地能力较强 首次给予增持

研究机构：中信     推荐公司：鲁商置业（600223）   投资评级：首次给予增持

拿地能力较强，集团资金支持。公司是山东省国资委旗下唯一的房地产上市公司，深耕山东市场，并依靠国资委和集团支持能以较低价格拿下核心地段或区域规划热点的项目。我们认为山东市场相对理性，泡沫较小，即使公司理性定价依然可以凭借土地储备优势获得良好的去化率和较高的盈利水平。虽然公司2011年中期实际负债率60.2%高于行业均值，但大股东鲁商集团给予50亿元的借款额度且公司融资成本较低，资金压力处于可控范围。

城市综合体开发受益产业协同发展。公司约50%的项目是城市综合体项目，依靠集团多元化的商业、旅游、酒店等产业资源协同发展跨过城市综合体建设的高门槛，与银座股份合作解决商业项目运营管理问题，以出售为主加快回笼资金。

行业基本面压力增大，但政策预期正常化有助估值修复。房地产市场已经进入调整期，销售下降，房价松动，库存上升，资金趋紧，拿地放缓，投资预期下滑，行业集中度提高对龙头企业和国有控股企业有利。深入调整后约束地产股估值的最重要因素——政策预期有望走向正常化，有助被压抑的估值恢复到正常水平。

公司尚处快速成长期，预计2012-2013年将迎来推盘和结算高峰。2010年公司开发项目近30个，总土地储备超过800万平，上半年销售额26.32亿元，同比增长75.47%，营业收入和净利润下降主要因为上半年结转较少，公司整体结算相对滞后，预计明后两年公司将陆续有区位好毛利率高的大体量项目分期推出。

盈利预测、估值及投资评级:预测公司2011-2013年净利润复合增长率为24.78%，EPS分别为0.53/0.69/0.86元(2010年EPS为0.44元)，对应PE分别为13.1/10.0/8.0倍，NAV10.12元/股，公司处于快速扩张期，资金有一定压力，预计2012-13年为销售和结算的高峰期，看好公司的长期发展，给予公司NAV折价20%，目标价8.10元，首次给予“增持”评级。