三特索道：旅游主业稳步推进

　　事件

　　近日,我们对三特索道进行了深入调研,就公司现有旅游主业经营、资源综合开发项目发展态势、旅游地产结算节奏以及管理层激励等问题进行了详细沟通。据此,我们初步形成以下几方面的基本判断:

　　评论

　　华山索道受益世园会实现大幅增长,然今年高基数、二索道分流或将致明年盈利出现明显下滑:受益于今年西安世园会、红色旅游以及去年同期翻修高速公路导致低基数的影响,上半年华山索道接待游客66.2万人次,同比增幅达到42.3%,同时也带动了华山宾馆经营状况的向好。然而,考虑到今年长三角周边景点出现的同比下滑情况,明年华山索道受此高基数的影响,游客量出现下滑应是大概率事件。与此同时,华山二索道计划于五一期间投入运营,届时也将对游客接待量形成一定的分流。在此情况下,明年华山索道盈利水平或将出现较为明显的减少,由于此资产盈利贡献在当前旅游业务中占比较大,则将对明年旅游主业盈利增长带来一定的压力。

　　梵净山接待游客保持高增长,门票提价将进一步提升其盈利水平:梵净山景区在开业首年实现盈利后,增长迅速,已逐步发展成为贵州境内高品质的旅游景区之一。今年上半年,梵净山景区接待游客9万人次以上,同比增长50%左右,考虑季节性因素,我们预计全年游客接待量至少实现40%以上的增长。而且,从今年7月1日起,梵净山门票价格由原先的50元/人次调整至旺季110元/人次、淡季90元/人次,将对梵净山全年盈利水平产生十分重大的积极影响。我们初步估测,预计2011年梵净山景区将为公司贡献1000万左右的净利,而明年仍将持续高成长,成为公司新的盈利增长点,部分抵减华山索道盈利的下滑。

　　今年房地产结算较为有限,2012年地产业务或成主要利润增长点:之前预期在年内交房结算的海南塔岭天籁谷养生会馆项目由于开工时间较计划晚了两个月,对建设进度产生了一定影响,导致年内地产项目结算可能较为有限。但从明年上半年开始,神农架二期、海南塔岭二期以及崇阳隽水河一期将陆续建成交房,由于项目所处区域没有房产限购,且销售单价和总价都相对较低,预期能有较高的销售率,届时,将对2012年公司业绩产生重大正面影响。此外,公司在汉正街的索道大厦项目由于政府规划调整,目前处在暂停状态,鉴于后续进度上的不确定性,我们认为,不排除未来整体出让索道大厦的可能,考虑土地的升值,此举将带来一定的投资收益,但在时间上有一定的不确定性,将成为今明两年业绩上的一个重要变量。

　　“9+X”资产架构初步成型,后续发展任重道远:经过上市后4年的不断布局,公司已经拥有9个能够打造集观光、休闲、度假、会议、旅游地产为一体之复合商业模式旅游目的地的旅游资源,这将成为公司长期发展的重要基石。在此基础上,公司原有的索道资产(如华山索道、庐山缆车等)、纯观光景点(如襄樊古隆中、南漳古山寨等)以及纯旅游地产项目(如神农架民俗风情商业街)将成为综合性旅游资源运营的重要补充,这些项目盈利释放相对迅速,能够为公司发展提供稳定现金流。然而,相较企业发展愿景,目前公司资金状况仍显得有点捉襟见肘。资产负债率高达60%,有偿债务5.46亿元,银行融资已面临瓶颈,利率上升也加大了财务费用压力,而再融资则由于房地产政策调控暂时处于停滞状态。由此使得公司在旅游资源开发上只能采取“量入为出”的方式,建设进度相对较慢,在一定程度上限制了旅游主业盈利水平的快速提升。因此,公司未来旅游主业的发展之路依然任重而道远。

　　面临快速发展的重要时期,市场化激励机制势在必行:公司历史上本来是一家民营企业,在经历一次主业重新梳理的“涅磐”后,国有企业成为了第一大股东,但在内部的经营管理体制上仍旧是按照市场化原则进行。当前,公司正处在基本完成资源布局、加快投入建设、提升营销管理的重要阶段,旅游业作为市场化程度较高的消费品行业需要更为市场化的激励机制作保证。因此,我们认为,无论是通过授予股票期权还是二级市场购买股份的方式,对包括中层在内的管理层实施股权激励势在必行。

　　投资建议

　　根据此次调研的情况,我们上调公司近三年盈利预测,预计每股收益分别为0.335元、0.536元和0.632元,三年动态市盈率分别50.5倍、31.6倍和26.8倍。尽管公司当前估值处在板块高位,但公司丰富的旅游资源禀赋、清晰的经营发展思路、可预期之有效的管理层激励以及较小的总市值,让我们看好公司的长期发展前景。我们继续维持对公司“买入”的投资评级。

　　注:本信息仅代表专家个人观点仅供参考,据此投资风险自负

　　(国金证券财富管理中心 2011-08-30)