“危”中待“机”明年一季度可布局

□万联证券 王赵欣          

我们认为，12月中上旬并不是中线布局的良机，各种政策层出不穷、乱人眼帘，QE的不确定性和国内资金面结构化偏紧也不利于市场展开向上的攻势。同时，仍需警惕创业板反弹之后继续下行的风险。相对而言，明年一季度是一个更好的中线布局时点。

退出QE背后挑战巨大

在11月大幅超预期的就业数据公布后，12月美联储是否退出QE将直接影响全球金融市场的风险偏好。我们认为，12月美联储维持立场不变的概率较大，但明年一季度退出的预期可能会提前在市场反应。

美国劳工部12月6日公布数据显示，美国11月新增非农就业20.3万人。同时，下调10月份数据至20万人，上调9月份数据至17.5万人。11月失业率为7%，创2008年11月以来新低，非农就业和失业率数据均好于市场预期。市场对此作出反应，美国10年期国债收益率再次走高至2.9%，30年期上升至3.9%，已经接近9月份达到的阶段高点；同时美元走强，金银等贵金属出现急跌。中期来看，美联储退出货币宽松政策将是一个漫长而又复杂的过程，也是金融史上前所未有的大规模金融逆向操作，其间将出现一系列挑战，引发全球市场波动。在此期间，所有资产结构都面临调整和重新定价，中国经济也难独善其身。

中长期资金面偏紧

央行本周暂停公开市场操作，实现自然净回笼资金370亿元，回笼规模比上周减少100亿元，但央行已连续两周停止逆回购操作。随着年底财政存款开始进入集中释放期，短期资金价格有所回落，市场需求主要集中在跨年跨春节品种上，中长期资金紧缺的问题可能会更加突出。

12月10日，3个月期国库现金定存中标利率为6.3%，再创年内同期限品种新高；13日，财政部招标发行的91天贴现国债加权中标收益率为4.8690%，创17年以来新高水平，并为历史第二高位，显示出目前机构对短期贴现国债需求很少，致其收益率走高成常态。

对于最近债券价格的下跌，市场在关注收益率飙升的同时，可能存在对利率市场化的误解。需求减少导致的国债收益率走高，已经有明显的结构性因素的影子。在市场定价的同业业务取代表内融资的过程中，尽管表内的资金价格出现快速上涨，但并不代表整个经济资金价格的同步上升。有关方面近期提出，金融领域最迫切的改革之一就是切实降低实体经济融资成本。当前，应采取多项措施切实降低企业融资成本。同时，由于部分领域和企业占用过多社会融资，需要加强通道监管，切断银行向“僵尸”企业输血的链条。

“危”中待“机”

本周A股市场成交量低迷，关于明年GDP底线的猜测甚嚣尘上，此外市场再难有亮点。主板指数的震荡和短期走弱削弱了大盘人气，成交量萎缩和权重板块迅速冷却。基于现在没有像去年年底那样的流动性拐点出现，政策预期集中的转型改革也比较明朗，短期难以寻找到可以聚焦人气的热点板块。吉林信托兑付失败和中信银行核销大规模坏账，对银行等金融板块形成打击。周五证监会就《优先股试点管理办法》公开征求意见，回答了多项相关问题，与之配套的相关政策文件出台之期不远。

   沪深股市近期走势明显疲弱。沪综指在上周三触及2260点之后，连收五根阴线下破2200点，同期创业板指数小有反弹。本周恰逢中央经济工作会议召开，货币政策的预期变化以及明年国内经济增长的定调，引发了一系列的市场波动。就创业板而言，在上周下跌11%之后，本周五个交易日反弹了近5.91%，仍属于技术反弹的范畴，供需关系的逆转、融资监管的放开和并购监管的从严，都对创业板今年以来暴涨的传媒、手游等龙头板块构成利空，故其现在并不具备持续反弹乃至反转的条件。

但不可忽视的是，一些积极的因素正在累积，有望在明年1季度反映到市场上。10月、11月的基本面数据连续超预期，但市场似乎对此鲜有反应。下游需求的复苏带来产业链的被动去库存，随后补库存成为趋势，宏观经济表现为复苏强化。但在此阶段，A股市场对经济复苏的预期并未有所强化，对未来企业的盈利预期较为悲观。若经济复苏强化能贯穿至明年一季度，有利于扭转对经济衰退的预期以及持续降低的库存水位，并迎来库存加速器的启动。同时，若地方政府债务审查结果好于预期，即地方政府资产负债表及现金流量较强，同时地方政府的债务余额处于可控范围内，宏观经济面临的风险将有所降低。复苏强化对A股市场尤其是周期品的影响将是业绩的拐点，市场亦将因此而呈现小幅震荡上行的局面。