克雷格·拉扎拉：3.0指数时代已开启

□本报记者 曹淑彦  

美国指数历经40年发展已经相对成熟，美国ETF产品也已超过1500只，据了解，近两年美国指数市场中另类贝塔指数异军突起。标普道琼斯指数环球指数投资策略师克雷格·拉扎拉在接受中国证券报记者采访时表示，美国指数目前进入第三阶段，近期流行的是低波动率指数为代表的另类贝塔指数。

第3代指数流行中

中国证券报：目前美国市场最受欢迎的指数是哪类?

克雷格：美国指数在40年的发展中经历了三个阶段：第1代指数是大盘股以市值加权的宽基指数，例如标普500、罗素1000等，现在ETF资产规模最大的也是基于这些指数开发的产品；第2代的专业化指数是宽基指数的拓展，包括子指数和延长型指数，子指数包括行业指数、风格指数等，延长型指数是从大盘延伸的中盘、小盘指数；美国现在最流行的是第3代指数———因子型/另类贝塔指数，这些指数不是为了代表某一个资产类别，而是为了追求规律性回报，例如标普500低波动率指数，第3代指数ETF目前的资产规模比第1代要小，未来估计也难以超越第1代。

实际上，标普在2011年就推出了标普500低波动率指数，近几年受到欢迎，当前投资于相关产品的资产在40亿美元左右。该指数以波动率排名选出低波动率成份股，用其波动率的倒数来加权。在1991年至2013年期间，标普500低波动率指数比标普500指数的波动率低24%。然而，低波动率并不一定意味着低回报，截至2012年12月31日之前的22年期间，标普500低波动率指数的表现优于标普500。

中国证券报：今年中国市场的很多基金公司推出了行业指数和风格指数ETF，经验来看，美国的第2代指数ETF现在情况如何?

克雷格：美国市场第2代指数现在依然很流行，但是不如第1代，因为第1代代表全市场，以标普500为例，以其为跟踪标的的资产已达到1.6万亿美元。第2代指数以精选行业指数为例，在标普500指数下面按照GICS(全球行业分类系统)来划分9个行业，跟踪资产共计约350-400亿美元。中国的指数市场也是从大盘指数开始，之后发展到子指数，未来可能也会出现低波动率指数，像博时标普500ETF以大盘指数作为起点，是正确的选择。

中国证券报：标普的低波动率指数是否会运用金融衍生品来降低波动率?

克雷格：某些指数会用到衍生品来实现低波动率。另一个家族指数VEQTOR是包括2-3个资产类别，标普500代表股票，VIX代表波动率期货。VEQTOR指数有效的原因在于，标普500和波动率VIX的相关性非常低，长期来看相关性是-0.8，股市上涨时波动率下跌，股市下跌时波动率涨，所以，波动率作为资产类别与股票显著不同。不过，VIX的配置成本比较高，需要购买保险，所以在配置时，如果波动率上涨，就会增加VIX期货的配置，如果波动率下跌，就会增配标普500，会根据市场情况调整。配比的调整有具体的规则，市场变化时会按照既定规则调整，不含主观判断。

QE退出或利好美国股市

中国证券报：考虑到QE未来将退出，明年美国市场投资机会如何?

克雷格：可以清晰地看到，QE最终一定会退出，大多数人认为是2014年。QE退出可能会导致美国利率上升，而利率上升对股票市场的影响并不明确。如果剔除其他因素，利率上升股票下跌，但是市场不会发生在真空状态，会有其他因素影响。过去15年，利率上升的月份股票表现也很好。这说明，不是利率直接影响股票，而是其他力量。美国联邦政府债务水平大概4万亿美元，美国联邦政府表示，经济持续向好时会上调利率，但同时经济向好可能会推动股市上涨。中国投资者可以借助博时标普500ETF参与美国股市。

中国证券报：中国ETF产品的投资者中机构占比较大，美国ETF的投资者结构如何?

   克雷格：美国市场的ETF中，个人投资者比机构投资者多得多，小机构投资指数可能会选择购买ETF，大机构可能不会将ETF作为核心的投资工具，而更多的作为对冲的手段。美国机构投资者通常不会大量、频繁地使用ETF，而是会通过托管行、基金等现有的渠道直接复制指数，他们自己复制指数费用通常更低。

克雷格·拉扎拉：CFA，毕业于普林斯顿大学和哈佛商学院，标普道琼斯指数环球指数投资策略师，资深董事。该指数投资策略团队提供整个标普道琼斯指数产品线的研究及评论，包括美国和全球股票、大宗商品、固定收益和经济指数。克雷格曾任标普道琼斯指数美国股票和房地产指数的产品经理。