短期不见天花板 手游壮胆疯狂并购

□ 本报记者 姚轩杰 傅嘉

控股游戏公司银汉科技后，华谊兄弟复牌即一字涨停。“疯狂的游戏”在A股市场愈演愈烈。“有好一点的游戏公司，基本上都接待过好几家上市公司了，而且估值也在水涨船高。”有知情人士透露，现在的游戏并购市场俨然成为买方市场，一些原来还打算赴海外IPO上市的游戏公司也选择将自己卖给A股上市公司。

今年手游概念成为市场最受关注的主题投资，业内人士分析，手游市场的火热有点类似于2005年的网游，资本对其关注的原因在于其短期内还看不到天花板，想象空间大。不过，游戏市场低门槛、长周期的特点，将使得整体产业的竞争会越来越激烈，蓝海或瞬间变红海。

A股市场诱惑

曾几何时，国内游戏公司登陆纳斯达克是一道亮丽的风景线。“三十年河东，三十年河西”。如今，在个别中概股财务造假、业绩变脸的不利环境下，国内游戏公司想在纳斯达克上市的难度更大。

“现在，就算业绩一直快速增长，中概股对美国投资者的吸引力已经大大降低了，目前在美国上市的巨人网络、第九城市、完美世界等公司的股价都非常低迷，许多公司的PE(市盈率)都只有3-4倍。有的公司甚至现金储备已经超过市值，说明美国投资者对中国的游戏概念股没有太大兴趣了。”易观国际游戏行业分析师薛永锋在接受中国证券报记者采访时表示。

运作过华谊兄弟控股银汉科技、百度并购PPS、搜狐畅游收购第七大道等案例的华兴资本董事总经理杜永波告诉中国证券报记者，现在A股游戏公司的市盈率要远高于美国和香港，对于内地企业而言，未来去海外上市的热度会大为削减。“首先，人家对你基本面也不了解不会合理给出估值；其次，美国和香港对游戏的基本面看法和国内不一样，也会造成低估值。”

不过，对于游戏公司而言，想独立在A股上市也很困难。A股上市的条件比较苛刻，而且国内A股IPO的等待时间很长，这让游戏公司的上市充满了风险。因为游戏公司的业绩波动性很大，一家游戏公司在证监会报材料的时候业绩可能还很好，但在发审的时候也许已经开始下滑。

在这种情况下，大部分游戏公司选择将自己卖给A股上市公司。上半年，共有博瑞传播、掌趣科技、浙报传媒、大唐电信、美盛文化、华谊兄弟等数家上市公司发布了收购或者拟收购游戏公司的公告。而其收购溢价率普遍在10-15倍之间，高溢价的估值已成为不争事实。

“估值比国外高了3-4倍，这是多么划算的买卖。举个例子，一家A股上市公司的PE是40倍，它愿意以15倍的PE去收购一家游戏公司，而这家游戏公司自己独立去海外上市，也只有5倍的PE。” 薛永锋感叹道，这是许多游戏公司放弃赴美上市而愿意被A股公司收购的重要原因。

估值何时见顶

未来的行业并购估值还会上升吗?面对游戏并购的火热，不少人士担心，游戏行业竞争日趋激烈，上市公司对游戏公司的收购不仅价格过高，且盈利模式存在明显不确定性。

某南方券商旗下创投的一位董事向中国证券报记者这样描述手游行业的基本面：“去年这个时候，业内一个月流水超过百万的没几家，但今年保守估计月流水超千万的游戏应该有十家吧。”

杜永波也认为，从市场规模来看，手游行业仍处于刚刚爆发的阶段，未来还有很大的发展空间。一级市场收购的思路和二级市场不一样，不会单以市盈率作为指标，会关注企业利润的持续增长等问题。“现在不仅是游戏，整个互联网行业都处于一个整合阶段。比如百度高价收购91，这种做法就有可能推高行业的估值。对于这些巨头而言，钱不是问题，抢占市场先机才是王道，因此，整个市场的估值仍未见顶。”

一位传媒类上市公司负责投资业务的中层也告诉中国证券报记者：“在国内，掌趣科技、中青宝等上市游戏公司市盈率都超过100倍，而我并购一个公司才十几倍。从这个层面来讲，这笔买卖很划算。”在这样的市场氛围中，优质标的就成了A股上市公司疯抢的对象，溢价率也就肯定随之水涨船高。

在ChinaJoy的投融资论坛上，一家投行人士认为，现在手游市场的火爆有点类似于2005年的网游，资本对其关注的原因在于其短期内还看不到天花板，想象空间大。

当然，上市公司收购手游的目的也不尽相同。

“目前有些游戏公司盈利能力还可以。上市公司收购游戏公司可带来业绩增长，改善财报。”薛永锋表示。有业内人士举例，“大唐15倍高溢价率收购广州要玩娱乐的主要目的就是为了改善财务。”资料显示，大唐电信2012年净利仅1.66亿元。今年一季度营收10.56亿元，同比下降13.18%；亏损1.19亿元，比上年同期亏损额扩大47.66%。

而像华谊兄弟控股银汉科技，主要是延伸产业链，提升公司的整体盈利能力。华谊兄弟称，此次并购将利用影视与游戏天然的互补和协同效应，促进业务发展、提升公司综合竞争实力。在项目运营方面，影视产品与游戏产品之间通过采取相同或类似主题、名称、相互交叉和互动的宣传方案等方式，还可以实现不同娱乐产品之间的协同效应，从多个角度加深受众的消费体验，从而进一步提高影视剧观众规模，扩大游戏产品的用户基础，最终实现营业收入的最大化。

或瞬间变红海

易观国际的研究报告指出，2013年上半年移动游戏市场规模突破50亿元人民币，较去年下半年增长135.3%。今年上半年，大量移动游戏研发商携带众多移动游戏进入市场，传统的页游和端游研发企业也竞相加入到移动游戏的竞逐之中，加之未来微信游戏的强势介入，整体市场将迎来爆发式增长。

华兴证券董事总经理温天立则表示，中国游戏行业目前仍保持平稳增速，2014至2015年手游规模将超过页游。

但游戏行业是一个高风险、高收益的行业。的确，手游的市场才刚刚起步，但蓝海也会瞬间变成红海。“游戏的门槛很低，很多游戏运营背后也就三五个人，但每月的流水能超千万。正是这种低成本高利润的表象让越来越多的人涌进这个行业，激烈的竞争会很快使得经营风险增加、利润降低。”薛永锋表示，“而且，没涉及过游戏领域的上市公司未必会了解行业内系统风险。一款游戏开发周期长且成功率较低，游戏开发商大概只会有10%产品可以成功。上市公司在高点踏入，要做好承受周期性变化的打算。”

以天音控股为例，旗下主营手机游戏业务的孙公司北京九九乐游目前仍处于亏损状态，去年全年和今年一季度分别亏损1972万元和472万元，公司开发的两款游戏中，《烙印》已经下线，《神州》亦未达到收入预期。