中金公司：中国铝业剥离开启重组大幕

公司近况

中国铝业发布董事会决议公告，拟剥离铝加工业务，包括整体转让所持相关铝加工企业股权及分公司资产，股权对应评估价值总和约37亿元，涉及铝加工业务资产总额约153亿元，占公司资产总额比重约8.7%；另外，公司拟向母公司出售贵州分公司氧化铝生产线，股权对应评估价值为44亿元，资产总额为47亿元，占公司资产总额比重约2.5%。中铝母公司有意受让上述股权与资产，但尚需取得有关监管部门批准。目前交易价格尚未协商确定，但将不低于相关资产的评估值。

评论

亏损资产剥离有助于减轻公司经营负担。由于铝加工产品市场需求增长放缓，加上国内铝加工产能的持续释放，铝加工产品价格竞争日益激烈，利润水平也明显下滑。受此影响，中国铝业铝加工业务在2012年亏损额达到12亿元，占公司净利润亏损约15%，是拖累其业绩表现的一个重要原因。而贵州分公司氧化铝生产线出售主要由于贵阳市政府环境保护要求和公司盘活土地资源，公司拟关停并出售现有亏损氧化铝资产，并异地新建成本较低的生产线，从而为公司带来正面贡献。此次交易剥离公司较难扭亏为盈的业务，有望减少亏损约16.6亿元，减轻未来业绩负担。

本次交易所得有助增加公司现金余额，债务结构有所改善。公司本次转让的股权与资产有望带来交易对价不低于82亿元，将增加公司现金余额约67%，公司净负债水平下降约8%。净负债占净资产比率由2.39倍下降至2.11倍，占总资产比率由47.4%下降至43.3%，杠杆比率有所改善。

铝加工业务剥离开启重组大幕，是公司战略转型的重要一步。此次交易符合公司“主导产品向公司具有优势的产业链上游发展，以资源为基础，做优做强氧化铝、电解铝”的定位，未来公司将继续布局上游煤、电及铝土矿资源，完成战略转型。

盈利预测假设

上调2013/14盈利预测至-0.18/-0.38元，由于亏损铝加工与氧化铝业务剥离所致，并假设主要影响下半年业绩。铝价假设今明两年均价-1%/-1%，单位成本+0.3%/0.3%，低于共识-0.16/-0.11元。

估值与建议

近期股价有提振，中期期待更多举措。我们将H股目标价上调8%至3.3港元（交易有望增加每股净资产约4%且对近期估值有情绪上提振）。我们认为未来公司将继续对难以扭亏业务剥离重组，减轻负担的同时获得交易对价，以此改善债务结构或投资上游资源与盈利性更高的资产。因此对近期公司股价有提振作用，中期期待其更多举措并在未来1-2年实现业绩扭亏为盈。

风险

铝价大幅下跌，战略转型进展低于预期。