瑞银证券：美邦服饰一季报低于预期

2013一季报低于预期

Q113，美邦收入/净利润分别同比-16%/-47%，下滑幅度较Q412出现收窄，但环比改善的程度低于我们预期。我们认为，低于预期的原因在于：1）收入下滑主要来自加盟收入和电子商务的调整。终端销售低迷以及加盟市场策略调整滞后于直营市场，导致加盟收入依然同比下滑；2）销售费用同比+7%，由于收入下滑导致销售费用率同比增长6.8个百分点。

存货和应收账款继续下降

存货和应收账款在2012年报大幅改善的基础上继续下降，存货较年初下降7%至18.7亿元，加盟商回款良好促使应收账款较年初下降49%。公司自13秋季订货会开发差异化的品牌体验模式，从订货开始进行深度调整，以从源头优化库存结构，我们认为其推广和实践效果有待市场检验。

下调2013-15年盈利预测

我们下调收入预测并上调销售费用率预测，相应下调2013-15年EPS预测至0.68/0.78/0.85元(原0.89/1.00/1.09元)。