融券做空是投资者应对黑天鹅事件利器

融资融券交易在个券中交易占比不断提高，影响与日俱增。自2010年3月以来融资融券业务经历了爆发式增长，两市融资融券余额已超过1379亿元，年均增速超过150%。融资融券余额占标的券总流通市值的比重不断提升，融资和融券余额比重已达到0.7%和0.025%。融资融券交易占标的券总交易量比重也保持持续上升态势，其中融资交易占总成交额的比重为21.4%，融券交易占成交量比重较低，为3.5%。ETF自从进入融资融券标的以来增长远超股票，2012年下半年以来融资余额就增长3.4倍。受市场下跌影响，融券余额增长更快，下半年以来增长6.3倍，ETF融券卖空或已成为市场趋势做空工具股指期货的有效补充。

交易特征以短期交易为主，整体呈现跟随市场，个股层面影响力较大。融资融券最长期限不超过半年，因此投资者短期交易为主、持仓周期都较短。其中，融券交易平均持仓时间显著短于融资交易，做空者更加倾向于捕捉市场的短期交易性机会。融资融券交易短期波动滞后于股票市场。从实证数据来看，融资余额围绕增长中枢周期性变化滞后于市场的周期性变化；融券余额的变化也滞后于市场的涨跌，剔除价格因素的融券余额变化与滞后5个交易日的沪深300指数的变化呈现显著的负相关。标的券融资交易与市值规模呈现反相关。融资融券交易总体上来看对小市值股票的影响更大，未来随着融资融券标的的进一步扩大，融资融券交易将成为小市值股票投资分析中的重要参考指标。

融券做空已成为投资者应对“黑天鹅事件”的重要盈利工具。融券做空不是个股暴跌的直接原因，暴跌当日融券卖空量占整个成交量的比例平均而言不足1%，很难想象不足1%的成交量能够推动股价大幅下挫。因此，我们认为个股暴跌背后是短期极端负面事件冲击的结果，而融券做空只不过是利用市场恐慌抛盘打压股价来实现获利的一种手段。融券做空者的主要操作模式是暴跌当日T+0操作获利。从实际融券数据来看，遭遇“黑天鹅事件”冲击的个股在暴跌当日和次日的融券交易异常活跃，其卖空量和偿还量都显著高于暴跌前期和后期的平均水平，这意味着暴跌当日或者次日做空者顺势通过融券做空实现T+0交易从而获取股票暴跌收益。

融资融券更为灵活便于投资者捕捉市场瞬息万变的个股波动。约定式回购与融资业务的区别在于约定式回购所借得的资金，没有使用范围限制，甚至可以投资公司实体运作。缺点在于相比融资业务资金到账慢（T+2），不适合捕捉对时间敏感的交易性机会，而且融资利率略高于融资业务。因此，从投资者角度出发，如果投资对象不在融资融券标的券范围内或者需要解决实体运作中的融资问题，就需要采用约定式回购；如果投资对象在融资融券标的券范围内，使用融资业务更加合适。从投资者角度来看，股指期货由于杠杆很高，风险较大，更加适合有专业投资经验的机构投资者，而且股指期货单张合约价值（按2000点计算）就达60万元之多，保证金折算下来也需要7万余元，对资金实力要求很高。相反，融券或者ETF，最少只需要100股，平均不过几千元到一万元，杠杆远低于股指期货，风险相对较小，也适合投资经验和资金实力一般的个人投资者。

未来融资融券发展空间巨大，有助于提升个股定价效率，拓宽投资者收益来源和多元化投资策略。融资融券业务发展空间巨大。目前融资融券余额占流通市值比重不足0.5%，而融资融券交易额占总交易额比重不足4%。美国和日本等海外成熟市场融资融券规模接近流通市值的2％，融资融券交易规模占总交易额比重可达15%以上，台湾地区的融资融券交易规模占其总交易额的比重更是超过了30％。转融券业务将极大地推动个股的价值回归。未来随着转融券业务的推出以及标的券范围的扩大，券源的短缺问题将得到极大改善，届时投资者参与卖空的积极性将会空前高涨，市场对于做空投资机会的挖掘也会不断地深入，A股市场将逐步由单边市过渡到双边市。转融通推出后将对市场参与各方产生影响，投资者可通过出借证券获取利息收益、证券公司可通过转融券增加业务收入，提升客户服务质量增加客户粘性、投资者可通过融资融券构造灵活多样的交易策略。（执业证书号 S1010510120029）