重视私募股权基金在技术创新中的推动作用

□国务院国资委研究中心 卢永真

创新资本的兴起与技术创新的发展是一个共生现象。以美国经验为例，私募股权基金在科技型企业的种子期、创业初期、扩张期及其后期各阶段，都能为其提供资金支持，使得人力资本与货币资本有机结合。完善的创业投资机制，能够最大限度地将知识转化为财富，使创新者得到财富与尊重，这又会激励更多的人从事技术创新，实现技术创新的良性循环和可持续性发展。

技术创新存在三大约束条件

首先，技术创新与外力推动。技术要素既不同于一般的竞争性商品，也有别于公共产品，具有“非竞争性”和“部分排他性”。技术的“非竞争性”表现为，个别厂商或个人对技术的使用并不妨碍他人同时使用该技术，技术的复制成本很低，甚至可以为零。技术的“部分排他性”表现为，当技术获得专利后，一定时期内，只有购买该专利的厂商或个人才能使用，其他厂商或个人受知识产权保护方面法律的限制不能使用该技术，“部分排他性”保障专利技术的研发者从技术创新中获取收益。由于溢出效应的存在，从事技术创新厂商的私人收益低于社会收益，在没有政府补贴或其它激励措施的情况下，厂商技术创新的投入动力将减弱，从而使自由市场经济的竞争性均衡增长率低于社会最优增长率。可见，技术要素的开发和运用仅依靠个别厂商是不够的。

为鼓励技术创新，政府常常对从事技术创新的企业给予补贴或奖励。私募股权基金高风险高收益的本质属性，使其成为较政府补贴更为强大的技术创新推动力量。投资到创新型企业的私募股权基金，其主要退出渠道是证券市场，特别是创业板市场，这些市场往往给予以技术创新为主业的企业较高估值。私募股权基金利用技术的“部分排他性”特点，在专利期内将企业推向证券市场，通过促进企业高速增长，在股票价格处于高位时择机退出，获取技术创新成果的高溢价收益。私募股权基金给技术创新提供了外在推动力。

其次，技术创新与市场结构。熊彼特论述技术创新促进经济增长时，假定市场是完全竞争的。莫尔顿·卡曼(Kamien，MortonⅠ)和南赛·施瓦茨(Nancy L.Schartr)在20世纪70年代末系统地论述了市场结构与技术创新的关系。他们认为，竞争程度、企业规模和垄断力量三个因素对技术创新影响重大。竞争程度影响企业技术创新动力的大小，竞争越激烈，企业技术创新的动力越大。企业规模影响技术创新成果波及的广度，企业规模越大，技术创新所开辟的新市场也将越大。垄断力量影响着技术创新效果持续时间的长短，企业的垄断程度越高，对市场的控制力越强，技术创新越不易被效仿，效果持续的时间也就越久。

第三， 技术创新与金融资本。Carlota Perez(2007)在论述技术革命与金融资本的关系时，金融资本担当着技术创新和经济增长中“创造性毁灭”和黄金时代缔造者的角色。在技术与经济的互动中，金融成为一个重要因素。私募股权基金作为创新资本，作用于创新机制，在“创造性毁灭”的过程中不断提升经济的创新能力和竞争力，所产生的溢出效应超过其毁灭掉的经济，私募股权基金真实地增加了社会整体福利。

私募股权基金

对技术创新至关重要

   在发达经济体，主要是创业投资基金为技术创新提供资金支持。许多拥有先进技术开发能力的中小企业，往往由于难以通过银行贷款等传统金融手段获得资金支持，因资金短缺无法继续技术研发。创业投资家们为取得高额回报，选择有获利潜力的项目进行投资，从而有力地推动了技术创新。

美国和许多国家的实践表明，中小企业特别是科技型中小企业，在技术创新中发挥了巨大作用。今天的企业巨星微软、思科，当年都是不折不扣的小企业，在垄断竞争的市场格局下，他们又是怎么脱颖而出的呢?答案是私募股权基金中创业投资基金和成长型基金促成了这些具有技术创新激情和创新能力的小企业茁长成长，逐步长成参天大树。在垄断竞争市场格局下，中小企业的弱势是规模小无力向更广泛的市场推广其技术创新成果，以及市场控制力弱难以保障技术创新获得持续回报。拥有巨额资金和广阔市场网络资源的私募股权基金恰恰弥补了中小企业的这些不足，使其扬长避短，依靠技术创新迅速做强做大。

私募股权基金在大型企业技术创新中的作用同样不容忽视。我国大型国有企业特别是中央企业的技术创新主要集中在研发行业共性技术、前端技术以及战略性新兴产业中的先导技术上，旨在有效发挥大型企业在经济结构调整，产业转型中的带头和引领作用。未来5—10年是战略性新兴产业迅速发展、新业务模式探索成型的关键时期，企业将会面临更加激烈的竞争，必须加快提升技术创新能力。依据卡曼和施瓦茨对技术创新与市场结构的分析，在垄断竞争市场格局下，大型企业具有规模优势，有条件、有机会、有能力在提升中国企业的创新能力方面发挥主导和引领的骨干中坚作用。

大型企业技术创新的承担者往往是企业的一个业务板块或是子公司、分公司，在技术创新的初始阶段，虽然也像小型创业企业一样难以获得银行贷款，但因依托于公司主体或母公司，常常具有较强的资金实力，不同于普通创业企业白手起家，并不急需获得创业投资基金的支持，对私募股权基金依赖性较弱。企业进入成长阶段后，资金需求量快速增大，企业自身资金实力渐显不足。此时，由于产品赢利能力不强，企业仍然难以获得银行贷款，技术创新对私募股权基金的需求变得强烈起来。企业进入成熟期后，或者为拓展市场，或者为改善财务结构谋求股票上市，都亟需私募股权基金的介入。这表明，私募股权基金在大型企业的技术创新中，仍然发挥着强有力的促进作用，对企业技术创新有显著的正效应。

私募股权基金高风险偏好与我国大型企业技术创新动力不足形成互补。考核机制和资本市场回报压力往往使企业不愿投入长期项目，更不愿投资高风险项目，但高风险与高收益相伴，长期项目与持久赢利能力相随，企业往往心有余而力不足，既想高收益、持续盈利，又怕高风险。私募股权基金资金实力雄厚又勇于分担风险，是大型企业开展技术创新恰当的合作者。

私募股权基金

有利于加速科技成果产业化

高科技成果在产业化过程中存在较大的不确定性和企业经营风险，又难以满足商业银行等传统金融机构对企业信用记录、规模、盈利性、担保等方面的规范要求，依照收益与风险匹配的原则，商业银行不宜发放此类贷款。私募股权基金最为看重的是企业发展潜力，风险承受能力强，创业投资基金的特点是甘冒高风险去争取高收益，是解决高科技企业创业期融资难题的最佳选择。对于高新技术企业，私募股权基金的作用还在于为促进科技成果市场化推广等一系列经营活动提供高水准的管理咨询服务。

在海外证券市场，如纳斯达克等市场，许多公司虽然市值巨大，但公司股权的主要持有者是创业投资基金，而非企业创始人。这种股权结构表明，这些著名公司是在私募股权基金的巨大资金支持下成功上市，并走向辉煌的。许多知名公司在经历多轮融资后，也是由创业投资基金和成长型投资基金掌握着大部分股权。从某种程度上讲，是私募股权基金与优秀的企业创始人共同创造了这些高科技公司的辉煌。同样，私募股权基金对中国创业板市场发展也起到了巨大的推动作用。