朱雀投资：像内部人一样理解公司

□中证投资资讯 朱必远  

朱雀投资的产品业绩给人比较稳健的印象，这可能与公司合伙人的券商背景有较大关系。一方面，公司会进行主动的仓位决策，另一方面也会执行被动的调仓策略，这使得其业绩可以避免市场波动带来的大起大落。朱雀投资旗下产品两次最大的净值回撤来自2008年和2011年，但均大大小于市场整体跌幅。

上海朱雀投资发展中心(有限合伙)成立于2007年7月，采取有限合伙企业的组织形式，初始注册合伙资金超过人民币1亿元。目前旗下管理着近30只产品，管理资产规模40多亿元，是国内少有的大型私募资产管理机构之一。执行事务合伙人兼总经理为李华轮。

投资方法

稳健风格下的成长股投资。与单纯的选时型或选股型投资者不同，朱雀投资意在两者之间做出一种平衡。一方面，朱雀投资重视自上的仓位决策和行业配置；另一方面，朱雀投资也重视自下的个股选择。前者使得其业绩呈现出较为稳定的风格，后者使得其业绩在市场上行阶段保持一定程度的进攻性。

(1)仓位决策和行业配置。朱雀投资将组合的目标仓位分为高、中、低三个级别，分别对应三个不同风险等级的市场环境。在三个不同的市场环境中，组合目标仓位的运行空间分别为0至33%、33%至66%、66%至100%，具体产品的仓位由基金经理在目标仓位区间内确定。仓位确定后，通过对宏观经济运行趋势、行业景气度趋势等基本面因素的分析判断，确定投资组合中的行业配置比例。

(2)个股选择。朱雀投资在强调仓位决策的同时强调“像内部人一样理解公司”，做到投资的专注。公司长期看好与经济转型相关的行业，其核心是城镇化和内需，包括衣食住行、医疗、娱乐文化等内需产业，以及战略新兴产业等。公司区分周期类(强周期、弱周期)和非周期类(快速成长、稳定成长)，并分别采取有不同的投资方法。

(3)成长风格。朱雀投资在个股上偏好成长性股票。

除了以股票作为主要投资对象的传统产品外，2011年4月公司也推出了一款创新型产品———朱雀丁远指数中性。股指期货和融券卖出推出之前，国内缺乏系统性风险的对冲工具，只能依靠仓位控制降低系统性风险的冲击。与传统股票类产品不同，朱雀丁远指数中性为一款追求绝对收益的产品，采取市场中性策略，一方面通过数量方法建立一个拥有较高超额收益(主要体现在组合的阿尔法系数上)的股票组合，另一方面通过卖空股指期货合约对股票组合的市场波动部分(主要体现在组合的贝塔系数上)进行对冲，使投资组合的贝塔系数为零(表现为对市场波动的免疫和中性)，从而获取股票组合稳定的超额阿尔法收益。

风险控制

朱雀投资旗下产品的净值回撤主要来自于2008年和2011年。2008年之前成立的产品有2只，它们在2008年间的最大回撤分别为-22.17%和-22.69%；2008年至2010年成立的产品有20多只，它们成立以来的最大回撤集中在(-22.64%，-11.12%)的区间。如果以旗下所有产品的月度收益率的平均值作为私募公司业绩的衡量，在最近5年和最近3年的风险类指标的比较中，朱雀投资分别处于同期市场上60分至70分和70分至80分的位置(分别好于同期市场上60%和70%的阳光私募公司)。

主要风险控制制度：

(1)仓位控制。仓位控制可以有效地减小宏观经济环境变化(市场系统性风险)对产品业绩的影响。每季度由投决会确定组合的目标仓位区间，基金经理严格按照目标仓位区间执行。此外，在特殊情况下，比如新产品成立初期或净值低于发行净值一定程度时，将仓位控制在低区间(不高于33%)。

(2)股票池制度。朱雀投资实行三级股票池制度，股票池遵守严格的筛选标准(调研次数、信息跟踪、市场一致预期跟踪、卖方沟通)和出入库制度。股票仓位中至少90%的比例必须投资于股票池中的股票，并且各级股票池都有投资比例上限规定，一级、二级、三级股票池中的单一股票投资比例上限分别为15%、10%、5%。

(3)持仓集中度。从上面的持股风格分析中可以看出，朱雀投资呈现出成长股风格。其中一些中小市值股票都面临着流动性的问题，特别是在产品规模较大时。

(4)止损制度。一方面，通过仓位调节努力确保净值最大回撤不超过25%，即在净值回撤达到10%以上时，逐步限制最高仓位；另一方面，个股层面实行止损止盈制度，减少损失和锁定盈利。

基金经理和投研团队

目前公司有7位基金经理，分别是李华轮、梁跃军、张延鹏、王欢、陈秋东、李树荣、洪露。公司的大部分资产由李华轮、梁跃军和张延鹏等三位基金经理管理，其中，李华轮管理着近50%的资产，梁跃军和张延鹏分别管理着10%以上的资产。7位基金经理同时也是公司的合伙人，合伙组织形式很大程度上保证了基金经理利益和公司利益的一致性。

投资建议

朱雀投资的产品具有中低风险、中高收益的特征。在最近3年的业绩比较中，朱雀投资的收益指标处于市场60分至70分的位置(好于市场上60%的阳光私募公司)，最大回撤指标处于市场上70分至80分的位置(好于市场上70%的阳光私募公司)；最近5年的指标与最近三年的指标相仿。

通过对朱雀投资与市场指数的业绩进行回归，最近3年和5年的贝塔系数分别为0.24和0.25，而最近3年和5年的阿尔法系数分别为3.78%和10.03%，分别好于同期市场上50%和60%的阳光私募公司。整体上来讲，朱雀投资的产品与市场指数的相关性较弱，表现出较好的稳定回报特征；而获取超额收益的能力接近或者小幅好于市场中等水平。

朱雀投资的产品是稳健类投资者的较好选择，可以成为下行或震荡市场环境中的防御类资产配置的选择之一。此外，公司的绝对收益产品“丁远指数中性”也可以成为保守型投资者的选择(投资者的合理预期是忍受很低的净值回撤，中长期取得同等期限定期存款之上的业绩)。

朱雀投资产品的投资者主要面临成长风格(特别是中小市值股票)可能带来的估值过高的风险和流动性风险，特别是在公司管理资产规模膨胀之后。成长股往往因为较快的增长预期和较大的成长空间而获得较高的估值，从世界主要市场的历史来看，市场风格总是处于不断轮换之中，成长股投资也存在一定的“周期性”。此外，中小市值股票的流动性风险主要为交易的冲击成本，表现为无法以预期价格买入或者无法以预期价格卖出，最终对收益率产生一定的影响。