祁连山：财务费用增幅过大影响业绩提升

　　1.事件

　　2011年07月28日,祁连山发布2011年半年报:2011年上半年实现营业收入16.85亿元,同比增长19.39%;实现利润总额3.41亿元,同比增长12.60%;实现净利润2.47亿元,同比增长0.50%。每股收益0.5196元。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)、收入的增加主要系产能的扩张

　　漳县3000T/D和青海二线2500T/D项目分别于今年3月和5月建成投产,加上2010年10月25日投产的永登5000T/D生产线对今年上半年的贡献,公司上半年生产水泥464.66万吨,同比增长27.40%;销售水泥(含外销熟料)499.14万吨,同比增长27.84%。产销量的增加为公司收入的增加奠定了物质基础。上半年,公司实现营业收入16.85亿元,同比增长19.39%。

　　(二)、财务费用增幅过大影响业绩提升

　　2011年上半年,公司成本总额达到14.01亿元,同比增长23.46%,高于销售收入19.39%的增幅超过4个百分点。并使公司销售毛利率达到35.37%,同比下降1.03个百分点。此外,三项费用中财务费用达到6379.60万元,增幅超过113.43%,影响三项费用增幅超过27.14%。销售毛利率的下降与三项费用的增加,致使公司增收不增效。2011年上半年公司实现利润总额和净利润同比分别增长12.60%和0.50%。

　　(三)、未来公司产能将有望进一步扩张

　　文县2500D/T项目计划于今年十月份建成投产;古浪、张掖、玉门、成县二线、漳县二线和定西商砼项目前期工作进展顺利,产业链延伸将有实质性进展。

　　(四)、公司面临难得的发展机遇

　　公司地处西部腹地的制高点甘肃,向南对西南川渝具有辐射效应,同时,公司是目前唯一在青海具有熟料生产线基地的水泥龙头企业,我们认为随着新疆、西藏、内蒙古大开发战略的实施,青海大开发将会梯度推进,祁连山将在西部大开发的深化进程中占据先机。公司未来的市场容量具有较大释放空间。此外,公司背靠央企,有先天优势。2010年,公司成功加盟中国中材集团有限公司,借助央企在资源、资金、管理、品牌等方面的综合优势,为企业发展开启了新的历程。中材在西北同时控股天山股份 、赛马实业 及祁连山等三家水泥上市公司,在西北市场形成品字形布局,分别把持新疆市场、宁夏市场及甘青市场,三家上市公司相互策应,既避免了相互竞争,同时又能谋取相对垄断利润。不仅如此,借助中材的央企实力,公司在融资、人才方面得到极大便利,公司2011年3月通过北京银行 发第一期一年期的融资券,募资4亿元,为公司的产能扩张提供资金支持。

　　(五)、未来3年业绩超预期是大概率事件

　　我们预计公司2011-2013年公司水泥销量分别为1200.0万吨、1491.5万吨、1,800万吨,销售毛利率分别为41.4%、42.5%、41.9%,毛利率水平稳中有升。预计未来3年业绩年均复合增长率超过27%,业绩增长明显。

　　(六)、风险因素

　　值得注意煤炭是水泥生产的主要原料,如果2011~2013年煤炭价格向上变动幅度超出我的预期假设,影响我们对公司的盈利预测和投资判断。

　　3.投资建议

　　我们预测公司2011-2013年营业收入分别为4061.65百万元、5100.49百万元、6217.20百万元,EPS分别为1.49元、2.10元、2.55元,对应当前PE分别11.26X、8.00X、6.57X。我们认为随着市场调整的逐步到位,祁连山的投资价值将进一步凸显。公司安全边际明确。我们看好公司未来的市场发展前景,继续维持“推荐”投资评级。（银河证券 分析师: 洪亮）