□本报记者 王辉
随着违约事件频现，信用债市场谨慎气氛日趋浓重。分析人士指出，甄别高危债券可以从三个角度着手：发行人财务状况，发行人主业造血能力，公司内部治理、道德风险与潜在外部支持等内外部不确定因素。
财务恶化是违约前兆
观察已发生违约或陷入兑付危机的信用债，在债券兑付前发行人财务状况已出现长期恶化、流动性严重不足，基本是普遍特征。因此，对于信用债发行人货币资金、流动负债、总负债、经营现金流等关键财务指标出现的恶化应保持高度警惕。
中信证券分析师通过对产业债发行人净资产收益率、期间费用与收入比、现金与流动负债比、现金与到期债务比、经营现金流与有息负债比等5项财务指标的研究显示，目前产业债领域有一定现金流动性风险的，就有多达29家发行人。这些发债企业以地方国企为主，基本集中于强周期、产能过剩行业，其中煤炭行业有11家、钢铁行业有5家、水泥行业4家、有色行业2家。
市场人士提醒，随着经济增长减速与结构调整推进的压力下，过去几年传统“三高”行业基本面持续恶化，甚至连续呈现全行业亏损，部分主业盈利能力较差的发行人的财务状况已显著威胁到到期债券的兑付。
值得注意的是，机构研究表明，今年债券市场将迎来三轮低资质债券的到期高峰，分别是4-5月的低资质短融兑付高峰、8-9月的低等级个券与民企债券兑付高峰、11-12月的低等级个券和地方国企兑付高峰。在大量低资质信用债到期的背景下，对于低资质企业财务状况的变化更应给予重视。
主业经营状况决定兑付能力
自去年以来，信用债内部不同行业、不同等级间债券表现开始出现分化。不少机构认为，年内信用债发行主体违约风险较大的行业，仍将集中在煤炭、钢铁、有色、化工、水泥等主要几个行业，这也反映了经济下行与结构调整背景下，市场看淡传统周期性行业盈利前景的倾向。
市场人士表示，即便考虑到“债转股”、债务重组等因素，企业主业经营状况仍是影响其债务偿还能力的核心因素。从长期看，企业提升偿债能力，依然要通过提升主营盈利能力、改善内部现金流获取能力来实现。
关注不确定因素
3月下旬，东北特钢、中铁物资等国企、央企爆发违约风险，对债券市场造成显著冲击。业内人士指出，潜在的政府等外部支持并没有完全消失。而泛公司治理问题，例如民企、国企实际控制人或管理层的变化等，也可能在一定情况下危及信用债兑付前景。
光大证券表示，甄别国企债的违约风险，除了分析发行人的经营状况与偿债能力之外，可从判断当前的领导人与发行时是否同一人、原领导人是否为非正常离职的角度进行分析。回顾今年以来出现违约的债券发行人，在其违约的诱因中，均具有某些非经营性因素的成分。对于民企债发行人而言，上述非经营性因素主要体现在泛公司治理风险，尤其是实际控制人风险方面。
此外，在“债转股”年内有望推进的背景下，债券持有人也需警惕其中可能出现的道德风险。
