期权助推投资理念变革

□海通期货研究所所长 高上  

作为20余万亿的股票风险资产，机构的价值投资理念是“买入并持有”，然而当市场出现系统性风险时，投资者往往束手无策，股指期货为机构提供了做空避险工具，使得市场在下跌过程中投资获益成为现实。然而，过去的八年中尤其是近几年，A股多数处在非牛非熊的结构性波动中，这给期权上市，投资者采取多元化的投资策略创造了有利条件。2014年包括证券期货在内的6大交易所将陆续推出个股期权、股指期权与商品期货期权，国内证券期货投资理念将发生革命性变化。

期权正在走来

期权(Option)是一种金融衍生工具，规定了合约双方在未来某时刻按指定价格对标的资产进行交易。期权的买方在支付权利金后便获取了执行该交易的权利，却并无义务。然而，期权的卖方负有相应的义务，要根据买方的意愿行使交易。期权合约给予持有者的权利只限于一段时间，即每个合约都有一个到期日(Expiration Date)，又称为满期日(Maturity Date)。

期权可分为两种基本类型：看涨期权(Call Option)赋予期权持有者在将来某时刻以一定价格买入标的资产的权利，看跌期权(Put Option)赋予期权持有者在将来某时刻以一定价格卖出标的资产的权利。根据行权时间的不同，期权又可以分为美式期权(American Option)和欧式期权(European Option)。美式期权可以在到期日之前的任何时刻行使，而欧式期权只能在到期日才能行使。

期权可以说是目前最复杂的金融衍生品了，有了股票和期货为什么还要发明这么一个复杂的金融产品?设想一下，当牛市来临时我们当然只要做多就行了，反之在熊市中我们只要做空即可，那么在震荡市中我们又该如何进行交易?当市场处于震荡的情况下，期权就大有用武之地了。我们只要卖出期权跨式套利，就能坐享时间价值损耗所带来的收益。另外，在重大的消息公布之前，我们无法预知该消息是利好还是利空时，期权同样可以发挥作用。这时我们可以买入跨式套利，在重大消息公布后市场不管朝哪个方向发生大幅运动，跨式套利的买方都能够获取较大的收益。

买入期权既像买保险又像买彩票。期权和保险有诸多相似之处，比如：买方都需要支付相应费用，买方具有权利而卖方具有义务，都有一定的有效期限，在条件满足时能够获得当初约定的回报等；二者又有一些区别：期权可以流通转让，标的物有所差别，期权费需一次性付清而寿险在承保期内定期支付，监管机构不同等。说期权像彩票是因为期权的杠杆较高。举例来说，假设股指的点位是2500点，股指期权的某个看涨合约价格为50点，当股指上涨70点时买入的看涨期权很可能已经翻了一番变成100点了。

期权推出

将引发投资策略巨大变革

2013年9月郑商所率先推出白糖期权仿真交易大赛，拉开了国内期权仿真交易的序幕。之后，各交易所陆续推出了期权仿真，包括中金所股指期权仿真、上交所个股期权和ETF期权仿真、大商所豆粕期权仿真以及上期所铜和黄金期权仿真。投资者对于目前期权仿真交易的参与热情很高，参与者人数众多交投活跃。

期权众多吸引人的地方之一是花样繁多的策略，常用的策略包括跨式套利、牛市价差/熊市价差、蝶式价差、日历价差等，而且相同的策略可以通过不同的方法来实现。买入跨式套利通过同时买入条件相同的看涨期权和看跌期权来实现，如果市场发生大幅运动时可以盈利。牛市价差既可以通过两个看涨期权来实现，也可以通过两个看跌期权来实现，但不管怎么样都只要买入低行权价格的期权，同时卖出高行权价格的期权即可。熊市价差则和牛市价差刚好相反，卖出低行权价格的期权同时买入高行权价格的期权。蝶式价差则需要三个期权合约来构造，比如说三个到期日相同的看涨期权行权价格依次增大，各买入1手低行权价格的看涨期权和高行权价格的期权，同时卖出两手中间行权价格的期权。日历价差则利用了不同到期日期权合约的时间损耗速度不相同这一特点，卖出时间损耗速度快的近月合约，同时买入时间损耗较慢的远月合约。

除了众多的期权交易策略，期权这一全新的衍生工具还能给国内投资者带来多样好处：更好地风险管理、套利和投机功能、减少投资组合回报的波动性、稳定的现金收益、期权还是进行产品设计的有力工具。

首先说说期权的风险管理功能。传统情况下用期货给现货做套期保值，在锁定下行风险的情况下也丧失了获得市场上涨所带来潜在收益的可能性。用期权做套期保值的结果则完全不一样，比如说通过买入看跌期权做套期保值，既可以锁定损失同时保留了上涨的空间。另外值得一提的是，即使是套期保值期权也有不同的交易策略，卖出看涨期权也是一种套期保值的方法，只是和买入看跌期权做套期保值所适用的情况有所差异。卖出看涨期权适合于市场中性或者小幅下跌的情形，而买入看跌期权则适合于市场大幅下跌的情况，市场大幅下跌后买入的看跌期权能够获得较好的补偿，所以说类似于保险。

其次是套利和投机功能。期权合约众多，加上相同标的物的期货品种，期权的套利空间巨大。一般情况下，相关金融产品之间存在一定的数量关系，当某种产品的价格偏离这种数量关系时就出现了套利关系，这时买入价格低估的金融产品，同时卖出价格高估的金融产品来进行套利。至于期权的投机功能就是根据对标的资产价格走势的预期来做方向性的交易，赚取潜在的回报。期权的杠杆率较高，能提高资金的利用效率。

最后在产品设计方面，期权能够发挥重大的作用。通过使用期权，机构投资者可以根据客户对于风险和收益的偏好来推出适合于该投资者的结构化产品。常用的模式是将债券、股票等和期权结合起来，用债券预期获得的收益来购买期权，以便获得高额的潜在回报，又不会产生较大的损失。