提升债市吸引力稳定国际资本流动

□张鹏

最新公布的美联储FOMC会议纪要虽然没有明确传达美联储提前退出QE的信号，但伯南克表示美联储仍可能在年内减缓购债。由此来看，新兴市场国家所面临的资本外流风险有所延缓，但并未解除。

自4月份美联储被披露可能提前退出QE以来，资本外流风险已成为高悬于新兴市场头上的达摩克利斯之剑。近期，一些新兴市场已显现资本外流的迹象。我国市场也难免要面临类似的威胁。为减小资本外流的冲击，我们应该利用美联储暂缓退出QE的契机，通过改善金融市场环境，对国际资本形成更为稳定的吸引力。而进一步完善债券市场可以成为我国稳定国际资本流动的重要途径。

美元资本回流的趋势

根据美国财政部公布的数据，4月份美国居民对外国证券的净购买额仅为126亿美元，比3月份减少162亿美元；他国对美国股票和长期机构债的净购买额分别达到230亿美元和112亿美元，比3月份有明显增加。这显示风险偏好型资本回流美国市场的意愿有所回升。

与此同时，中国市场则出现了外汇占款增幅下降的现象。这一方面反映我国对热钱的管制已发挥显著效果，另一方面也反映资本外流的意愿有所增强。因此，我们在严格管制跨国资本流入的同时，也需要警惕由国际资本突然外流引发金融动荡的潜在风险。

债市对跨国资本有吸引力

发达国家的共同基金、保险公司和养老金是国际市场上的主要投资者。虽然这些机构投资者有部分资产采取对冲基金等另类投资模式配置，追求短期高收益，但其资产的主体部分仍以长期化配置为主。近年来，随着新兴国家债券市场的发展，国际机构投资者对新兴市场债券的配置比例已有显著提高。

新兴市场债券对于国际机构投资者的吸引力主要体现在：

首先，在国际机构投资者的资产组合中，新兴市场债券具有更明显的分散化优势。由于经济周期和货币政策周期不同步，新兴市场债券价格与发达国家债券价格的关联度较低，有助于国际机构投资者分散市场风险。

其次，新兴市场债券具有更高的风险调整后收益。根据JP Morgan在2010年的测算，此前10年间新兴国家主权债和公司债的夏普比分别为1.8和2.6，都高于发达国家的水平。

   第三，中国债券市场的低汇率风险对于国际机构投资者具有额外的吸引力。考虑到中国持续的经济增长和庞大的外汇储备，人民币相对于各主要国际货币的汇率风险相对较小。而且人民币汇率与中国净出口的负相关性也有助于分散国际投资者的风险。

三方面提升债市吸引力

当然，对于国际机构投资者而言，新兴市场的高收益还必须能够覆盖由其他一些因素(比如由流动性、本国投资偏好、资本账户开放程度等)所引起的溢价。为鼓励国际机构投资者进行长期化的投资，我们可以从以下几个方面对我国的债券市场进行完善。

首先，继续提高我国债券市场的流动性。流动性是市场深度和广度的直接体现。近期，我国债券市场的流动性出现了一定程度的暂时性下降。但长远来看，违规现象被查处更有利于市场的健康运行。我国应该继续坚定地发展债券市场，并对二级市场交易制度进行不断的完善和创新，降低市场的流动性溢价。

其次，提高我国债券市场运行的稳健性。新兴国家金融市场稳健性不足的一个重要原因是机构投资者的占比和成熟度偏低。因此，我们应该坚持以机构市场为主的发展模式，并积极推动机构投资者健全内控机制。这将有助于提高我国债券市场的稳健性。

再次，提高我国债券市场的信息透明度和对外开放度。投资者往往具有本国投资偏好，因而对他们不熟悉的外国市场要求更高的收益率。为了降低由此产生的溢价，我们需要继续提高发债企业信息披露的质量，同时完善信用评级、数据统计等中介服务机构的发展。另外，我们还应该坚持债券市场的对外开放，稳步增加债券市场QFII的投资额度。(作者单位：中国银行间市场交易商协会)