兴业证券：“成长股泡沫”生存三法则

□兴业证券策略研究团队

□兴业证券策略研究团队

本周一，尽管创业板指数继续上演创新高的好戏，但创业板内部的“明星股”开始出现分化，下跌个股的规模有所扩大。其实，近期关于“成长股泡沫何时破灭”的争论从未中断过，而昨日创业板中个股的分化更加剧了市场对于成长股行情的分歧。我们认为，应当从行业基本面的大趋势上去把握，通过研究公司内在价值来甄别真正的成长股，而不是紧盯估值不放。未来，成长股由于其稀缺性，后市仍然被看好。而在投资策略上，我们建议配置真正的高成长股和平稳成长的蓝筹股。

分化中甄别成长股质地

未来1到2个月，经济基本面和资金面较难出现超预期的惊喜，于是业绩成长的确定性就十分关键。结合业绩和估值两个方面的因素来看，业绩平稳成长的低估值蓝筹股，也就是我们提出的“避弹坑”资产，比如金融、地产、汽车、家电、食品饮料等，适合配置型投资。而积极型投资者可以继续持有那些基于创新的高成长股，但是需要规避题材股泡沫和业绩下滑概率较大的传统周期股。

目前，随着不确定性因素的增加，成长股行情在短期惯性冲高之后震荡、分化的压力也逐渐增大，但这反而有利于区分真正的成长股和题材股。在这种情况下，题材股风险较大，而真成长股有望强者恒强。操作上，建议投资者应该将眼光更多放在未来几年中国经济转型、创新所带来的需求爆发和颠覆性商业模式，可以等IPO重启等不确定性因素释放后再决定加仓的方向，如果届时真正的成长股也被泥沙俱下带下来，则坚决买入，否则可以投资那批“久经考验”的新IPO公司。

相比过去十年的繁荣期，当期经济处于转型的阵痛期，高成长行业比以往明显减少，因此投资高成长股第一步要先分辨真成长还是伪成长，第二步才是分辨估值真贵还是假贵。这就是说，投资高成长股，首先要把握行业基本面的大趋势，看明白公司创新的商业模式。比如，美国主导的新一轮创新浪潮有助于中国相关配套产业的高速发展，但投资者常常将顺序搞混，纠结于短期业绩和估值，而没有深入研究公司盈利模式和内在价值，没有深入研究相关子行业的成长性是否能持续。

稀缺成长股仍可看好

当前，高成长股是稀缺的核心资产，赚钱效应显著，而对应着庞大的货币存量和居民储蓄，较长时间维持估值溢价也属于正常情况，投资者应警惕基于短期业绩和静态估值来做投资决策(除非特别高估)。以当年的苏宁电器为例，2004年、2005年苏宁电器是代表新商业模式的典型成长股，2004年7月中小板IPO之后，大盘从1400多点跌到2005年的998点时，苏宁逆势上涨近80%，而PE(TTM)在40倍以上，当时颇受质疑，但之后几年涨得更多。

展望中期，把握经济转型和改革的大方向以及相关受益产业高速成长的大趋势更为重要。目前，A股市场中受益于经济转型和改革的真正成长股，可以类比2005年北京和上海核心区域的高端住宅。当时房价已经翻一番，颇受质疑和抨击，但是之后几年涨得更多。

我们认为，成长股行情当前已经处于“底部的顶部”，短期不排除继续惯性冲高，但是阶段性调整风险在加大。而立足中期，成长股结构性行情仍将是行情主战场，震荡向上的大趋势不会改变。

目前，市场担心的成长股系统性风险主要是基于四个方面的猜测：其一是出现类似2011年资金价格的疯狂飙升情形；其二是出现类似2010年下半年政策“保增长”的放水情况，进而引发周期和成长风格转换；其三是成长股持续带动题材股上涨，导致投机情绪过度、估值过贵，可能引发股市政策的调控，比如新股发行政策、印花税等；其四有成长股龙头企业财务造假被查出、受罚，类似美国科网泡沫破灭时的安然事件。但我们认为，从当前的情况来看，至少年内出现系统风险的概率较小，

但我们需要澄清，我们看好以创业板指数为代表的成长股牛市，而不是看好所有的创业板个股。毫无疑问，多数创业板股票存在泡沫风险；短期股市则是投票器。目前资金面还较宽松，对于政府投资、房地产投资的预期较低，而对于改革和转型的预期较高，因此，创业板高成长股受到资金追捧，进而赚钱效应蔓延到创业板的题材股，之后又蔓延到中小板、主板的成长股和题材股。但是，后续经济和资金面改善的动力不足，行情会调整进而分化。