停牌时点前置为防内幕交易 方案操作受阻导致重组频废

5月以来，已有6家上市公司宣布终止重组，占今年此类案例的近半数。对“重组终止”出现频率的大幅提高，多位业内人士表示，在监管层“每一桩重组都会核查内幕交易”的严令下，上市公司为了在重组中预防内幕交易，均会在产生初步重组意向、消息尚未扩散时选择停牌。而停牌时点前置的结果便是，一些重组可能因方案不成熟，或双方在进一步谈判中存在分歧而终止。然而，其中的积极意义是，只要停牌前股价无明显异动，公司重组虽无果而终，其复牌后股价却也波澜不惊，中小投资者虽“后知后觉”，亦不会蒙受损失；反之，一些股价提前异动的公司，其重组失败复牌后股价往往重挫，令“先知先觉”者反蚀一把米。

终止重组出现频率大升

据记者粗略统计，5月份才过一半，就有六家公司宣布终止重组。而今年以来，此类公司才有14家

昨日，赞宇科技发布公告称，决定终止筹划重大资产重组。公告显示，停牌期间，该公司曾与交易方就重组事宜进行磋商和沟通论证，但由于此次重组“涉及资产范围较广，经双方深入探讨谈判，未能在重要事项上达成一致。”经与相关各方协调及审慎研究，公司决定终止此次重组。回查公告，该公司于5月8日才首次发布谋划重组公告并停牌，仅用了4个交易日就宣告终止。

无独有偶，5月13日，广弘控股和北京君正也发布公告终止重组。

其中，广弘控股4月24日发布重大事项停牌公告，拟筹划定向增发，购买洛阳伊众清真食品有限公司股权。停牌期间，公司派出了审计、评估、法律、券商等中介机构对此次重组涉及的相关方开展了尽职调查，组织相关方面对重组进行了充分沟通和审慎论证，并与被收购方就收购事宜进行了谈判。但终因“未能就交易涉及事项达成一致”，决定终止此次重组。

而北京君正1个多月前停牌称，拟筹划发行股份购买资产。尽管公司和中介机构与被重组方经多次协商，但双方仍在资产估值问题上存在分歧，核心交易条款难达成一致，最终重组告吹。

数天内三家公司发布终止重组公告，是最近终止重组频频出现的一个缩影。据记者粗略统计，5月份才过一半，包括上述三家公司，已有六家公司宣布终止重组，而今年以来，此类公司才有14家。

及早停牌防止股价异动

此前，公司一般在对并购对象有了大概了解，才会停牌。而目前在监管层严打内幕交易的背景下，一旦公司与被重组对象有初步意向，就会选择立刻停牌

短时间内多家公司宣告重组失败，且多数公司从停牌到复牌，还不到一个月时间，如此现象的背后隐藏着怎样的逻辑?

多位投行人士表示，这与监管层严打内幕交易有很大关系。此前，重组一直是A股内幕交易的重灾区。而去年以来，监管层“零容忍”加大了打击内幕交易的力度。

“只要重组之前，股价出现异动，证监会立马就会派人核查，一旦查实，绝不姑息。”上海某投行人士表示。广州某资深并购人士更是表示，“业内有种说法，证监会对每一单重组都会核查内幕交易。”

在监管趋严的背景下，公司大股东和管理层均对重组消息的外泄高度警惕，因此当下公司在重组时，均会选择及早停牌，以防股价异动。

据记者了解，重组的一贯流程，一般公司有并购某一资产的意向时，先是董事会或管理层几个关键人物知晓相关事项，随后就会有更多人员知晓并购消息，接下来要聘请审计、评估、法律、券商等各路中介机构，经过各方充分商谈和协商后，才会达成意向。期间，公司的停牌时间多由自主选择。此前，公司一般在对并购对象有了大概了解，甚至部分已请中介进场尽职调查后，才会停牌；而目前在监管层严打内幕交易的背景下，一旦公司与被重组对象有初步意向，就会选择立刻停牌。

“如果重组仅有公司的极个别高层知晓，很容易防范内幕交易，但是重组的事情不是一两个人就可以搞定的，需要公司其他人员和各路中介机构的协助，可一旦消息传开，便难防范。”上述业内人士表示。

因此，在选择将停牌时间前置的情况下，公司对被并购对象往往缺乏很详细的了解，重组不成功的概率也自然会提高。“好多上市公司看好的项目，我们中介进场一看，就发现许多问题，重组自然难以成行。”一投行人士表示。

重组失败多因

估值和交易方式

一是重组资产的估值问题，公司通常希望价格低一点，而被收购方往往希望更高的估值；二是重组双方交易方式问题，有些被收购方希望现金交易，有些被收购方则希望股权支付，若双方难一致，则重组便会告吹

对上述重组失败，仔细梳理其公告，时常出现以下语句，如“未能在重要事项上达成一致意见”、“未能就核心条款达成一致”、“涉及资产范围广，未能在规定时间内完成”等。“其核心问题就两个，一是重组资产的估值问题，公司通常希望价格低一点，而被收购方往往希望更高的估值；二是重组双方交易方式问题，有些被收购方希望现金交易，有些被收购方则希望股权支付，若双方难一致，则重组便会告吹。”某资深投行人士表示。

大多数公司在公告中通常语言隐晦，而部分公司则直接点明原因。如北京君正就在公告中直接阐述，重组双方在估值问题上产生较大分歧，未能就核心条款达成一致；今年1月宣告终止重组的东软载波则在公告中直接表示，被重组方的期望值偏高，双方未能在交易条款上达成一致。

除上述两个核心问题，也存在其他一些影响重组的政策性问题。如中关村则把终止的原因归结为“未能在规定时间内敲定方案”。

有效提升

市场“公平性”

以中关村为例，该公司于4月14日停牌，停牌前的最后一个交易日4月12日，上证指数收报于2206点，该公司股价收报于5.31元；而在公司宣布终止重组的5月9日，其股价完全未受该消息的负面影响，与大盘走势高度一致。当日，大盘微涨，并且以2246点开盘，公司股价也出现上涨，收盘于5.33元，当日最高涨幅近4个点。

再以北京君正为例，该公司停牌前的最后一个交易日4月3日，大盘下跌，当日该股以跌幅近3个点收盘；而该公司于本周一复盘时，大盘点位与4月3日相差无几，尽管重组无果，股价却丝毫未受利空消息影响，反而全天无量涨停。仔细分析其原因，应是停牌期间，该公司所属的创业板指数和行业板块大涨，因此存在补涨需求而已。

而另一方面，停牌前异动或市场早有预期要重组的公司，却会走出与大市相反的走势，令不少寄希望于搏重组的资金，以及“先知先觉”者反蚀一把米。

如*ST中基，该公司于去年11月19日停牌，停牌前一日股价涨停；而在宣布终止重组并复牌的5月8日，上涨指数期间涨幅可观，而*ST中基却以跌停收盘。公司公告将终止重组的原因归结为所要购买资产“华电新疆”的股东华电集团前期曾作出避免同业竞争的承诺，从而对重组构成了实质性障碍。但若细究，这一“原因”早在双方出现重组意向前便已存在，其背后是否另有隐情，颇值得玩味。

此外，近期也有上市公司因停牌前股价异动，而特意向投资者提醒，谨防因此造成重组“被否”的风险。