■中国证券业协会优秀论文选登证券行业将呈现“金字塔”竞争格局

□兴业证券 徐锋 王悦君 胡博 唐序 向开旭

我国证券行业发展至今取得了一系列不俗的成绩，但当前证券行业还存在着一些突出问题。美国资本市场发展领先全球，对探索我国证券行业发展道路具有良好的借鉴意义。

1975年美国取消固定佣金制，各投资银行纷纷通过转型与创新寻求出路，投行业进入创新的密集期。此后美国证券行业整体收入大幅上升，1975-2007年间行业收入增长了70多倍，年均复合增长率达14%。

美国投行业收入高速增长的原因是全行业收入结构的变化。佣金收入占比逐步降低，以做市和交易、资产管理、金融产品销售等为代表的其他收入占比显著提高，从单一证券经纪业务变革为多元化的业务结构；从被动经营的“靠天吃饭”模式变革为主动经营的持续增长模式；从满足实体经济和资本市场需求变革为创造客户的金融需求。

从国际投资银行业的发展规律来看，具有以下特点：第一，美国投资银行业经过上百年的发展和竞争，呈现出大型全能投行、专业化精品投行、区域性小型投行的“金字塔”结构，竞争格局多元化。第二，国际大型全能投行需要拥有较为齐全的证券业务线以及鲜明的经营特色和优势业务，任何一家机构都无法在所有业务中占据领先地位。第三，机构业务是国际大型全能投行高度重视的核心业务。第四，财富管理业务的本质是零售服务，市场规模大、竞争门槛低，但在激烈的竞争中只有少数有综合业务优势或突出成本优势的机构能够获取较大市场份额，其它众多小型经纪商只能寻找利基市场。第五，成功的资产管理和私募股权投资机构往往走专业化、精品化的路线。资产管理业务在全能投行的收入占比一般不高，鲜有以资产管理业务为主导的全能投行，而专营资产管理业务的机构规模可以非常大。

证券行业直接服务资本市场，伴随着我国多层次资本市场建设的持续推进，中国证券行业的业务种类将日趋丰富，服务的市场、客户和地域等都将大大扩展，多元化收入结构将逐渐形成。此外，盈利模式由依赖利润表扩张向以资产负债表为主，兼顾利润表扩张转变。证券公司作为连接投融资双方的桥梁，将发挥更多的中介作用，向融资方提供全方位的投资银行服务，发行股票、债券、资产证券化产品等融资，提供并购重组的顾问服务；向投资方提供金融产品的交易通道、资产配置建议、销售金融产品和提供资产管理服务，大大扩展和提升利润表类业务

未来中国证券行业将形成逐级分化的“金字塔”竞争格局。一方面，金融创新将推动证券行业的收入“蛋糕”快速变大，证券公司数量可能会大大增加；另一方面，行业的收入和资本集中度明显提高，行业只能容纳下10家左右的大型全能投行，其他机构将朝着专业化和区域化的方向发展，形成大量专项业务的精品机构或全能业务的区域霸主。