机构时代期货研究面临方向选择

□高上  

随着中国经济加快转型的步伐，期货行业面临着重要的发展机遇，“期货市场服务实体经济”正成为下一个金融十年发展的主要引擎。2013年创新业务不断推出，投资者结构正在发生深刻变革，随之而来的是对期货研究的深度与广度提出了更高要求，随着期货市场投资环境的改变，期货研究走到了面临方向选择的十字路口。

金融化特征显现 机构时代来临

过去十年，我国乃至全球期货业高速增长，期间年均复合增长率达到19.81%和43.63%。2003年国内期货业交易额首度突破10万亿，2006年达到21万亿，而2010年已经急剧攀升至309万亿，仅仅7年间上升了32倍。

伴随市场成交量高速增长，市场属性发生了改变。近几年期货市场最显著的变化是金融化特征日益明显，表现在期货市场的金融化、商品期货运行的金融化以及投资者结构金融化等三方面。

首先，尽管期货市场从农产品起家，但全球金融衍生品2009年交易量占到87%，农产品下降为5%。2011年国内股指期货成交量占4.78%，成交额占31.83%。

其次，市场价格波动率加大，商品需求弹性也随之改变，且受货币因素影响越来越大，价格传导率上升，商品价格走势与股市收益率等金融因素的关系更为密切。

在投资者结构方面，随着私募、基金专户率先进入期货市场，信托、保险等金融机构航母也获准试水期货。据我们测算，仅满足A股套保需求方面，未来3-5年国内期货保证金规模可望增长一倍，达到3600亿元左右。2011年末基金专户理财管理资金的规模为1300亿元。按照现有的12%的保证金比例计算，将有156亿元资金可参与到期货市场中来。保险、公募基金有望成为未来期市的主力军。目前保险业资产总额已达6.8万亿元。对于股票型基金，其份额为12898亿，如果实施完全套期保值，按照保守的保证金比例估计，将有1300亿元资金参与期货市场。

2013年将是期货创新的重要一年。市场需求以及监管政策的调整将推动我国期货行业由单一的经纪业务向多元化业务的转型，国债、原油、期权将陆续推出，期货市场对期货研究的需求更加迫切。

创新业务驱动

期货研究面临选择

期货研究主要满足投资者咨询需要，研究员通过市场或基本面分析扮演投资参谋的角色。投资咨询分技术研究与基本面分析，技术研究以市场交易分析为基础，注重日内交易，短线投机为主。而基本面分析是以满足企业客户在生产、贸易与流通环节降低成本、对冲商品价格风险为主，通常以套保套利为投资方式。以往的期货研究主要以服务个人投资者与企业这两类客户为主。随着股指期货的推出以及未来国债期货的上市，大量金融机构进入市场寻求避险工具。包括商品在内的期货市场呈现了跟以往差别很大的金融化倾向，机构时代的到来使得期货研究面临方向选择。

方向之一是投资咨询研究。它面向大众的批量咨询服务，重点满足投资者“广”的需求。研究分析的对象主要是与期货相关的各种信息，包括期货商品、产业链信息，经济信息等，期货投资咨询服务不仅要满足投资需要，还要满足风险管理的要求。整体而言，国内期货投资咨询业务仍刚刚起步，整个市场尚无明显进展，很多公司仍处于招兵买马阶段，投资者对投资咨询认同率并不高，投资咨询的收费模式尚未形成，一定程度影响了该项业务的深入开展。

方向之二是机构研究服务。机构服务则面向企业客户和以基金、保险、信托和私募为主的金融机构，研究主要是满足机构“深”的需求。机构投资者注重于中长期价值的挖掘，通过套保、套利的方式来增强期货价格发现与风险规避功能，套保套利有利于稳定市场，增强国内市场交易价格的代表性，从而提升国际市场的话语权。所以，服务机构投资者，必须注重基本面，在产业供需研究基础上，提供有针对性的个性化定制服务。其中，套保需要深入研究现货相关产业链，金融期货则包括对股票和国债现货的深度研究；套利研究侧重策略性研究、量化和程序化交易，要求对市场投资机会具有快速的捕捉能力。机构投资者的开发服务方面离不开研究员持续有效的专业服务，机构投资者通过佣金分仓支付给期货研究所，将成为未来期货研究重要的突破口。在证券领域，券商作为卖方研究，针对基金机构需求，通过深入的基本面研究，结合实地调研，服务基金机构，获取研究佣金分成，形成了以服务基金机构为主的研究盈利模式，对未来的期货卖方研究具有良好的示范与借鉴意义。

方向之三是资产管理业务支持。面向期货公司内部的投资部门，研究价值体现在分析判断的“准”方面。资产管理业务需求是投资型研究，贴近市场，贴近基本面和以交易策略为主的研究，并结合程序化以及量化研究，以获取投资收益为目的。资产管理业务开展后，研究所在服务外部客户与内部部门的同时，势必涉及客户利益与公司利益的冲突问题，为此，如何设置“防火墙”，在研究服务方面不搞“时间差”与“内容差”，以确保“客户利益第一”，“公司利益第二”的原则，这方面制度的设计，对监管层与期货公司的合规管理都是个挑战。

对多数的期货公司而言，研究方向四面出击，遍地开花，在一个研究高度市场化、专业化的竞争格局中，期货研究业务难以为继，为此，研究意味着“有所为，有所不为”，究竟是对营业部、资产管理部门，还是外部的基金机构客户提供研究支持，每家期货公司会有不同的选择，金融机构时代来临，势必倒逼期货公司做出差异化的选择。