指数无趋势投资重“结构”

□本报记者 曹阳

经济转型的稳步推进决定了政策逆周期调控力度将在中长期相对温和，潜在经济增长水平下移使得宏观经济在中期很可能呈现L型运行轨迹。在此背景下，A股在指数上将缺乏明显的趋势性机会，特别是在对冲机制逐步成熟的情况下，指数维持区间震荡运行格局的可能性较大，而结构性机会将压倒指数型机会成为一般投资者盈利首选。

短期来看，经济三季度大概率筑底，但四季度开始的企稳反弹力度料有限。从三季度宏观经济数据来看，此前拖累经济持续下行的固定资产投资和制造业投资都出现了一定的企稳反弹，而考虑到全球制造业下行周期已接近底部，出口及PPI在四季度有望迎来弱反弹。因此，经济已运行至“L”底的右侧。不过，由全球量化宽松引致的流动性泛滥将在很大程度上限制我国货币政策的可操作空间，加之部分占据支柱性地位的传统工业仍面临产能过剩局面，当前经济并不具备显著回暖的条件。

因此，从中期而言，A股投资者必须做好迎接经济转型“阵痛期”的准备。在宏观经济增速“降档”的情况下，投资者或许可以从以下三个方面来把握A股的投资机会。

首先，从指数角度来看，政策预期将是为数不多的机会。回顾上半年两轮相对有力的反弹，先是货币政策放松预期的推动，后是对金融改革的憧憬。再往前回溯，股权分置改革是2006年、2007年牛市的基础。因此，在制度性创新与改革逐步推进的情况下，未来A股的系统性机会更多源于政策预期。

其次，从结构性机会看，消费、新兴产业仍具备长期走牛的条件。A股的成份构成决定了指数在中期出现系统性机会的可能性较小。不过，如果抛开简单的指数来看，以食品饮料、医药生物为代表的消费股和以节能环保为代表的新兴产业股事实上从2009年中就开始走出了一轮颇具规模的牛市。这实际上与经济转型的大方向一致。可以预期，我国的人口红利效应将从第二产业向第三产业过渡，只要在收入分配等制度建设上进行合理改革，(下转A02版)

指数无趋势 投资重“结构”

(上接A01版)

   由14亿人口构筑的庞大内需有潜力推动中国跨越“中等收入陷阱”。这也将为投资者带来中长期的确定性收益。

最后，重视对冲工具的使用，A股投资的趋势是专业化。2009年以来，A股最大的创新在于引入了股指期货、融资融券等对冲工具。简单金融衍生品的引入将在长期增强市场的价格发现功能，提高资金使用效率。这一制度创新也改变了资金过往的配置思路，对冲工具的出现无疑增加了趋势性行情展开的难度，特别是在宏观经济难以出现显著改观的情况下，对冲工具在一定程度上延长了指数在底部徘徊的周期。而由于金融杠杆的增加，市场的财富效应事实上并未完全消失，只是这种财富开始向具备资源与专业性优势的部分机构资金分配，因此A股将面临长期的去散户化。

当然，如果从更高层面来看，A股投资只是居民财富配置中的一部分，如果能够结合经济周期在股票、债券、大宗商品与货币之间进行合理切换，投资者理论上可以将风险收益比控制在理想水平。而从当前的时点来看，A股的中期配置价值在提升，但并未到“遍地便宜货”的程度，因此投资者仍需甄别其中的“真金白银”。