进入“磨底”阶段 市场结构继续分化

阿琪

2011年年末阶段A股“弱不禁风”，是流动性与经济基本面预期双弱背景下的“双杀”导致的。年终市场流动性疲弱的原因，除了“结账”因素外，还有外资的规模性回流。有人把外资回流视为“做空中国”的阴谋，我们认为这是欧债危机促使全球资本降低风险回报预期、美国经济复苏势头稳健背景下美元坚挺，而我国经济正处于下行期的合理现象。殊不知，与此相对应的是，今年以来印度卢比已经贬值了19%，在8月份以来不到5个月时间内更是贬值了16.8%。因此，欧美资本从新兴经济体回流是全球性现象，并非“做空中国”。其根本因素还在于美国经济“复苏”、中国经济趋于“软着弱”的此消彼长关系，进而也凸显A股行情的“双杀”性质。

进入一季度，A股的“双杀”压力有望变“单杀”。首先是，跨入新年，在年终集中套现压力得到消化、春节假期来临央行加大公开市场资金投放，以及可能再次调降存准率的背景下，市场流动性形势应能有所好转。但另一方面，一季度市场对经济基本面的预期会进一步恶化。一是，在出口增速显性下降、固定资产投资开工淡季、房地产继续“过冬”的叠加因素下，一季度经济与企业经营数据可能出现速降局面；二是，全球经济疲软与美元升值的双重压迫，大宗商品价格将继续回落，占市场较大权重的上游强周期行业明年一季度只能微利甚至出现业绩亏损的局面。

一季度A股在“流动性好转、基本面悲观”的局面下能有所企稳，但还缺乏扭转的基础，整体可能以“磨底”行情为主。具体显示为春节前后反弹，季度后期二次探底，行情的冷暖取决于“流动性好转”与“基本面悲观”相互PK的程度。经过一季度“磨底”后，A股真正“水落石出”的时机应该是在经济与企业“悲观数据”明朗、银行上缴保证金存款准备金压力消失（4月份起银行不再需要补交保证金存款准备金）与再次降准促使流动性环境逆转、一季度经济与公司经营数据明朗后市场对2012年公司盈利预期调降到位并实现稳定、“欧猪”在2-4月份国债到期高峰局势明朗后的一季度末。此外，由于2012年一季度是信贷投放高峰期，且存在再次调降存准率的机会。因此，M1与M2增速在12月份着底已基本成定局。M1增速历来是股市的先行指标，按照货币供应量增加、货币寻找投资方向、货币流入股市的传导周期，M1增速超前于股市表现1-3个月，此先行指标也显示出一季度末A股是个“水落石出”的时机。

诸多因素决定着，在一季度行情“磨底”的阶段，A股的分化将进一步加剧：1、经济结构战略转型与已经80%全流通的市场背景，决定着A股行情的结构分化将进一步加剧。经济结构转型意味着政策、社会资本等资源要素的重新配置，以“大小非”为代表的产业资本运作方向也会调结构。2、2012的流动性环境虽然有所好转，但再也不可能出现类似2007年、2009年的盛景，有限流动性只能造就结构性行情。同时，公募、民间私募、阳光私募、产业资本、理财产品、外资热钱等无序流动，以及参与者多样化带来投资理念与盈利模式的多样化，将促使A股行情继续结构化演绎。3、“一年之计在于春”，一季度是机构投资者按照新的谋划与部署调整持仓结构、推陈出新的重要周期，这将加剧一季度行情的分化格局。同时，在行情寻底、探底、筑底、筹谋转折的底部阶段，也是投资者“弃旧迎新”、“弃劣逐优”换股频率较高的时期，也决定着一季度“磨底”阶段的行情结构会进一步分化。

结构化行情的大趋势、一季度分化加剧的格局，意味着即使指数见底，并不代表投资策略一定是“抄底”。在转型的大背景下，这跟以往近20年的A股表现可能有很大不同。一季度“磨底”阶段的交易性机会是：1、年底套现导致的错杀股存在理性回归机会；2、春节后小市值股含权股将进入活跃度最强的年报行情周期。在一季度“磨底”阶段对价值型兼具趋势性投资主题可逐步增加配置比重，如核电、生物医药、服装与家纺、智能电网、新材料（电子终端的各种耗材）、信息技术与服务等。