诺普信：农药制剂龙头 首次给予增持

推荐公司：诺普信             投资评级：首次给予增持

据协会统计，2010 年我国农药行业共实现现价销售产值1590 亿元，但协会数据重复计算了原药和制剂，我们估计，如果全部还原成终端制剂，全行业收入约400 亿元，诺普信虽然已经是制剂龙头，但10 年收入占行业的比重仅为4%，未来发展空间仍十分广阔。

过去公司的主要策略为研发新配方并大力建设营销渠道，由于现在公司的产品体系已经相当丰富，新产品研发的速度有所放缓，目前公司的主要发展战略:两张网营销，侧重零售店；同时不断提高高毛利产品的占比。　

近年来为了打破单一经销商模式的制约，公司力推两张网营销，即经销商模式(CK)+零售店模式(AK)。10 年AK 与CK 的收入比重大约为3:7，今年已经提高至4:6，未来会逐步上升至5:5，形成两张网齐头并进的趋势。

公司采取了一系列措施协调两张网络，并已获得显著成效:a.精简经销商数量，经销商数量从之前的5000-6000 家下降到现在的3000-4000 家；b.迅速增加零售店数量，公司目前已经拥有2.5 万家零售店，比2010 年翻了一番；c.差异化运营，公司寻觅的零售店错开经销商挑选的核心合作伙伴，且零售店与经销商推广不同的产品组合，并且地域互不重合。

申银万国预计公司11、12 和13 年EPS 分别为0.46 元、0.61 元和0.79 元，给予公司11 年25 倍PE，即对应目标价为13.80 元，仍有15%上涨空间，给予增持评级。