西安民生：区域新龙头将扩张 给予“推荐”

　　立足西安、布局陕西的后起之秀;公司目前有6家百货门店,26家超市门店,主要分布在西安和宝鸡两个城市,甘肃庆阳是外地扩张的试点。目前西安地区的盈利贡献超过80%,和同处一城的开元控股(000516)相比,二者商业资产的营业收入基本相当,公司是后起之秀,业态丰富、网点多、涵盖面广,目前在西安有3家门店,储备项目9个,计划未来实现从低端到高端全覆盖,虽然单店销售额不高,但在西部地区解放路店的坪效达2万元以上,这实属不易。

　　2011年进入新一轮重资产式扩张周期;鉴于西部城市的商业格局尚未落定,公司在2007年新开3店、2010年收购2家百货店、26家超市后,目前开始新一轮自有物业式扩张。2011年计划新开门店4家,预计未来2年,每年会有4家左右的百货门店开出。公司目前自有门店比例不高,约30%,但考虑物业的重要性,在扩张中,公司优先以自有物业的方式进行,因此,短期内扩张费用和成本压力较大。

　　短期看资产注入增厚希望不大;作为海航集团商业板块重要的上市平台,为解决同业竞争问题,集团承诺将相关的部分商业资产注入公司,包括两部分:第一,汉中世纪阳光商厦,2010年净利润仅为58万元;第二,民生家乐商业连锁,2010年亏损605万元,2011年是否能够扭亏还有待观察。此外,位于骡马市的兴正购物中心,作为未来的主力门店之一,走精品购物中心路线,目前不盈利,长期看,兴正购物中心的注入更值得期待。

　　定向增发解决融资问题;公司一季度资产负债率高达73.7%,计划以7.58元/股的价格,发行1.65亿股,融资12.5亿元,用于4个门店项目的建设。大股东将出资4亿元左右,参与本次增发,显示对公司的支持及发展前景的看好。

　　首次给予“推荐”评级;虽然公司受益于西安世园会带来的人流量增加,考虑目前处于新一轮扩张初期,门店梯次尚未拉开,费用负担较重,假设2012年完成定增,我们预计公司2011~2013年的EPS 分别为0.22元、0.20元、0.23元,对应PE 分别为33.7倍、37.1倍、32.3倍,首次给予“推荐”评级。

　　风险提示:定增进展不顺畅、门店培育期长于预期。 (平安证券 聂秀欣)