湖北宜化：资源优势逐步体现 买入”评级

　　湖北宜化是国内尿素行业龙头之一,目前拥有尿素产能270 万吨(权益产能210 万吨)、PVC 产能54 万吨(权益产能44 万吨)和磷酸二铵产能70 万吨以及季戊四醇、保险粉等产能,随着今年新建项目的陆续投产,到2012 年底,公司的尿素和PVC 权益产能将分别达到280 万吨和84 万吨,并且资源优势将逐步体现出来。

　　公司的利润来源依旧是低成本优势,2010 年公司的利润主要就是体现在公司本部的DAP 业务、内蒙联合化工尿素项目和湖南尿素项目,前者得益于较低的硫磺成本,后两者得益于天然气和煤炭的低成本。预计未来两三年内,随着公司新建项目的陆续投产,这种低成本优势还将继续得以彰显。此外,公司完成了宜化肥业和贵州宜化的股权收购,这两块业务对于今年的业绩提升值得关注。

　　尽管去年化肥用天然气价格就已经上调了0.23 元/方,但鄂尔多斯联合化工到今年一季度为止依旧执行的是老价格即0.865 元/方,从今年二季度开始,公司通过和鄂尔多斯和中石油方面的争取,预计价格上涨将在0.09 元/方左右,这一涨幅远远小于市场预期的0.25-0.3 元/方,目前这个价格涨幅正在等待中石油最后环节的批准。按照气头尿素590-600 方的天然气原料加动力单耗计算,这一价格涨幅对于成本的提升仅在60 元/吨左右,目前公司的尿素完全成本在1000 元/吨左右,这一成本上升后也仅在1100 元/吨左右,成本优势明显。

　　内蒙宜化由于工艺的不稳定,电石装置开工率不高,去年四季度和今年一季度,项目处于亏损状态,1 季度亏损额约为3000 万元,这也是公司今年一季报不理想的主要原因。但目前随着装置大修完成重新开工,这一工艺不稳定状态正在逐渐完善。装置稳定运行后PVC 的完全成本在6000-6500 元/吨左右,即使考虑到产品销往东部地区的400 元/吨运费,相对于PVC 价格成本优势依旧明显。此外,今年4 月1 日起,内蒙宜化的用电成本从0.42 元/度下降至0.36 元/度,按照装置的年耗电量20 亿度计算,成本下降所带来的利润在1 亿元左右。

　　根据公司内蒙、青海地区项目的建设进度,我们预测公司2011-2013 年每股收益为1.40、1.89 和2.45 元,动态市盈率分别为12.71、9.41 和7.26 倍,作为目前国内最大的尿素生产企业,具有资源优势的氯碱业务也在不断壮大,公司未来两年的业绩成长空间明确,目前公司的市盈率水平低于同行业平均水平,我们维持公司“买入”投资评级。 (华泰证券)