广宇集团：业绩有望平稳增长 “增持”评级

　　调研目的

　　了解公司的项目开工、销售、融资等经营现状。

　　调研结论

　　1、公司前四月销售以尾盘为主,新开工按计划进行,暂无调整。

　　公司现有在建拟建项目6个,规划建筑面积约185.53万平方米,(权益内约161.08万平方米),其中可结算面积约80万平米(权益内约70万平方米)。尽管公司土地储备绝对值较小,但和公司净资产规模和开发能力相匹配,且现有项目能保障公司未来三-四年的业绩,处于安全水平。公司现有项目主要分布在杭州、黄山和肇庆三地,公司2011年新增土地计划还得看整体市场环境,区域选择上优先考虑杭州和黄山。

　　2011年公司计划新开工60万平方米(去年为10万平方米),由于季节因素,一季度新开工面积较少,约10多万平方米,杭州区域剩下的20多万平方米预计在今年三、四季度会陆续动工,黄山、肇庆项目属于大盘滚动开发,全年新开工计划暂无调整。

　　2011年公司计划销售30亿元(去年为24.71亿元),前4月主要以黄山、肇庆项目和杭州上东城的尾盘销售为主,其中一季度销售回款4个亿(去年同期为4.27亿元)。由于2011年公司新开工面积增幅较大,导致今年公司可售面积较多,除黄山、肇庆项目及杭州上东城外,杭州天成和丁桥项目均有望在2011年开盘。目前的限购和限贷政策对销售影响较大,但公司今年的可售资源主要由大盘的尾盘(如黄山和肇庆项目、杭州上东城)和核心地段的项目(如杭州天成项目)构成,因此具有一定竞争力。

　　2、公司资产状况良好,尚无偿债压力。

　　截至2011年3月31日,公司资产负债率70%,有息负债率39%,帐上现金8亿元,短期借款1.6亿元,一年内到期非流动负债6.6亿元,长期借款8.5亿元,尚无偿债压力。

　　公司土地款全部付清,2011年资金需求主要是工程款支出和偿还贷。资金来源主要是销售回款和银行贷款,预计通过银行贷款(包括委托贷款)融资10亿元以上,其余款项依靠销售解决。根据目前销售情况和下半年开盘进度预测,公司资金需求能得到满足。

　　3、公司未来两年业绩有望保持平稳增长,毛利率会大幅提高。

　　公司计划2011年竣工26万平方米,比2010年有所减少(去年全年完成竣工面积40.92万平方米),以竣工时间为依据,我们预计2011年的主要结算项目为黄山、肇庆项目和杭州上东城,和2010年的主要结算项目大体相同。截至2010年年底,公司有预收款项23亿元,预收款项/营业收入为105%,公司2011年营业收入已通过预收款项锁定。由于公司2010年结转收入项目主要是2008年金融危机期间销售的,毛利率仅27%(比2009年下降4.97个百分点),2009年和2010年房价的飞速上涨提高了公司预售款项对应的毛利率,预计未来两年公司毛利率会大幅提高。

　　4、盈利预测和投资建议

　　按照我们假设的项目结算进度,预计公司2011-2013年每股收益分别为0.59元、0.77元、1.27元,同比增长34.06%、30.40%、64.57%。公司2011年的主要销售项目大多是滚动开发项目,具有一定的销售基础,有望保持未来两年业绩的稳步增长,目前股价5.84元相对2011年-2013年的动态PE分别是9.92倍、7.60倍、4.62倍;股价相比每股RNAV7.5元折价22%,具有一定的估值优势。公司2009年上报的定向增发方案正在国土资源部等待审核,如能放行,能为公司后续发展提高有利资金支持。我们首次给予公司增持评级。 (中信建投 )