事件:3月28日晚，福建海峡环保集团股份有限公司发布公告，将于2019年4月2日发行4.60亿元可转债。对此我们进行简要分析，结论如下:
债底为83.67元，YTM为2.14%。海环转债期限为6年，债项评级为AA，票面面值为100元，票面利率第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的108%(含最后一期年度利息)，按照中债6年期AA企业债到期收益率(2019/3/28)5.29%作为贴现率估算，债底价值为83.67元，纯债对应的YTM为2.14%，债底保护性一般。
平价为99.23元，各条款并无特别之处。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为7.80元/股，海峡环保(603817.SH)3月28日的收盘价为7.74元，对应转债平价为99.23元。海环转债的下修条款为:15/30，85%，有条件赎回条款为:15/30，130%，有条件回售条款为:30，70%，各条款并无特别之处。
预计海环转债上市首日价格在104~106元之间。截至3月28日，海环转债平价为99.23元。可参照的平价可比标的为威帝转债，其平价为98.31元，当前的转股溢价率水平为9.14%，可参照的规模可比标的是旭升转债，当前转股溢价率为8.90%。考虑到海环转债债底保护性一般，评级和规模的吸引力不强，预计上市首日转股溢价率在5%~7%之间，则对应的上市首日价格在104~106元区间。
预计配售比例在60%左右。海峡环保的控股股东为福州水务，持股比例达57.55%，而福州水务的唯一股东为福州市国投，因此海峡环保的实际控制人为福州市国资委。大股东福州水务将参与本次发行的优先配售，承诺认购金额为2.5亿元，相当于本次发行可转债总量的54.35%，在此基础上我们预计配售比例在60%左右。
预计中签率为0.04%左右。海环转债总申购金额为4.60亿元，假设配售比例为60%，那么可供投资者申购的金额为1.84亿元，若网上申购户数为50万，平均单户申购金为100万元，预计中签率为0.04%左右。
海环转债债底保护性一般，重要条款并无特别之处，正股看点有限，但转债平价水平接近面值，在近期发行的新券中水平不算低，建议投资者适度参与一级打新。
风险提示:股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
一、海环转债基本要素分析
3月28日晚，福建海峡环保集团股份有限公司(以下简称“海峡环保”)发布公告，将于2019年4月2日发行4.60亿元可转债，此次募集资金将用于“福州市洋里污水处理厂一二三期提标改造项目”、“福州市祥坂污水处理厂提标改造项目”、“福州市浮村污水处理厂二期工程项目”及“闽侯县城区污水处理厂提标改造工程项目”四个项目。以下我们对海环转债的申购价值进行简要分析，供投资者参考。
债底为83.67元，YTM为2.14%。海环转债期限为6年，债项评级为AA，票面面值为100元，票面利率第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的108%(含最后一期年度利息)，按照中债6年期AA企业债到期收益率(2019/3/28)5.29%作为贴现率估算，债底价值为83.67元，纯债对应的YTM为2.14%，债底保护性一般。
平价为99.23元，各条款并无特别之处。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为7.80元/股，海峡环保(603817.SH)3月28日的收盘价为7.74元，对应转债平价为99.23元。海环转债的下修条款为:15/30，85%，有条件赎回条款为:15/30，130%，有条件回售条款为:30，70%，各条款并无特别之处。
总股本稀释率为13.11%。若按海峡环保(603817.SH)初始转股价7.80元/股进行转股，转债发行对总股本的稀释度和流通盘的稀释度分别为13.11%和32.76%，对于流通盘具有一定的摊薄压力。
二、投资申购建议
预计海环转债上市首日价格在104~106元之间。截至3月28日，海环转债平价为99.23元。可参照的平价可比标的为威帝转债，其平价为98.31元，当前的转股溢价率水平为9.14%，可参照的规模可比标的是旭升转债，当前转股溢价率为8.90%。考虑到海环转债债底保护性一般，评级和规模的吸引力不强，预计上市首日转股溢价率在5%~7%之间，则对应的上市首日价格在104~106元区间。
预计配售比例在60%左右。海峡环保的控股股东为福州水务，持股比例达57.55%，而福州水务的唯一股东为福州市国投，因此海峡环保的实际控制人为福州市国资委。大股东福州水务将参与本次发行的优先配售，承诺认购金额为2.5亿元，相当于本次发行可转债总量的54.35%，在此基础上我们预计配售比例在60%左右。
预计中签率为0.04%左右。海环转债总申购金额为4.60亿元，假设配售比例为60%，那么可供投资者申购的金额为1.84亿元，若网上申购户数为50万，平均单户申购金为100万元，预计中签率为0.04%左右。
海环转债债底保护性一般，重要条款并无特别之处，正股看点有限，但转债平价水平接近面值，在近期发行的新券中水平不算低，建议投资者适度参与一级打新。
三、正股基本面分析
海峡环保是一家提供市政生活污水处理服务的企业，是福建省环境治理领域的龙头企业之一。公司主营污水处理及其再生利用等服务，即在特许经营区域范围内负责市政生活污水处理设施的投资、运营、管理及维护。
“五区叠加”政策优势。“十三五”开局，福州迎来千载难逢的“五区叠加”战略机遇:福建自由贸易试验区福州片区、21世纪海上丝绸之路核心区、国家级新区、国家自主创新示范区、国家生态文明试验区。“五区叠加”为福州打开了跨越发展的“机会窗口”，公司的战略地位凸显。
营收主要由污水处理贡献。公司以污水处理业务及垃圾渗沥液处理业务为主，在主营业务稳步发展基础上，不断向环保行业相关领域拓展，积极参与污泥处置、危险废物处置等业务，完善优化产业布局。2018H1，污水处理收入1.62亿元，占比84.25%；垃圾渗沥液收入0.29亿元，占比14.94%；检测收入3.37万元，占比0.02%；其他业务收入120.78万元，占比0.80%。
营收增加，净利润增速放缓。公司2016、2017、2018Q3的营业收入分别为3.30、3.49、3.18亿元，同比增加17.73%、5.57%、21.68%，18年营业收入增加。公司2016、2017、2018Q3的净利润分别为0.96、0.99、0.78亿元，同比增加13.03%、2.99%、0.62%，净利润增速放缓。
公司毛利率高于同业平均水平。截止2018Q3，公司毛利率为49.27%，比同业平均水平高15.61个百分点，公司盈利能力较好。
公司2018Q3的管理费用率和财务费用率分别为13.60%、5.65%。其中管理费用为3，485.11万元，同比增加20.13%，主要系本期折旧、摊销等费用增加所致；财务费用为1，795.56万元，同比减少13.41%，主要系本期利息支出减少所致。研发投入方面，公司2018Q3共投入834.02万元(YoY-7.77%)来推进科研项目研发。
公司2018Q3的流动比率和速动比率分别为0.45和0.44，偿债能力较弱。
四、风险提示
股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
