并购退出不亚于IPO退出

圆桌对话二：迎接市场化并购时代的来临

嘉宾

邵俊 德同资本管理有限公司董事长

阚治东 东方汇富创业投资管理有限公司董事长

鲍钺 硅谷天堂资产管理集团股份有限公司董事总经理

郑伟鹤 同创伟业创业投资有限公司董事长

孙东升 深圳市创新投资集团有限公司总裁

王世渝 北京同鑫汇投资基金管理公司总裁

⊙记者 黄世瑾 朱方舟○编辑 孙放

面对“忽明忽暗”的IPO前景，越来越多的企业将登陆资本市场的路转向了并购。另一方面，许多上市公司也将并购作为摆脱“夕阳行业”定位，提升自身估值的重要手段。但是，并购中的种种“尴尬”，又无时无刻困扰着市场各参与主体。在27日的“上证2014中国股权投资论坛”上，多位PE大佬针锋相对，不过他们都认同一点，并购完全可以成为与IPO完全不同的创造价值的方式。

并购退出势不可挡

面对“并购热”，同创伟业创业投资有限公司董事长郑伟鹤首先给出了一个数字，“2013年前，我们只有8家左右的投资标的通过并购退出。而去年一年，通过并购退出差不多15家。2014年至今，又有六七家通过并购退出。”深圳创新投同样创下佳绩，公司总裁孙东升表示，去年通过上市公司并购，完成了四个退出案例，目前正在谈的应该有十家左右。

说起选择并购退出的原因，很大程度上依旧是对IPO前景“忽明忽暗”的无奈。郑伟鹤表示，不少并购是不得不做出的选择，“一方面是对IPO的漫长等待，另外监管也越来越严格。其实很多企业的数字指标不错，但是在目前的经济环境下，要使其财务指标始终满足IPO的各项要求，企业的压力都比较大。”

当然，作为收购方，已上市公司的诉求也不可忽视，“现在并购的活跃，第一是上市公司有这个需求，其次是IPO进程缓慢对一些投资企业产生影响，不得不通过并购重组，登陆资本市场。”孙东升认为。此外，行业的属性也对并购有促进作用，“我们有一个项目，IPO申请已经报到会里了，还是做了并购，什么原因呢?主要就是行业的原因，有些行业是有周期的，在周期高点上如果不并购退出的话，就有可能失去高价退出或者的机会。”郑伟鹤说。

值得注意的是，2011年前后的IPO造富效应，催生了“全民PE”之风。但是，IPO发行不畅，出资人的压力也是基金管理人所必须面对的。郑伟鹤坦言，很多并购仅仅是完成退出和回笼资金，这可能导致损失了很多预期回报，“当然LP的预期随着市场的变化正不断进行调整，这个方向我觉得是健康的。”

对于并购退出的估值问题，德同资本管理有限公司董事长邵俊则有自己的看法，“我倒觉得，成熟市场的并购不但不像其他嘉宾说的不得已而求其次，不得不在价格上打折，反而可以有溢价。移动互联网门户91无线当时已经在中国香港发了IPO，当时同行给的IPO估值报价，大概也就是7到8亿美元，但是最终我们把它卖给百度的估值是19亿美元。这其中有挑动了阿里和百度竞价的因素，最初百度报价在10亿美元左右，然后我们把阿里请来，做了一些工作。最后，百度出的并购价格比IPO估值翻倍还不止。”换而言之，并购完全可以成为与IPO完全不同的创造价值的方式，且单纯从账面数字上看，其收获不亚于后者。

并购实施面临重重困难

并购浪潮至今仍汹涌澎湃，然而，随着并购案例的暴增，并购“后遗症”也频频发作。邵俊有感而发，“并购能够有现金回笼肯定是好事，但同时也是一个'无奈’。”他举例称，去年德同资本做了三个在移动互联网领域的并购，两个是卖给了两家A股公司，其中一家是做传统出版业的，一家是纺织行业，都急于转型；另外一单是将91无线卖给了百度。他的感受是，“首先，在境外市场的并购，不但不会打折，反而可能有溢价。第二，海外买家非常爽气，但是每家上市公司都要来一个三年的业绩对赌，因为他们并购之后是希望有协同效应的。”

“因此我们非常期待国家对兼并重组的很多政策的一一落实，包括取消审批和核准制。我认为，在实际操作上，跟境外的并购相比，境内的运作(因受限颇多)还有很大的距离要追赶和改进。”邵俊称。

不得不说的是，境内的并购基金也带有一定的本土特色。东方汇富创业投资管理有限公司董事长阚治东认为，“我国实际上很多东西都是在向海外学习，我们并不想搞太多的中国特色，比如早年搞证券业的时候根本没想过有太多中国特色，但结果大家一看好像有点不一样，后来我们就说这是中国特色。”

硅谷天堂资产管理集团股份有限公司董事总经理鲍钺也分享了他的观点：“中国有两个得天独厚的条件，一个是'世界工厂’的生产能力，同时中国有世界上最大的消费市场。但是我们亦有两个缺陷，一个是在高端制造产业，我们的中国制造很多，但是中国创造很少。第二，在一些核心资源的配置上面，中国其实也有它的缺陷，所以当时就是奔着这么一个目的走向海外。”

鲍钺认为，在国际并购过程中最大的问题是管理问题以及协同效应。国际并购中的管理问题有两个问题：首先是文化的问题，中国的文化和西方的管理文化完全不一样；第二是协同效应，包括劳工问题、法律的问题等。