转不转? IPO老股转让背后的心计

在新股密集发行的节奏下，全新的老股公开发售环节备受关注。上证报记者梳理发现，目前已启动招股的IPO公司中，股东通过老股发售套现的意愿可谓冰火两重天：部分公司在发行方案上精密设计，竭力促成老股公开发售，且安排大股东、PE等优先转让；另一些公司则为稳固控股权，极力规避老股发售，甚至干脆取消老股发售环节。

“由于在超募标准、老股发售等环节设计上存在腾挪空间，发行人和承销商可以通过方案设计来达成自己的意愿，并使PE等存在退出需求的股东先行套现。”有保荐人对记者直言。

例如，我武生物的发行方案仅规定了3000万股的总规模及老股公开发售的上限，并未就新股发行规模单独设置上限。在募投项目资金不大的情况下，意味着其将必然触发老股的公开发售。鼎捷软件的情况也与此类似，公司本次公开发行数量为不超过3000万股，募集资金拟投资项目总额5.17亿元，公司未就具体的新股发行数量作出明确的限制，触发老股转让是大概率事件。

不过，并未所有的股东都愿意在上市之初就将股份转让，一些公司控股股东在老股公开发售的环节上，通过巧妙设计竭力规避自身股份被转让，其采取的方式包括“顺位转让”及“挑选”发售对象等。

例如，全通教育的招股意向书显示，如果发生老股公开发售的情形，则首先转让外部股东股份，拟转让比例为其持股总数的0%至100%；其次是公司董监高，拟转让比例为其持股总数的0%至25%；最后才是控股股东、实际控制人及其控制的持股公司，拟转让比例为其持股总数的0%至25%。

石英股份的模式与之类似，公司控股股东在避免自身股份被转让的同时，还兼顾了PE机构的退出需求。公司发行方案规定，在老股转让的情况下，担任公司董事、副总经理的股东仇冰、连云港太平洋实业投资及公司控股股东、实际控制人陈士斌均应转让相应数量的股份。但老股转让将按照仇冰、太平洋投资和陈士斌依次进行，序位在前的股东转让数量满足本次发行需要的，则序位在后的股东不进行老股转让。

金贵银业则明确表示，公司控股股东、持股10%以上股东未公开发售股份，而是由控股股东关联方公开发售股份，规模不超过20万股，同时公开发行前3年内担任公司董监高、核心技术人员拟公开发售股份合计不超过60万股。登云股份的情况也差不多，公司的发行方案明确公司控股股东以及IPO前3年内担任公司董监高、核心技术人员的股东均不参与老股发售。与此同时，登云股份的PE股东国投高科将被优先放行，其在发售顺序条件满足的情况下拟公开发售不超过900万股。

从招股材料看，大股东持股意愿最坚定的当属应流股份与贵人鸟，应流股份明确表示将不进行老股转让。贵人鸟亦未作出老股转让的安排，公司还特别说明，如果发行股份的数量达到下限仍构成超募，主承销商将在定价环节进行控制，这意味着，公司将可能降低发行价，确保不超募。

也有左右为难的情况。由于PE股东“入场”较晚，可能出现大股东“独家套现”的可能。比如，奥赛康的第二至第五大股东苏洋投资、中亿伟业、伟瑞发展、海济投资均在2011年5月18日进入，未满足持股满3年的老股发售条件。一旦触发老股转让，有条件减持的仅有大股东南京奥赛康一家。