后市谨慎乐观　关注事件驱动型机会

在经历了近六个交易日的震荡后，两市股指在本周三和周四出现了一定幅度的拉升，短线强势特征明显，在资金面面临持续压力的背景下，周期大盘股和创业板均出现强势表现，深化改革预期推动风险偏好上升的特征较为明显。目前，经济弱弹性决定了市场无系统性机会，货币政策中性偏紧和无风险利率中枢高位运行压制了估值提升的空间，利率和汇率的“双升”对企业盈利可能的负面影响也需要高度警惕，高高在上的创业板所面临的结构性风险可能在某些时段加剧系统性风险。未来一段时间，若经济运行平稳，通胀压力有限，改革持续推进，资金面即使高位运行但是出现高位钝化的情况下，市场的风险偏好出现逆转的概率不大，强势格局或将继续维持，但投资者依然需要对创业板可能的风险保持高度警惕。

经济面上，如果未来一段时间，GDP增速能够如市场预期的那样处在“七上八下”的运行区间，在宏观经济增速没有大的拐点的情况下，总量分析对市场的指引作用或许将显著下降。此外，考虑到新一届政府弱化经济增速目标而更加关注经济增长效率，即使经济增速保持区间窄幅波动，但由于增长效益的提升，企业盈利实际上也将会向好的方向转化，这样，即使GDP总量增速保持不变，但是企业业绩的提升也将对市场的运行构成积极支撑。但是，当前我们只能进行上述逻辑的推演，未来一段时间这种逻辑判断更多地处在一个证伪或者证实的过程中。在经济窄幅波动、或者经济增长再下一个台阶、或者经济增长效益提升的局面没有出现的情况下，情绪和预期扮演的角色举足轻重。至少在当前，市场的解读依然是偏乐观的。

资金面上，明年上半年通胀压力的持续存在、中性偏紧的货币政策、利率市场化、去杠杆和美联储退出QE将使得资金面继续呈现一种偏紧局面。如何看待无风险利率中枢高位运行对市场估值和企业业绩的影响，是一个值得密切关注的问题。理论上讲，中长期无风险利率系统性抬升将压制股市估值水平的提升，但是在今年尤其是下半年并没有出现资金价格的大幅抬升对市场情绪和估值的抑制的现象，这一方面可以归因于企业盈利改善的对冲效应，另一方面，盈利改善所带来的估值提升也有一定影响。

从目前市场的表现来看，至少正面效应明显占据主导。但是未来我们依然需要保持一份谨慎。一方面，在企业杠杆率不低的情况下利率上升肯定会增加企业的财务负担；另一方面，无风险利率系统性趋势性的上升将推动风险资产进行系统性重估，以使得各种资产的风险收益比相匹配。当然，如果偏乐观地解读，在资金价格已经出现如此大幅度上升的情况下，即使未来资金价格下降的空间有限，但进一步上行的空间或许也已经不大，再考虑到股市已经对此有了充分反应，这也就意味着资金价格上升对市场估值的负面压制作用已然有限，当然，目前来看，利率上升的滞后效应到底几何依然需要进一步关注。

从近期市场表现来看，不难发现，创业板的走势之强确实超出很多人的预期。除了10月底11月初的调整之外，创业板的韧性之强令人侧目。一方面，其绝对估值和相对估值均已不低，另一方面，板块中个股的业绩增长并无多大亮点。虽然创业板泡沫到底能够维持多久很难判断，但是在目前点位和时点，投资者需要对创业板的结构性风险保持高度警惕，也需要对短期市场的强势格局保持一份冷静的思考。

从期指持仓数据来看，虽然在连续做空无果后主力席位选择了翻多，但是也不宜对其持太过乐观的解读。一方面，市场整体的净空持仓量和净空持仓占比下降的幅度实际上较为有限，且持续性也不是特别强，短线波动的特征明显，另外，传统持仓大户国泰君安、中证期货和海通期货的绝对净空持仓量低位运行的时间也很短，反而是市场一出现上涨乏力的局面便有大举增空的举动，这反映其对市场的判断其实并不是特别乐观。整体来看，期指持仓数据支持了短期市场的反弹走势，但尚不以支撑持续的强势格局。

整体而言，在市场呈现出对经济增长、通胀压力和资金面等负面因子均不敏感而对深化改革预期推升估值修复行情抱有较高期待的背景下，投资者可以对市场保持谨慎乐观，可积极寻找结构性的播种机会，为2014年布局。但对于对创业板的结构性风险，投资者依然需要保持一份谨慎。此外，投资者需密切关注接踵而至的经济工作会议、农业一号文件、“两会”等重要事件对市场预期的引导作用。期指操作策略上，由于不确定性有所增强，建议投资者当前以短线思维为主，多空均注意控制仓位，轻仓参与多空博弈，尤其要注意止盈止损。