长江证券：风险因素累积 调整压力犹存

□长江证券策略研究小组

本周预计市场依然将有一定的回落，风险因素开始逐渐累积。首先，上周末公布的1-2月宏观经济数据开始证伪经济复苏，经济出现了滞涨的迹象，也表明目前复苏水平的弱势未改。其次，IPO放开传闻对中小板、创业板的影响短期内预计仍将持续。另外，地产政策仍处“靴子”未落地状态。

本周较好的信息来自证监会放开港澳居民投资A股，这可能给热钱流动创造了更为方便的手段。但这不会成为当前市场运行的核心因素，热钱的流动更多仍受国内外经济环境和风险偏好的影响。

地产担忧尚未结束

虽然从上周我们在湖北地区的调研情况来看，地产商对于“新国五条”并不十分担忧，但我们认为地产政策的调控具有连续性，目前尚处“靴子未落地”的状态，一段时间内仍将使市场对经济担忧情绪加重。

首先，从过去几轮地产政策调控的情况来看，地产调控政策的出台具有连续性。从市场情绪的角度来看，单一政策仅会对市场短期的走势构成压制。但未来连续政策的出台，意味着政策预期可能持续悲观。

熟悉2002年以来经济周期的投资者可能会发现，调控政策的节奏是与周期波动的几次时间较好对应的，中间几次地产政策的真空期恰好对应的是小周期的衰退和复苏。

我们很少看到较为间断的地产调控政策，与货币政策的连续性一样，地产的调控也是连续的，从这个角度而言，我们认为“新国五条”细则的出台不是“靴子落地”，地产政策预期可能持续受压。

其次，细则中提到的部分城市二套房贷款和利率提高在未来的执行力度值得关注。如果地产贷款方面收紧，那么未来货币增速将会有明显的放缓，无论是对于房地产开发商的需求，还是整个实体经济的需求来说，都会存在明显地抑制。

经济回暖弱势未变

上周末公布了1-2月累计的宏观经济运行情况。对于之前市场对于经济复苏强弱的争论，这一数据很好的给出了答案。通胀上行高于预期，而工业增加值下降也比预期的差，这表明相较于去年末的弱复苏，当前经济已经进入到了弱繁荣的阶段，而且是繁荣的中后期。

首先，从短期市场所考虑的因素来看，复苏的强弱是1-2月指数上行中分歧的核心点。1-2月经济数据偏向滞涨的搭配一方面表明经济复苏的力度并不强劲，另一方面依旧没有摆脱价格弹性高于需求弹性的经济特征，限制了市场对政策的想象空间。

其次，从投资数据来看，印证了我们之前对于本轮实体复苏中长期投资意愿不足的判断。

房地产在去年销售向好的带动之下，在下半年就开始出现了投资增速回升的态势，1-2月份继续得以保持。但是从整体固定投资来看，第二产业固定资产投资依旧处于下降态势，并且增速已经回落至20%以下，是近10年来的最低水平，建筑业投资同比增速更是-39%的超低水平，尽管其中有一定季节性因素的影响，但是回落的幅度较大表明实体的中长期投资信心并未受到房地产投资逐渐回升的带动。

最后，对本周而言，2月信贷数据低于预期，市场不得不面临考验，年前流动性宽松的势头在年后几次正回购下有所下降。

中期调整风险增加

上周市场出现了较多的不利因素，地产政策的调控、IPO放开的传言以及1-2月宏观数据的低于预期。我们预计本周市场将对上周末经济数据的低于预期做出反应，依旧存在一定的调整空间。

中期来看，本轮的经济回升已经进入到了弱势繁荣的中后段，未来流动性的拐点是市场承压的关键。另外，由于去年经济的单边下行趋势，导致今年投资者对数据基数的判断较为一致，因此经济数据上环比是否超预期将比同比趋势的判断更关键。

目前市场已经进入顶部区域，短期在一定的震荡之后，中期存在调整的风险。行业配置方面，偏重两端，向下游消费行业和上游价格受益端配置，如食品饮料、化工等。