年初行情以震荡为主

□东兴证券 孙征  

2013年的开局并不算差，虽然是高开低走的小阴线，但首日依然以上涨报收。按照欧美股市的规律，如果新年后第一天上涨，则全年上涨的概率较大，因此我们对A股2013年的表现可以有一些期待。

宏观数据的正面影响因素仍在持续。自2012年8月份企业利润见底以来，工业企业利润逐渐复苏上行，1-11月的规模以上工业企业利润同比增长3%，11月当月实现利润增长22%，这固然有同比基数较低的因素，但利润总额累计增速已经连续两月转正，表明企业利润改善的趋势比较稳定。企业利润的改善主要是受到利润率回升的因素影响，PPI跌幅连续收窄且环比持续上升，并且PPI/PPIRM价差持续转正，表明企业的销售利润率下滑减缓，而且未来盈利增长还将稳定一段时间。另外，财务费用支出同比持续下降也是企业利润回升的主要因素之一。由于2012年银根比前一年放松较为明显，且企业贷款利率多次下调，加之企业直接融资渠道拓宽之后融资成本有所下降，因此企业财务费用支出在2012年6月以来进入下行通道。不过工业企业收入增速比2011年下了一个台阶，这对于企业利润水平进一步提升有较大压力。因此笔者认为，企业利润的复苏尚难以断定是新一轮经济扩张周期的开始，只是企业成本下降导致的阶段性成果，预计最近2个月的工业企业利润增速数据可能会保持稳定，但在一季度末期需要观察有无企业收入增长加速的趋势，才能判断利润有没有进一步增长的空间。

此外，2012年12月PMI数据维持较为活跃的态势。PMI分项数据中，新订单指标继续改善，购进价格指数持续反弹，表明未来PPI仍有进一步上升的可能，并且内需增长可能是未来经济企稳的重要力量。但出口数据表现不佳，原材料库存偏低，显示外需增长力量不强，而且企业对未来经营形式并未达到乐观程度，没有大幅增加库存的动力。因此，在2013年春季外需可能难以扩张的情况下，政府对于城镇化的推动能否引爆内需的大幅增长，可能是决定经济前景的重要因素。

由于宏观数据在整个2012年大多数时间维持低迷的下行趋势，且股市也震荡下行，基本反映了宏观经济的低迷，因此在宏观数据回升之后，股市也获得了上涨动力。年初往往处于投资和信贷扩张期，资金面较为充裕，而且年初投资者大都对当年的经济增长和企业利润增长有偏高的期望，所以导致了“春季攻势”，过去连续三年的春季行情就是最为明显的佐证。而投资者在经历了2012年的低迷后，对于2013年经济回稳甚至进入新一轮经济周期的期待更超往年，这也是2012年12月份市场走势远超同期的重要原因之一。

券商等研究机构的2013年策略报告大都已经公布完毕，机构对于指数的运行模式有着较为一致的看法，普遍倾向于一、三季度是较为重要的反弹时点，全年N型波动的概率较大，1月份有较大收阳可能，但4月份在报表公布期和经济数据明朗期或许会出现意外下跌，下半年随着经济再度走强，指数还会有新一轮上涨。

笔者认为，机构的研究报告对市场影响力较大，因此在这些研报公布之后，大部分被市场充分接受的理由和依据，就会提前反映在股价中。换句话说，对于机构看好一季度的逻辑充分认同的投资者，有不少会提前入场，而在市场开始上涨之后，逐渐接受机构观点的投资者会在市场的推动下加速入场。在此背景下，指数在2012年12月份提前反弹。

不过，机构对于市场的一致性看法往往会导致不一样的结果，这也就是索罗斯提出的“反身性理论”中的一个重要推断，即投资者的行为与市场本身的实际情况会产生相互作用，并导致与预期不一致的结果。就目前来看，如果一季度的经济没有超出机构预期，那么在股价已经充分反映预期的背景下，大盘将维持高位震荡；只有一季度的经济复苏超过机构的乐观预期，指数才能有进一步的上涨空间；而如果经济复苏达不到投资者预期的话，一季度反而可能会出现回落走势。所以需要不断跟踪经济数据，并且调整未来的预期和判断投资者的反应，才能更加契合市场的实际走向。

由于2012年12月的经济数据较为活跃但并未出现超预期表现，所以不足以形成新一轮上涨的推动力，而投资者对于经济稳定复苏的期望在短时间之内也不会遭到否定，因此，在指数已提前反映了机构的一季度攻势逻辑之后，短期内将会进入震荡休整期。此外，中小板、创业板股票业绩上行压力较大，而大小非减持意愿依旧较强，继续上涨难度更大。建议短期对小盘题材股进行减持，在震荡休整期内更多关注业绩增长确定性强和超预期的蓝筹品种。