新阶段新策略迈进阿尔法投资时代

□民生证券研究院  

目前A股面临的市场环境正在发生变化，贝塔波动有望逐渐收窄，策略思维也需要随之转换。制胜市场将更多依赖阿尔法，寻找年复合增长率在20%、市盈率在十多倍的股票将带来显著的长期收益。我们预计2013年A股市场以宽幅震荡趋势为主，底部逐步小幅抬升，中枢上移在2200点左右。受益于投资需求的恢复，上市公司业绩增速好于2012年，但是受制于产能相对过剩，回升幅度不高。市场预期的变化，取决于新型城镇化推进的时间、深度和广度，预计明年全面经济改革推出的时间点最早也要到下半年，因此预期估值中枢的上移有限。明年一季度可能是较好的投资时点，看好周期板块投资机会，重点推荐机械、建筑、建材、房地产。

A股进入新阶段

制胜依赖“阿尔法”

从2002年以前的庄股时代，到过去十年间的暴涨暴跌单边市场，目前A股面临的市场环境正在发生变化。

首先，银行脱媒与利率市场化之路漫漫，预期收益率提升压制估值。预计在未来较长的时间内，社会平均资金成本仍将处于高位。平均资金成本的上升，直接提高了全社会的预期收益率，进而压制包括股票市场在内的主要金融资产的估值。

其次，近两年在资金供给整体平稳的环境下，金融市场的产品体系不断丰富，配置渠道不断拓宽，进一步分流股市资金并制约市场估值。这主要表现在两个方面：一是从单边品种到双边品种的拓展，融资融券、股指期货等做空品种的出现抑制了市场估值的波动幅度；二是类股权类产品的大量涌现，以及高收益类固定产品管制放松———不仅是理财产品，还有信托、中小企业私募债券、各种期货等新型产品的推出，都大大分流了市场资金。

再次，中小股票即将在2013年迎来大股东限售股解禁期，这将在较长时间内对部分中小股票的估值造成持续的压力。过去几年主板市场大量解禁股减持，是造成大盘股估值不断走低的重要原因。2010年上市的大量中小盘股票，将在2013年进入到首发原股东限售股解禁期，减持力度可能较强，将继续压制中小盘股票的估值。

另外，主板退市制度和创业板退市制度都已在今年上半年修订完毕，预计明年看到一批绩差公司退市的可能性很大。退市制度的正式实施不会对市场形成大的冲击，但对ST和*ST板块的影响较大，并将进一步强化上市公司的业绩约束。

在新环境下，市场的贝塔波动有望逐渐收窄，制胜将更多依赖阿尔法。策略思维也需要随之转换，就像巴菲特长期重仓持有可口可乐一样，寻找年复合增长率在20%、市盈率在十多倍的股票将带来显著的长期收益。

盈利回暖高度有限

明年震荡中枢2200点

2013年预计A股市场以宽幅震荡趋势为主，中枢上移在2200点左右。明年一季度可能是较好的投资时点。

国内经济从需求收缩型衰退，到新四化下的低位增长。以“十八大”召开为标志，以新型城镇化为主要依托的新“四化”建设将成为未来经济增长主要动力。“新四化”建设短期在于拉动投资，长期在于改善结构，将部分扭转中国经济的需求收缩型衰退。2013年，“稳增长”仍将是经济政策主题，投资上，消费平，出口下。房地产投资将企稳回升，工业投资随PPI企稳回升，新型城镇化建设推动基建投资加快增长，投资成为拉动经济增长的主要引擎。预计明年国内经济温和复苏，GDP增长8.0%左右，投资增长24%。

盈利企稳但产能过剩制约回升力度。2012年全年持续去库存，量价齐跌直接导致企业盈利下滑。2013年企业库存压力减轻，国内需求弱势复苏有望改善微观盈利面，“量”回升，“价”企稳，包括水泥、粗钢、煤炭在内等周期品产量同比回暖，主要工程机械产品的销量需求企稳，全年业绩增速有望小幅回升。我们预计，全部A股净利润同比增速逐步好转，全年净利润增长7-9%，其中非金融类增长10%左右。

预计明年估值修复空间有限，主要受制于几个因素：一是利率市场化背景下资金成本仍处高位难有明显回落，二是改革预期可能要到明年三四季度才能明朗；三是中长期经济增速和利润增速都在下台阶。预计2013年市场整体呈现宽体震荡的格局，底部逐步小幅抬升，震荡中枢在2200点左右。从节奏来看，明年一季度市场有较好的阶段性行情，主要基于企业盈利由负转正、流动性小幅改善以及海外风险阶段性释放等因素。

一季度看好周期品

全年看好“新四化”

量回升，价企稳，上半年看好基本面改善下的周期品反弹。首先，投资上消费平，周期行业资产周转率有望提速，在没有考虑库存对权益乘数的影响下，从“量”的变化看行业配置应选择先周期，后“混合”(即对投资消费都比较敏感的行业，包括成长板块)，再消费的路径。其次，价格缺口年中或现拐点，周期板块的销售净利率由利好转为承压。明年年中PPI-CPI价格缺口有可能出现由升转降，因此从销售净利率来看机械、房地产、建筑建材具备相对价格优势，黑色金属、有色金属、交通运输、化工、采掘等周期板块继续承压。另外，与历史均值比绝大多数行业的估值已处于较低水平，建筑、汽车、农林牧渔、国防军工、银行行业相对估值优势较为明显，非银行金融、通信、轻工制造、医药、石油石化行业则显著高于相对平均估值。

“十八大”报告提出的“新四化”概念很可能是明年具有更实际意义的估值催化剂，相关行业有望获利。推动新“四化”建设，必然要加强交通、市政、信息化、能源、公共服务等投资，加大产业体系整合与重组力度，新材料、新能源、新设备等新工业发展加速，环保产业进入快车道，国防军工产业发展持续加快。政策着力点是先“硬”后“软”，先建设“硬件环境”，再逐步有序提高“软件环境”。从短期来看，最有可能推出的政策可能将集中在交通基础设施、市政建设、城市信息化建设领域，公共服务的城乡统筹仍会延续试点。新型城镇化将释放巨大的消费潜力，增加对住房的需求。2013年我们重点推荐的“新四化”主题性板块包括：农业机械、城市轨道交通、节能环保、智慧城市、医药、传媒。

基于业绩相对变化的考虑，我们建议上半年可采取相对积极的策略，偏重周期板块，年中在上下游价格拐点附近可适当配置对价格敏感度相对较弱的成长板块，而下半年可转向适当防守，偏重消费板块。

一季度我们看好周期板块的投资机会，重点推荐机械、建筑、建材、房地产。逻辑在于明年上半年经济亮点仍主要集中在基建投资和房地产投资，因此与投资高度相关的周期板块基本面有望改善，并且行业仍处于相对安全的估值边界；周期板块中，受价格影响相对较弱的板块优于价格敏感型板块，原因是明年产能相对过剩压力依然较大，PPI弱势反弹令价格敏感型板块承压。