玩转交易所债市：个人投资三大模式全解析

中国邮政储蓄银行 刘晋

目前个人投资者只能参与交易所债券市场和银行柜台市场，交易所债市可进行现券买卖和回购交易，银行柜台则主要是买卖储蓄和记账式国债。前者交易规模较大、债券品种较丰富，且主要采用竞价交易方式，适合个人投资者开展经常性的投资交易，后者债券数量较少、流动性欠佳，投资以买入持有到期为主。按照风险和收益递增的顺序，个人投资者参与交易所债市主要有逆回购交易、买卖信用债和进行正回购杠杆操作这三种方式。

逆回购：方便无忧 积少成多

债券回购是交易所债市的一种重要投资方式。债券回购交易，是指债券买卖双方在成交的同时就约定于未来某一时间以某一价格再进行反向交易的行为。个人投资者可参与质押式回购。在质押式回购业务中，个人投资者一般是逆回购方，即融出资金方，当回购到期时，个人投资者收回融出资金并获得利息。逆回购交易具有操作简单、安全性高、流动性好的特点，收益率偏低但远高于银行活期利率。

投资者参与交易所逆回购，只需在交易软件中申报“卖出”即可，证券代码里填入回购品种代码，卖出价格即为逆回购利率，卖出数量中输入回购数量 (回购交易以1000元为1手；沪市最低交易数量和递增数量均为100手，最大不超过1万手；深市最低是1手)。目前沪市主要成交品种为新质押式国债回购，有1天到182天等9个品种；深市为质押式企债回购，有1天、2天、3天、7天共4个品种。债券回购交易实行“一次成交、两次结算”，投资者融出资金，等回购交易到期融出资金的本息将自动转回账户，期间不用进行任何操作。

逆回购交易的安全性很高。在实际交易中逆回购方直接针对的是结算公司，如果融资方到期不能按时还款，结算公司会先垫付资金。

债券回购利率通过竞价产生，波动较大。今年以来沪市1天期国债回购(简称GC001)利率均值约3%，虽不算很高，但远超过银行活期存款利率。而在月末季末节假日前后及新股申购前等时点，回购利率往往容易出现上涨，例如今年9月底GC001曾一度冲至21%，在这些时段进行逆回购交易的收益更可观。

当然，逆回购交易收益率偏低，并不适合作为长期的投资工具。普通投资者可在闲置资金没有更好的投资渠道或者市场不确定性较强时阶段性参与。另值得一提的是，很多机构要求在14：45或14：50之前完成正回购交易，因此在每日交易的最后十余分钟交易所逆回购利率容易出现跳水。

信用债：收益更佳 三项注意

目前交易所现券包括交易所上市的国债、地方债、企业债、公司债、可转换债券及可分离交易的可转债。其中企债公司债等企业信用类债券成交活跃、收益较高，一般税前收益率可达7%左右，超出交易所1天回购利率均值的2倍以上，且明显高于银行定存利率。投资者投资债券，可以买入并直接持有到期，获取稳定的利息收入，也可以持有一段时间后在债券到期前将其出售，期间收益由利息收益和资本损益构成，后者即买卖债券的价差。

由于债券价格时常波动，在一波债券的单边行情中，净价波动往往能达到5%-10%，而遇到类似2008年江铜债风波或者2011年9月的城投债信用风波时，市场短期下跌幅度甚至可能接近20%，此时资本损失可能远超过利息收入，进而导致投资亏损，因此信用债投资者需要对债券市场的波动有所了解。

交易所债券交易遵照“净价交易、全价结算”的报价交易制度，并实行T+0回转交易，T+1交收，即当天买入的证券可当天卖出，而交易资金第二天到证券资金账户。交易所债券无印花税，且交易手续费不高于万分之二，交易成本低廉。

长期持有信用债有以下三点需要特别注意：

其一，避税操作：债券避税操作是债券个人投资者的必修课。我国目前的税法规定，付息日持有债券的投资者需按照债券票面的20%缴纳所得税，即便你只持有这一天。债券避税的操作方法有：在派息前卖出债券，派息后重新买入债券；通过几支相近债券的相互切换来实现避税；当一支更高收益的新债上市时，将手中债券抛掉换成新债等。因为所得税的存在，所以折价交易的债券会有更好的税后收益，比如可分离债和低票面折价交易的品种。

其二，能否质押：如果投资人不打算用正回购融资的话，选择购买不可质押的信用债更好，因为可质押的信用债会被杠杆操作的投资人重点买入，其需求明显高于不可质押品种，到期收益率明显偏低。如下表所示，即使剔除债券评级和提前还款等因素的影响，债券质押比例对到期收益率的影响也是显而易见的。

其三，信用风险：信用债最大的风险是违约风险。大多数投资人参与债券投资追求的是稳健的回报，风险偏好都较低，不愿见到本金的损失，但债券违约的极端情况是有可能血本无归的。债券违约的时代迟早会来，而且应该已经离我们不远了。现在很多债券的价格并没有把债券违约的风险充分反映在价格当中。

此外，按照交易所的规定，连续两年亏损上市公司的债券将暂停交易。比如11超日债(112061)，如果2012年年报亏损，则可能被交易所暂停交易，稳健的债券投资人应尽量规避这类风险较高的债券。相对而言，目前城投债的违约风险小于公司债，毕竟地方政府的信用好于大部分企业。

融资回购：杠杆操作 放大收益

通过正回购融资加杠杆买入信用债的方式也为很多投资者所追捧，比如一支到期收益率为6.5%的信用债，加两倍杠杆，假设按照隔夜回购平均利率3%融资计算，则：净收益=总收益-总成本=6.5%*3-3%*2=13.5%。合理开展杠杆交易，可以实现以较少资金博取大利润，最大化提高资金利用率。不过正回购操作有一些技术性问题需要注意。

正回购的操作流程稍显复杂。首先投资者需要查询所持有的债券能否进行质押回购以及相应折算率，折算率越高的债券放大效果越好。然后是债券质押入库。沪市投资者的具体方法为，在交易界面选择“卖出(即提交质押券)”，输入质押代码和数量。需要指出的是，很多券商要求投资者必须到柜台办理债券质押入库、出库，而不能在网上操作。深市则只能到柜台办理。债券质押入库后，系统会根据最新的折算率自动换成标准券(账户上出现标准券一览，代码为888880)。可以用来质押的债券必须是1000张标准券的整数倍，故你有1050张和1800张都只能按1000张标准券融资10万元。多余的债券可以直接出库。沪市当日买入的债券当日可质押，当日可进行回购交易；深市当日可质押，但下一交易才可用于回购。最后，在债券质押到期后就可申请出库。方法与入库时相反，即在交易界面选择“买入(即转回质押券)”，输入质押代码和出库数量即可。当日出库的质押券也可再次申报入库。

投资者进行正回购交易的前提是要选择能做正回购的券商，另外还有一些需要注意的问题：一是，能否网上正回购。每天去柜台做回购是异常麻烦的，所以不临柜正回购是必须的。最佳选择是客户可直接网上正回购。二是，允许套做的倍数。交易所规定套做倍数上限5倍。在实际执行中，绝大部分券商执行更严格的标准，很多券商只允许套做3倍。顺便说一下，即使只打算套做1倍，也应该选择允许套作倍数更高的券商。三是，标准券打折比例。比如：交易所规定标准券打9折的券，在实际执行中，绝大部分券商执行更严格的标准，很多券商要求打8折。四是，是否支持T+2。我们知道打新股是T+3，但是第三天收盘时，打新股的钱回到帐户，第三天就不需要再融资了。不过需要预留新股中签的钱，不然可能发生欠资。比如传统打新股，如遇到周一、周三打新股，只能二选一，这在新股行情火爆时令人非常无奈。而如果券商能支持T+2，则周一融资打新股，资金冻结，周二续做回购偿还周一融资的欠款，周三融资不偿还周二的欠款，而是直接去打新，周三收盘时周一打新冻结的资金解冻返还帐户，偿还周二的欠资。所以T+2能大幅提升新股申购的效率。