中小盘股将走下神坛

□南京证券 周旭 温丽君

曾几何时，中小盘个股是A股竞相追捧的对象，中小板综指及创业板指数更是长期跑赢大市；然而，伴随着沪指跌破2000点，市场恐慌情绪大幅蔓延，创业板指数及中小板综指持续暴跌，成为两市中新一轮的做空动力。有人将其归结为12月的解禁高峰，并认为中小盘个股将面临集中的解禁压力。的确，股票供给压力一直是悬在A股上方的“做空利器”，这是A股估值不断回归的根本性影响因素之一，然而，究其根源，市场下跌的动能更多地来自于对成长性个股未来成长性的悲观预期以及避险情绪下高估值溢价率的自发回归动能，而短期解禁潮来临下的供求失衡或将助推这种走势。

结构性减持压力加大

12月迎来全年解禁股解禁的高峰期，共有317亿股解禁股解禁，以最新收盘价格计算，则大约有2180亿元的市值将于12月开始解禁，这相比上个月增长了一倍以上。其中，前十大解禁总市值高达1233亿元，占比达56%；从持股结构来看，占据前十大解禁市值全是主板企业，中国北车、中国重工、新华保险等大型国企及央企赫然在列，对于这些估值目前都处在低位的上市公司而言，其减持冲动不大，甚至为了提振投资者信心，反而还会有更大的增持意愿。这就意味着，有将近6成的解禁股解禁规模将被相对锁定。

从近两月二级市场减持的情况看，两市约有165家上市公司在二级市场减持，减持市值约为64亿元。但与此同时，更有163家上市公司在二级市场上积极增持，共计增持14.7亿股，合计市值将近70亿元，超过了市场的减持总量。由此可见，实际减持的压力并不大，减持情况并未像市场想像的那么糟糕。不过，从增减持的上市公司结构来看，增持的依然是以主板企业为主，以农业银行、工商银行为例，汇金先后四次增持农行、工行，增持资金高达15亿元，而市场减持的主力则仍在估值相对高企的中小板及创业板之上。这也表明，在两市结构性估值失衡依然严重的背景下，低估值的权重股的股东增持意愿有所增强，但对于估值仍处高位的创业板等中小盘类个股而言，股东的减持冲动依然不小，相应的，这些个股也面临着更大的解禁压力。

经济结构失衡 估值底并不牢固

A股目前结构性估值高企依然存在，一方面，权重股的估值迭创新低，目前沪深300的静态估值只有9.16倍，但创业板的静态PE依然有27倍，中小板估值也有22倍，总体估值溢价率仍处在高位之上。除此之外，从今年三季报业绩上看，今年前三季700家中小板公司整体净利润同比下滑8.93%，355家创业板公司净利润同比下滑5.57%，两者前三季度的业绩下滑幅度均大于市场整体指标，显示出银根紧缩、成本高企等不利因素对中小企业的冲击更大。在双重不利因素的叠加之下，中小板、创业板企业的估值回归压力也不断加大。

不过，虽然目前A股总体估值已处于低位，但经济转型的过程痛苦且缓慢，后续改革进程中“老蓝筹”是让利方，盈利增速下滑将是常态，而随着中国经济增速的不断下滑，一些没有定价权的中小企业面临更大的调整风险，这意味着A股盈利增速向上的拐点仍未到来。考虑到未来可能存在的盈利下调预期，其动态估值可能会更高一些，因此，当前估值水平的估值底支撑依然不牢靠。除此之外，大盘更面临的是这样的风险：即宏观经济总体面临转型的需求，传统的蓝筹股虽然估值已经非常低，但其长期趋势增长率正趋于下降，其估值趋低符合长期趋势，则未见得有更大的投资机会；而中小板、创业板个股如果在转型过程中未能脱颖而出，反而如2012年一样在面临经济增速下滑时业绩下滑幅度更甚于主板的话，则其估值将仍有进一步回归的风险。而双重夹击必然会导致A股总体估值的进一步回归，进而使得A股面临长期筑底的运行风险。

总体来看，解禁潮之下的估值结构性回归只是表象，内在蕴含的是经济失衡的运行格局，而如果实体经济的经济转型前景依然不明朗，市场对于未来的悲观预期将仍难得到有效扭转，则股指将继续处于弱势寻底过程中。展望12月市场，政策面难有超预期因素出现，数据企稳但难有更大的正面刺激，解禁潮下市场做多信心愈加不足，则大盘总体很难摆脱颓势，即使短期超跌下蕴含一定的反弹动能，但2000点到2050点一线也很难逾越，投资者宜以谨慎为主。