孙健 在复杂多变的市场理性投资

孙健 在复杂多变的市场理性投资

本报记者江沂 深圳报道

股指下探2000点左右，股票市场出现拉锯盘整行情，而固定收益投资却风生水起。作为平安大华基金公司固定收益总监兼债券基金经理的孙健下半年很忙，短短数月里，他刚刚完成了自己所管理的保本基金的建仓，又开始了一只纯债基金的发行之旅。

经济的减速，令以往重股轻债的投资者开始寻找更加稳健的资金避风港，而近两年债券市场的大扩容也给了债券基金更大的发展空间。拥有十年固定收益投资经验的孙健，面对日益复杂多变的债市，他变得更加理性。他说，他不会冒很大的风险去追求想象中的更大收益，而是在合理的分析框架之内，获取适度的超额收益。

在复杂的市场中求稳定

在固定收益投资领域，孙健是不折不扣的“老人”。他有十年的固定收益投资和管理经验，曾先后供职于券商、保险公司和基金公司。谈到十年的投资感受，一时间感慨颇多，“我明显感觉到固定收益市场变化的频率越来越快，而波动的幅度也比以前放大了许多。”孙健总结，以前固定收益市场每一波行情持续时间约为6个月至9个月，而现在的持续时间仅为3个月至6个月，周期明显缩短。另外，在波动幅度上，以往每次约20个BP的波动幅度，现在可以达到50-100BP。孙健认为，这是因为市场的效率在提高，投资结构在十年间日趋多元化，一些机构也参与短线操作。“这就要求我们，一方面要防止短期波动对收益的影响，另一方面又不能限于短期投资，要用中长期的科学视野来做配置。投资债券不是炒股票，固定收益投资是要在既定的风险波动前提下获得稳定收益。盯住这个目标来做资产配置，任何夸大投资收益的行为，都会带来放大的风险。特别是在缺乏衍生工具的国内市场，尤其要注意。”

总结十年来固定收益投资对自己的改变，孙健说，最大的变化是越来越理性。“人越变越客观，更加讲究投资分析系统的逻辑性、科学性，也会越来越按照既定的分析系统来做情景假设、分析，根据市场数据和信息的反馈来做结论，也据此随时调整自己的方向。”孙健说，从业经历越长，经验越多，考虑的因素也越多，决策的时候感性的成份就会越来越少，理性、客观成份则越来越多。“做投资时间长了，也会反反复复给自己提这样那样的问题，带着问题去思考，可以避免投资上出现重大偏差和失误。也就是说稳定性更强些，不会冒很大的风险去追求很大的收益，而是在合理的分析框架之内，获取适度的超额收益。”

孙健同时也是平安大华的固定收益总监。经过十年的投资，他领悟到固定收益最终体现的是一种“合力”，对研究团队的依赖甚至要超过股票投资。他说：“投资工作不是一个基金经理，不是某几个人就可以做好的工作，固定收益更多体现的是与研究的结合，所以要调动每个人的积极性，提高大家的研究能力。只有各个岗位专业性的组合在科学合理的体系下，才能够保持相对客观的判断，跟得上市场的变化。在此基础上，基金经理才能不断完善分析问题、解决问题的方法和体系。”基于此理念，在他的推动下，今年公司的固定收益研究人员迅速到位。

资金面维持偏紧态势

债市在今年二、三季度迎来了一波调整，而央行的流动性调控方式也与市场年初的预测大相径庭。一方面，降准预期迟迟未能兑现；另一方面，央行则主要通过一系列的逆回购来调控流动性。对此，孙健认为，这主要是中央仍然对通货膨胀严加防范。“从近期央行的几个报告看，目标仍然是控制通货膨胀，年内CPI数据会有小幅反弹，但初步估计不会超过3%。预计明年一季度CPI短期还会出现小幅度下行的情况，但央行主要担忧明年二、三季度CPI上行的风险，因此必须提前做准备。”孙健认为，如果明年GDP盈利见底，二、三季度CPI或会上行，因此短期降息的必要性降低。而如果央行通过逆回购调节流动性被证实有效的话，短期下调存款准备金率的必要性也在降低。

孙健认为，中国此轮经济调整呈现“L”形而非“U”形，从左侧迅速下行后，目前还难见右端上行的趋势，仍处于底部区域。但从乐观的一面看，只要经济不崩盘，每年GDP可以保持7.2%左右的增长率。“至于经济在底部区域波动的时间会有多长， 还要看今后政策是以刺激经济为主还是以转型为主，答案在今年年底可初见端倪。”孙健说。

回到债券投资所关注的资金面因素，孙健认为，目前的信贷仍是“结构化偏紧”。一方面，市场获得信贷资源的来源还是央企、大中型国有企业，中小企业信贷仍然处于相对较弱的地位；另一方面，从总额来看，8.5万亿元的信贷投放也属于相对偏紧的总额控制。近期拜访银行渠道时，他也发现，银行提高了两年期定存的利率水平，这是吸储的信号，说明四季度银行存款考核压力相当大。

“越到年底，资金面因素对债券投资的影响越大。除了信贷控制，每周都有巨额逆回购到期，始终令市场处于'偏紧’状态。近期利率产品如国债、金融债收益率上涨，信用产品收益率则下降，就反映了大家对年底资金面紧张、明年一季度经济反弹复苏的预期。”孙健说。

债券投资仍有较大机会

固定收益投资存在季节差，以往投资界就有四季度适宜买债、一季度适宜卖债的说法。一方面是年末银行存在回笼资金的需要，资金面普遍偏紧，而投资人调整组合的动力并不大；而一季度现金较为丰沛，特别是春节期间，央行一般都会保持资金面的相对宽松。另一方面，年底到年初，也是政策性金融债发行较少的时期。资金面的变化会影响债市收益率，所以市场形成了买卖债券的惯有时点。

“对于今年年底的资金面状况，我们事实上是存在担忧的。”孙健分析，预计降息、降准出现的可能性不大，加上央行每周都有逆回购到期，商业银行也有年底吸储任务，这些都会导致资金面紧张，而这一态势又会传递到债券收益率方面。从国庆节后债券市场的表现看，利率产品收益率上升，而信用产品收益率则出现了下降。

从最近公布的三季度宏观数据看，一些数据确实有回升迹象，如M2在回升，水泥、钢铁、基建建材的价格也处于回升的过程，往后CPI大幅下降的趋势会改变，工业生产小幅回升的可能性较大。在这一背景下，股市的回升会否抽走债市资金呢?孙健表示，从大方向上讲，债券投资仍然存在较大的机会。从目前的货币政策看，货币上的刺激政策不会如2008年那么大，令实体经济呈现自然触底的状态，央行倾向于不使用过多的货币政策去干预，在这样的情况下，股市反弹幅度可能不会太大。受股债轮动影响，债市若明年上半年有个三个月的调整，也不会影响持有的稳定收益。

一旦债市调整，对于新基金来说则存在建仓机会。至于建仓节奏，孙健透露，还要视各个券种是否回升到中长期具备吸引力的位置而定，也就是要看收益率回升的情况。“假设各个券种收益率没有回升，我们建仓还是会优先考虑信用品种。考虑到市场未来发生波动的可能性，要寻找抗波动能力比较大的品种，我们会优先考虑三到五年期的信用债。这样的券种期限收益较好，组合的久期比较适中。”孙健说。

他透露，从流动性角度考虑，也会在组合上配置三到五年期的金融债，这些产品流动性较好，“我们计划拿期限收益率有优势的三到五年期债券为主，这样至少可以获得稳定回报收益，而当市场波动并出现其他投资机会时，也可以迅速调整，买入其他品种。”

简介

孙健，金融工程精算专业硕士，平安大华基金公司固定收益总监，平安大华保本混合型证券投资基金基金经理，平安大华添利债券基金拟任基金经理。专注固定收益投资超过十年，六年货币及债券公募基金管理经验。

历任湘财证券资产管理总部投资经理，中国太平人寿保险投资部/太平资产管理有限公司组合投资经理，摩根士丹利华鑫货币市场基金基金经理，银华货币市场证券投资基金、银华信用债券型证券投资基金基金经理。