人民币市场价将逐步向中间价趋近

□韩会师  

美元兑人民币从7月6.40附近的高位一路下滑至当前的6.25左右，且中间并未经历明显的阶段性调整。似乎刹那间，市场情绪已发生了180度的大逆转。8月之前尚有不少舆论在猜测人民币是否已经走上大幅贬值的道路，而当前人民币是否会再度大幅升值又成为关注的焦点。

无论是前期的人民币贬值预期还是目前的升值预期，都存在较强的非理性成分。正如央行所言，人民币汇率已经接近均衡水平。笔者以为，在当前国内外宏观经济形势下，人民币大升或者大贬都是极小概率事件。目前人民币的升值冲动很大程度上是对前期过度看空的纠正，并不预示趋势性的升值前景。

9月之前，特别是在5-7月，尽管人民银行中间价基本围绕6.32做窄幅波动，维护市场稳定的意图明显，但强烈的人民币贬值预期直接导致结汇意愿下降，而购汇需求大幅上扬，美元兑人民币成交价持续大幅高于中间价成为即期市场的重要特点。

然而经过人民银行与市场数月的交锋，市场逐渐对中间价将随市场预期大幅调整失去了信心，再加上2、3季度对外贸易顺差的迅速积累，前期持有大量美元多头的投资者面临了巨大的风险：一旦中间价始终坚持“维稳”，或者高水平顺差推高人民币，那么前期建立的美元多头就会遭受巨额损失。此外，企业在四季度临近的情况下，为年底的生产经营筹措资金，以及准备年终结算的压力将逐渐增大。多因素作用下，即期市场的结汇意愿开始上升，从而逐步推高了人民币汇率。在中间价保持稳定的背景下，9月3日之后，最终形成了市场成交价持续在中间价下方运行的格局。

由于前期市场积累了大量的美元多头，在人民币贬值预期逐渐消退的背景下，后市的平仓压力仍然较大，因此人民币的强势仍会维持一段时间。但这并不意味着人民币就此重回趋势性升值轨道。

尽管市场成交价自7月以来持续升值，但中间价却并未摆脱基本稳定的总体格局，目前的中间价与年初的开盘价几乎持平。这并不令人感到意外。首先，尽管我国对外贸易顺差快速积累，但这主要是由于国内经济活力下降导致进口需求增速下滑较快造成的，今年全年出口增速仍很可能维持在个位数。在欧债危机前景仍不甚明朗，美国不得不启动QE3维持经济平稳复苏的国际大环境下，明年的外需市场仍然面临较大的不确定性，重启人民币升值步伐的时机并不成熟。

其次，我国经济增速下滑已是共识，通过促进出口稳定经济增长是当前重要的宏观经济调控目标。为实现此目标，多部委今年推出一系列财税金融政策刺激出口增长，如提高出口退税额度、缩短出口退税周期、扩大出口信保覆盖范围、降低海关收费标准等。在政策大环境不变的前提下，重新将人民币推到升值轨道，很容易将其他政策给予出口企业的让利侵蚀掉，这无疑是和其他的出口促进政策唱反调。

对于央行而言，无论是人民币过强的贬值预期，还是过强的升值冲动都并非好事。人民币趋近均衡后，理想的双向波动格局是中间价在一定的范围内维持基本稳定，市场价围绕中间价上下波动，这也是稳定市场情绪，为微观企业运行提供良好外部环境的客观要求。根据目前的外汇市场管理机制，只要中间价稳定在6.30附近，成交价就会被约束在6.23上方，待前期过度积累的美元多头得到有效释放之后，市场价料将逐步向中间价趋近。而市场价实现围绕中间价波动“正常化”之日，才是人民币下一阶段趋势性走势的起点。(作者单位：中国建设银行总行  本文仅代表作者个人观点)