汇丰银行： 新一轮货币宽松 或能阻止衰退而非促成复苏

近期美欧日等主要发达经济体和新兴市场都推出了新一轮的货币宽松政策，以期在当前的经济低潮期刺激增长。汇丰银行的经济学家们指出，目前主要发达经济体面临的是供给面问题，因此通过货币宽松刺激经济，其最可能的效果仅仅是阻止经济走向衰退，而不是支持复苏。而广大新兴市场对发达经济体的增长乏力也不能完全免疫。

从需求疲弱到供给收缩

汇丰银行全球首席经济学家简世勋(Stephen King)在最新报告中指出，对很多发达国家而言，之前的需求疲弱已经发展为供给收缩。工业国家处于经济冻土持续的时间越长，其所陷入的经济困境转变为结构性问题的威胁越大。在此情况下，货币政策实际上对供给面问题无能为力，但投资者似乎并未看透这一点。

“从就业市场疲弱到财政紧缩噩梦，目前的经济困境显然无法通过挥舞货币政策魔棒轻易得到解决。”简世勋说。

以美国为例，美国经济从之前的生机勃勃到最近十年增长频频弱于预期、通胀挥之不去，这一令人痛苦的变化表明，美国经济所面临的问题已经不能仅仅用周期性来解释了。摆在美国面前的，不仅有上一轮数量宽松带来的大宗商品价格高企问题，还有持续低迷的就业市场。

长期失业率的上升伴随着劳动参与率的下降，越来越多的工人放弃了搜寻工作机会的努力。这一看似结构性的恶化已经带来了就业低迷、经济活动疲弱的后果，使实体经济对于联储的金融支持难有回应。此外，财政政策的不确定性以及“财政悬崖”的影响更使得问题进一步复杂化。

美联储对于失业高企的回应是新一轮的量化宽松(QE3)以及将零利率保持至2015年中。但越来越多的证据表明，各种形式的量化宽松并未达到政策制定者所期待的效果。 新兴经济体面临冲击

在发达国家面临供给面问题的同时，新兴市场则备受需求不足的困扰。汇丰下调了对新兴市场的经济预测，主要考虑出口的大幅下滑。中国、印度及巴西的经济预测均不同程度下调，显示新兴市场对发达经济体复苏乏力并不免疫。

相比而言，汇丰对新兴市场的预测调整幅度最大。全球贸易增速急剧下滑，存货上升。新兴市场国家受到冲击最大。发达经济体增长微弱，各国央行的政策宽松以及国债收购也只能是将大额财政赤字推后，各发达经济体似乎越来越像日本，面临“失去的十年”。

从积极的一面而言，经济放缓也带来了结构调整的机遇。比如对于中国来说，出口放缓有助于降低经常项目顺差，缓和全球失衡。但汇丰认为，中国的情况已发生了一些变化。2010年时的顺差下降，主因是进口强劲回升，主要受基建投资加速及超宽松货币条件的拉动。尽管目前中国也开始了新一轮政策宽松，但出于对通胀回升、房地产泡沫以及银行坏账增加的种种顾虑，刺激规模显然与上一轮不可同日而语。因而，目前中国的经常项目顺差下降，更多反映的是世界其他各国的疲弱而非中国的内需反弹。

世界其他区域的失衡也有所调整，但却是消极而非积极意义上的变化。南欧各国的经常项目赤字下降明显，但其原因却不是人们所企盼的竞争力的提升，而是国内需求崩溃造成的。这些国家在饱受财政紧缩之苦外，还要遭受借款人的离弃。外围国家的经济衰退已经开始影响欧元区其他国家，甚至法、德这两个核心国家。

展望未来，汇丰认为，由于发达经济体所面临的主要问题在于需求疲弱，所以降息、财政刺激以及货币数量宽松正是应对的最佳政策组合。但在实际上，这一政策组合并未能取得预期的政策效果。

“当然，人们可以把责任推到欧债危机身上，但供给面的恶化证明国内问题至少要负部分责任。”简世勋指出。在这样的背景下，量化宽松政策的效果也就只能停留在避免经济衰退而不是支持经济复苏的程度。

就当前大家最关注的欧债危机而言，随着欧洲央行无限制干预债券市场、通过将债券利率保持在低位，可以预期欧元区立即解体的风险下降了。但欧债危机的最终解决，除了财政和政治一体化别无选择。

美欧经济仍举步维艰

从主要发达经济体来看，尽管各国央行纷纷启动新一轮宽松政策，但汇丰指出，不管是美国还是欧元区，经济都将在一段时间内保持疲软。

在美国，汇丰注意到，二季度经济数据修正未改变经济缓慢增长的预期，经济将仍在“慢车道”行驶。

汇丰预期，今年美国GDP的年增长率为1.6%，远低于经济的潜在增长率和联储公开市场委员会对今年GDP增长率中值2.3%的最新预测。上半年净出口的增长，对美国经济起到了提振作用，但汇丰认为，下半年这种积极作用将很快消失。汇丰认为，净出口的疲软将不会对美国GDP增速产生过大的负面影响，但是像今年上半年那样净出口的温和增长将会很快消失。

最新经济数据再次显示，美国的商业投资增速开始下滑。由于对资本设备的订单在最近几个月持续减少，商业投资支出增速从2011年10.2%的高位下降到今年前两个季度的7.5%和4.7%的低点，而且这种颓势在下半年仍将持续。因此，汇丰预计，今年全年商业投资增速仅为4.2%。

9月14日美联储公开市场委员会月度会推出新一轮政策宽松以提振经济。汇丰认为，QE3应可降低MBS收益率，并进而通过压低抵押贷款利率和再融资利率，来刺激购房需求，同时改善家庭部门资产负债表。

此外，美联储关于可能进一步出台更多政策的表述，实际上是为扭转操作年末到期后再出台新的资产收购做铺垫。目的在于保持货币政策宽松的力度不减。公开市场委员会的目标是经济能够回到潜在增长水平附近，且失业率降到长期平均水平5.6%左右。因而，即使GDP增速有所反弹或者失业率开始下降在一定时间内都不会立刻逆转政策宽松的基调。从联储的经济预测来看，调低今年GDP预测同时调高明年的预测表明其对政策宽松的效果信心增强。

对于欧元区，汇丰认为，受到债务危机重压的欧元区经济收缩可能继续加剧。尽管欧洲央行无限制干预债券市场的立场为危机的解决争取了宝贵的时间，但危机的最终解决还需要仰赖各国政治家的协作，总体来看，欧元区三季度GDP收缩程度可能加重。

欧洲央行9月份宣布购债新方案，市场反应积极，但这一计划所面临的挑战仍然巨大。欧盟各成员国进一步走向财政融合对于欧元的存续至关重要。但对于外围国家来说，更紧迫的现实问题是经济收缩。经济衰退显然对于各受债务危机影响严重的国家来说意味着紧缩财政赤字目标更难达成，各国政府在减赤和稳定债务负担上面临的形势更加严峻。

汇丰指出，目前来看欧洲央行加大债券市场干预力度，短期内并未对欧元区的经济信心有明显提振。9月发布会上，德拉吉先生并未讨论降息，并明确了7月降息至0.75%已经考虑了经济进一步下滑的前景。因此汇丰仍认为，欧央行年底前再次降息25基点的可能性仍在。