■专家访谈上交所资本市场研究所所长胡汝银：鼓励合理回购增持提升市场效率

□本报记者 周松林

在A股市场持续低迷的背景下，市场呼吁上市公司特别是部分业绩良好的大盘蓝筹公司通过股份回购、增持等手段进行市值管理。上海证券交易所资本市场研究所所长胡汝银接受中国证券报记者采访时表示，在鼓励上市公司进行回购、增持的同时，应该保证市场独立的定价过程不受干扰，应加强监管，防止出现伤害投资者利益的行为。

夯实公司价值创造基础

中国证券报：上市公司市值管理包括哪些内容?

胡汝银：上市公司市值管理主要包括两个层面的内容。第一个层面是强化、夯实上市公司价值创造的基础，提升上市公司价值创造的能力。这是最根本的一点。上市公司应像美国苹果公司那样，不断创新，用最好的产品满足客户的需求，同时为股东提供良好的回报，提升公司的价值，实现股东价值的最大化和公司内在价值的提升。第二个层面，是通过信息披露、大股东增持、股票回购、投资者关系管理、危机公关等各种手段，使公司的运作更加平稳、透明，让投资者更真实更全面地了解公司，从而避免出现公司估值遭到扭曲的情况。

第一个层面是基本的，离开了第一个层面来谈第二个层面的东西，就成了无源之水。因为从第二个层面来讲，有时股价的涨跌与公司的内在价值没有太大关系，而是和宏观基本面、市场系统性因素有关。只有当公司股价出现特别异常的情况，才有必要采取一些合理的行动，让市场在充分了解公司信息的基础上，实现对公司更合理的估值。

加强监管严防不当行为

中国证券报：上市公司市值管理有哪些问题需要注意?

胡汝银：市值管理的目的是有助于市场提升效率，而不是加大市场的扭曲。如果是市值正常的调整，要强行去干预股价，那是一种不可持续的行为，也是一种资源的浪费。国外市场一般都有规定，不能因为增持等行为而加剧市场的扭曲。在一些市场，鼓励公司回购，但回购必须是基于上市公司自己的判断，必须防止回购过程中的不当行为，比如概念炒作、向大股东利益输送、内幕交易等。

美国证交会1982年颁布了一个“10b-18”的规则，用以规范股票回购交易，要求确保股票回购不会影响股价的独立定价过程，降低回购可能对股价造成的意外冲击。这个规则包含了四项具有操作性的要点。一是规定回购只能通过一个经纪账号进行，避免回购通过多个经纪商进行造成某种假象误导投资者；二是规定回购不能在交易日的开盘阶段和收盘前半小时内进行，以免影响股价的独立定价过程；三是规定回购价格不能超过当前(交易进行时)的最高独立买价和当日的最高独立买价，避免回购交易买价成为当日市场交易价格的引导者；四是规定每日回购的交易量不能超过该股票前四周平均每日交易量的25%。总之，这个规则对回购的数量、价格、席位、时段都有限制，目的就是避免影响、干扰市场的独立定价过程。

在我国台湾，以前在股票回购方面曾出现过一些问题，主要表现在三个方面：一是可能成为大股东掏空上市公司的手段，二是为内幕交易服务，三是为大股东维持自己所持股票的市值服务。后来台湾方面对此采取了一系列措施加以规范，对回购过程中的不当行为加强监管。香港市场相对自由化一点，以大股东增持行为居多，比如李嘉诚的长江实业。

在目前的市场情况下，鼓励那些股价被低估甚至跌破净资产的公司，特别是大盘蓝筹公司进行回购或增持，当然是一件好事情，值得肯定。但这种回购或增持行为应该基于两点前提条件：一是不应该对市场的定价造成很大的冲击，造成对投资者的误导。比如有个别公司宣布回购，但实际回购数量极少，却导致了市场价格的异常波动，最后可能对一些不明就里的投资者造成伤害，效果适得其反。这种情况应该避免。二是不要把回购与大股东的减持混在一起。目前有个别公司存在这样的现象。因此，对于上市公司股份回购，应该在鼓励的同时，加强监管，防止出现包括内幕交易、误导公众投资者、借所谓回购题材进行炒作和利益输送等不当行为。