悦达投资：汽车业务成为利润支柱 强烈推荐

　　悦达投资主要业务有汽车制造、高速公路、煤炭、拖拉机和纺织业。其中汽车业务由东风悦达起亚贡献,该公司为起亚、东风、悦达三方合资,股比依次为50%、25%、25%。

　　汽车业务自 2008 年起步入高增长通道,2010 年产销规模突破30 万规模门槛,规模效应的爆发、关键车型进入成熟期、中高档车型的成功上市等因素促使东风悦达起亚盈利能力快速提升。我们预计2011 年东风悦达起亚贡献净利润占悦达投资净利润近80%。

　　高速公路为悦达投资发展提高稳定的现金流;煤炭业务暂较小,业绩稳定;纺织业务2010 年扭亏为盈;拖拉机老旧资产折旧产生亏损。

　　东风悦达起亚量、利齐升,进入最佳发展期

　　进入规模效应爆发期:自首款轿车千里马2002 年上市至2010 年年产销量达33 万辆,东风悦达起亚终破规模效应门槛,尤其是狮跑、福瑞迪稳步进入成熟期是近年公司利润率水平提高的原因之一。

　　关键车型高增长,上半年SUV 销量增长48%、福瑞迪销量增长29%:2010年底2011 年初,智跑、K5 上市进一步提高了公司盈利水平。上半年东风悦达起亚销售整车19 万辆。我们估计目前福瑞迪为公司利润贡献最大车型,上半年福瑞迪销量同比增长29%。我们认为SUV 及福瑞迪的高增长大幅度提高了公司利润率。此外,福瑞迪与狮跑累计销量高,模具费用摊销完毕,这也是公司近年利润率大幅提升的原因之一。

　　2Q11 净利率提升明显,预计公司净利率已达10%,比2010 年提高4 个百分点:2010 年东风悦达起亚净利率为5.8%,与该公司计提了两款车型专用资产减值准备有关。我们测算2011 年一季度该公司单车利润达8000元以上,二季度K5 的上市进一步推高了净利率水平。我们预计2011 上半年悦达起亚净利率为10%左右,单车净利润由2010 年的5000 多元提高到1 万元左右。

　　我们预计二季度净利润环比增长50%以上:预计今年上半年东风悦达起亚实现净利润超过了2010 全年,我们认为由于规模效应和利润率较高车型的销量增长导致的净利率的提升是可持续的,我们谨慎判断全年净利率为9.7%。

　　产能充足、轻装上阵:二工厂投产后,公司总计拥有设计产能45 万辆。

　　由于前期处理充分,公司经营可谓轻装上阵,新上车型提升了产能利用率而新增折旧摊销较少。

　　(平安证券)