四川路桥拟注入资产存疑问 遭投资者用脚投票

　　■本报记者 许 洁

　　资本市场上,对投资者有益的资产重组方案会得到拥护,反之则会遭遇投资者用脚投票。四川路桥(600039.SH)如今就遭遇了后面这种情形。从6月2日至6月10日的六个交易日,公司股价一路下跌,跌幅累计已经超过10%。

　　四川路桥于5月30日公布的资产重组方案。公司称通过此次重组,上市公司与大股东的同业竞争问题和关联交易可以解决。在公布方案的当天,公司股价闻风而动,复牌当日以10.40元的涨停价开盘, 但之后震荡回落,尾盘小涨2.54%。对于当日高开低走的态势, 分析人士认为与大势疲弱有关。

　　此次,四川路桥计划向控股股东四川省铁路产业投资集团有限责任公司(“铁投集团”)发行A 股股票,购买铁投集团下属四川公路桥梁建设集团有限公司(“路桥集团”)100%股权。目前,铁投集团持有上市公司35.79%的股权,拟购买标的资产预估值约为28亿元。

　　《证券日报》记者发现,从2003年3月25日上市起至今,四川路桥除了2003年实施过每10股派0.5元转增2股的分配方案,至今再无分红。并且,公司2004年曾以低价卖出的川交公司时隔7年后却又以高价置入上市公司。2010年,铁投集团曾准备参与公司定向增发,最终却未能成行,而这一次铁投集团却将如愿以偿。

　　路桥施工毛利率过低

　　国信证券一位行业分析师对《证券日报》记者表示:“四川路桥在行业内属于低端公司,修路修桥技术含量不高,在当地政府帮忙下可以获得许多省内订单,但总体竞争力不高。”

　　四川路桥主营业务主要包括路桥施工业务、路桥BT及BOT业务、水力发电业务三大板块,所涉及的行业属于基础设施建设及基础设施投资。其中,路桥工程施工业务为公司贡献约93%以上的营业收入,是该公司最主要的经营业务。

　　从2010年年报中记者发现,路桥施工方面,公司共完成路桥施工主营业务收入42.96亿元,同比增长46%,但是并没有说明净利润情况。而水电投资经营方面,公司水电项目共完成投资26,813万元,累计发电量7.41亿kwh,净利润6,526.56万元,同比增长1372.49%,归属于公司的净利润4251.31万元。公司表示:经过几年来的建设运营,水电投资项目成为公司利润的重要来源。路桥收费业务方面,归属于公司的净利润为4179.85万元。

　　从以上分业务情况介绍可以看出,路桥施工的收益情况并不及另外两块业务,并且毛利率也是最低的,只有5.67%。

　　此次交易拟购买的标的资产——路桥集团主要就是从事路桥施工业务。方案中称标的资产2011年第一季度归属于母公司的净利润为1.83亿元。同时也指出:路桥施工业务一般按照完工百分比法确认营业收入,但路桥集团路桥施工项目完工时间具有不确定性,标的资产未来盈利水平与2011年第一季度可能出现较大差别。

　　而本次交易标的中包括的成德绵公司、成自泸公司分别承担成绵高速公路复线BOT项目、成自泸高速公路内江至自贡段BOT项目的投资、建设和经营。但这两个高速公路BOT项目经营期限有限,对上市公司的可持续发展有一定影响。

　　七年未分红

　　“股价之前已经从7块涨到了10块,也就是说停牌前股价已经包含了重组预期,现在重组方案明朗了,股价反而不会有很大涨幅。”国信证券上述行业分析师对《证券日报》记者表示。

　　“从注入的资产情况来看,并不是很吸引人,这也是公司股价下跌的原因之一。”上述分析师对记者表示。

　　另外,四川路桥2003年3月25日于上海证券交易所上市,2003年实现净利润4616万元,但上市第二年,也就是2004年却出现了8400万元的亏损。从2005年至2009年,公司均保持着微利状态,净利润分别为336万元、1125万元、1204万元、1410万元、2630万元。但2010年,公司突然实现净利润9947万元。业绩的特飞猛进令人惊讶。

　　而就是因为2004年的巨亏,导致四川路桥的未分配利润一直为负数。从2004年至今都没有再分红。2010年年报中称经审计,母公司2010年度共实现净利润8,959.39 万元,弥补以前年度累计亏损后本年度累计可供股东分配利润16.63万元。因公司累计可供股东分配利润较少,未分配利润结转以后年度分配,公司本年度的利润不分配,也不进行资本公积金转增股本。

　　川交公司如何起死回生?

　　除此以外,注入的另外一项重要资产却是2005年置换出去的一项资产。那就是四川路桥川交有限责任公司(简称川交公司)。

　　资料显示,川交公司于1999年12月29日成立。该公司的股权结构为:上市公司四川路桥持有97.1%,四川高速公路建设开发总公司持有2.9%。截止2002年12 月31日,该公司的总资产37,861万元,净资产16,372.47万元,2002年实现主营业务收入62,685.36万元,净利润3,005.29万元。

　　但四川路桥当时表示:从2004年,上市公司包括川交公司在内的整个施工业务板块都出现了较大经营亏损。出于改善上市公司资产和财务状况,保护上市公司盈利能力的目的,四川路桥与当时的控股股东路桥集团以关联交易形式进行了资产置换:置入资产为宜宾长江大桥开发有限公司股权以及招商银行股份,置出资产包括川交公司55%股权及部分固定资产。该交易完成后,川交公司不再纳入上市公司合并财务报表范围,川交公司的亏损不会对上市公司盈利状况产生重大的影响。

　　然而,在此次方案中公司又称,2004年和2005年川交公司均出现了亏损,但2006年后,伴随着四川交通基础设施建设步伐的加快,通过路桥集团改善经营管理,川交公司的盈利能力逐步好转;2009年至2010年,川交公司经营规模和盈利情况均有了较大幅度的改善。故本次四川路桥重大资产重组中,将川交公司置入上市公司将有利于增强上市公司的盈利能力,同时也解决了铁投集团与上市公司之间的同业竞争问题。

　　2005年置出时账面价值为1.19亿元,作价1.23亿元,当年营业收入为3.91亿元。但方案显示,2010年该公司营业收入达42.41亿元,实现净利润1.49亿元,本次川交公司55%股权预估值2.84亿元,增值165%。

　　但路桥集团究竟是如何让川交公司起死回生的?投资者却无从得知。