挥别轮动式普涨 笑迎结构性回升

□南京证券 周旭 温丽君

此次欧美股指的剧烈波动并未“伤”及A股，在国内结构性政策微调信号日趋明显的推动下，A股接连拒绝“跟跌”，反弹行情也由此渐入佳境，沪综指重上2500点整数关口。鉴于主导股指反弹的政策信号日趋明确，短期反弹进程将进一步深化，不过反弹行情将告别前几日的轮动式普涨阶段，而进入追随政策微调脚步所带来的结构性回升行情阶段。

经济继续下滑 反增政策放松概率

继汇丰公布的PMI初值意外上行之后，市场对于中国物流与采购联合会的PMI数据广泛持乐观预期，不过周二公布的数据却让市场大跌眼镜。10月制造业PMI仅为50.4%，比上个月回落0.8个百分点，创30个月新低。不过令人玩味的是，同一天公布的汇丰PMI终值为51%，高于9月份的49.9%，创下了近5个月以来的新高。作为代表不同规模企业的景气指数先行指标，其走势近期开始出现明显分化，前期代表大中企业的物流联合会PMI持续走强趋势被扭转，而这正是政策微调介入下的直接结果。不过，作为与经济密切度更高的物流联合会的PMI，10月份快速回落，则明显意味着未来经济增速将继续降低，考虑四季度出口和投资增速都将继续出现下降，市场普遍预测四季度国内生产总值(GDP)可能由三季度的9.1%回落至8.7%。

国内经济增速不断下滑，同时欧债危机在解决过程中也不断出现反复，这使得国内经济走势面临较大的不确定性，而国内中小企业面临的生存困境，已明显让决策层开始慢慢转变其政策口风。从近期高层的表态来看，政策微调的走向已趋于明确。当前实质性的政策正在紧锣密鼓地出台，10月中旬国务院出台九大金融财税政策力挺小微企业之后，近期这些政策正逐渐付诸实施，从增值税税率试点再到增值税、营业税税率起征点的上调，财政政策利好频频。而结构性减税的背后，正是对中小企业政策微调、定向宽松的开始。可以预期的是，后续将有更多关系中小企业、民生等方面的政策利好不断释放，而这将在A股市场上掀起更大的波澜。

从轮动式普涨到结构性回升

政策微调的预期给予市场很大信心，并助推流动性持续改善，银行间资金利率出现明显回落。从shibor利率走势来看，近期各大期限shibor利率回落势头明显，尤其以1周、2周及1个月利率品种的回落幅度最大。物价方面，从近几周的农产品价格走势上看，各省农产品价格均出现了较大幅度回落，物价回落势头显著，通胀局势已经出现年内可控、并有望加速下降的良好势头，这也给予了政策更大的回旋空间。公开市场上，在11月的未来几周内，资金到期量依然较为丰裕，加之目前M1增速已低于10%的低值，因此，流动性继续有所改善完全可以预期，流动性环境相比前期将持续改善。

诚然，CPI回落、定向宽松、流动性改善等一系列有利因素都将促使股指进一步震荡攀升，不过，上市公司业绩回落且分化，仍成为市场最大的结构性风险点，而外围市场暴涨后的波动也构成短期市场扰动的主因。

我们认为，股指运行将逐步从超跌反弹的轮动式普涨逐步过渡到结合估值、业绩以及流动性改善逻辑的结构性回升。基于政策微调预期是引领本轮反弹的主要因素，后续结构性行情或也将从政策放松的方向展开。当下，博弈政策方向还需遵循新兴产业投资及消费升级两大思路。

一方面，短期政策全面放松难以预期，但在政策对冲的影响下，新兴产业投资或将成为政策微调最可能的主攻方向，而新兴产业个股的选择也将从前两年的主题概念投资转化为实质性的个股精选上。需要注意的是，政策扶持是新兴产业投资能否推进的关注重点，而技术的成熟度是产业能否快速规模量产的关键。结合技术的成熟度及政策扶持重点工程等主要因素考量，建议继续重点关注节能技术与装备、环保技术装备、物联网云计算及新能源集成应用等重点领域。

另一方面，扩大内需尽管任重道远，却是应对外需不振下的不二选择，预计关系民生的消费性税收制度改革仍将是未来财政政策主攻方向，也是政策定向宽松的大概率方向。在扩大内需的背景下，消费升级或将诞生成长性及业绩增长较为确定的品种，建议从中精选个股，继续看好品牌产品消费及品牌服务消费，包括品牌中药、海珍品消费及旅游消费中业绩增长较为确定的个股机会。