投基方法论|鹏华基金陈龙:市场用真金白银看多国防军工行业

      新华财经北京11月24日电 鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理陈龙11月24日做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》,展望军工行业投资机会。

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嘉宾简介:陈龙,经济学硕士,曾任杭州衡泰软件公司金融工程师,2009年12月加入鹏华基金,历任监察稽核部金融工程总监助理、量化及衍生品投资部量化研究总监助理、量化研究副总监,先后从事金融工程、量化研究等工作,现任量化及衍生品投资部副总经理、基金经理。

问:今年国防军工行情的核心逻辑是什么?与2014-2015年的行情有什么不同?

陈龙:我们在2014年就发行了第一只国防军工行业主题指数基金。现在回头看,2014-2015年那轮行情的核心逻辑还是资产注入,叠加创业板的估值上涨,催生了那轮的军工大行情。但随之带来的是2016-2018年非常痛苦的三年估值回归过程。目前看主要有两个方面的原因:一个是有A股大环境的因素,整体估值趋于下行;第二是行业自身的因素。

从基本面的角度看,2018年底2019年初基本上是军工行业基本面的拐点,主要有两个方面原因促成。一是行业改革2018年底接近尾声;二是贸易摩擦因素,随后又扩大至科技、金融等领域。

从资本市场的角度看,市场对国防军工行业真正的看多是在今年三季度。这个可以从机构的资金配置看出一些端倪,主要分为两块。

其一,国防军工主题类基金2019年以来规模一直较为稳定,到2020年2季度末的规模大致在300亿元,而到了3季度末规模飙升到600亿元,扣除净值波动因素,净流入大致在200亿元左右。

其二,从主动基金的配置比例角度看,根据安信军工的统计,主动基金重仓股中,国防军工的持仓占比由0.72%跳升至1.62%,这个幅度也是非常惊人的。

可以看到市场在用真金白银诠释对国防军工行业看法的大逆转。目前看,对行业较为一致的逻辑包括以下三个方面。

逻辑1:国防军工是国家安全的重要保障,是大国崛起的重要支撑。以美国为例,根据天风策略的统计,1973年至2019年期间,航天及国防军工行业的涨幅在所有细分行业中排名第一。

逻辑2:因为外围环境变化带来的国防政策调整,即从“强军目标稳步推进”转为“作战能力建设”。在11月初发布的“十四五”规划和2035年远景目标建议中,首次提出“全面加强练兵备战”“确保2027年实现建军百年奋斗目标”等,背后都隐含了对现代化武器装备的巨大需求。

逻辑3:从供给端的角度,武器装备从能力建设向放量列装推进。“十三五”之前一直是我国重点型号装备定型或者小批量列装阶段,解决从无到有的问题;2018年以来的实战化训练,解决从有到使用到逐步形成战斗力的问题;而展望“十四五”,将是我国新型武器装备的放量列装阶段,从而真正形成我国军队的作战能力体系。

所以,这可能是国防军工行业有史以来第一次由基本面因素驱动的行情,跟以往任何一轮行情都有着巨大的差异,投资者也需要迫切的转换思维,消除行业偏见,适应行业新的变化。

问:8月中旬以来,国防军工行业出现一轮显著的调整,主要原因是什么?市场存在哪些方面的顾虑?

陈龙:上面也谈到,这轮军工行情的逻辑跟历史上任何一轮都不太一样。对投资者而言,逻辑的切换、行业偏见的消除都是一个渐进的过程。短期巨大的涨幅、事件情绪的过度演绎,确实给行业带来不小的调整压力。

目前市场对国防军工行业最大的担忧在于预期的订单能否真正落地,这也是本轮国防军工行情最核心的逻辑。但由于军工行业的特殊性,投资者只能通过上市公司公开披露的财报数据去验证。

从最新三季报的情况来看,导弹、电子元器件、新材料等保持了非常高的景气度,这其实在一定程度上验证了行业的高景气。但下游军工主机厂的业绩仍然较为平淡,而且从资产负债表的角度,也看不到订单增长的端倪,所以令市场略有失望。

从财务数据验证的角度,可能明年3-4月份是比较关键的时间窗口,届时通过2020年报或2021年1季报便可验证下游主机厂的订单情况。

问:近期国防军工行业出现了一些异动,有哪些影响因素?

陈龙:基于对产业链走访调研,确实了解到部分军品在后续订单的下达方式和付款方式上有些调整。

首先,在订单下达方面,改变以往一年一个批次的方式,改为5年一个大批次下达,这个主要针对航空主机厂这块,这样带来的变化在于订单的确定性大幅提升,消除了对订单的顾虑。

其次,对部分军品提高了预付款的比例,此前预付款比例一般在30%左右,而且存在层层压降的情况,导致军工类企业现金流较差,财务费用高企,扩产动力不足。而预付款比例提高之后,可以大幅改善企业的现金流,降低财务成本,提高企业的生产积极性。

第三,分期付款的节奏也有了一定的调整。之前一般是订单下达时,给一定比例的预付款,剩余部分需等到军品交付后才支付;而调整后的政策是根据生产的进度逐步支付款项,无需等到最后军品真正交付,这同样也会极大的改善军工企业的现金流状况。

总体上看,政策的调整消除了未来订单的不确定性,大幅改善了企业的现金流,尤其对军工主机厂而言,带来实质性的利好。

问:如何看待国防军工行业未来的投资机会?

陈龙:以下分别从估值、行业景气度、资金等三个方面谈下这个问题。

首先,目前行业的估值处在什么样的水平?以中证国防指数为例,目前的静态市盈率估值大概在60倍左右,处于历史40%左右的水平,前期高点的时候大概处于50%左右分位数。总体上看,确实不如6月底那会那么低估,但也算不上泡沫化。

其次,从A股的历史统计看,行业的表现与其行业景气度高度相关,而历史涨跌幅、估值水平等因素都会相对被淡化(极端泡沫化的估值除外)。所以看这轮行情能走多远,核心是看行业的景气度能持续多长时间。

3季度以来,部分上市公司已经公告了一些大额订单的情况,基本上都是属于长期订单。另外,随着近期行业政策的调整,预计未来几个月内,核心军品的订单将陆续落地,基本上保证了未来5年订单的确定性。从这个角度看,未来3-5年行业或将维持非常高的景气度。

第三,资金层面上,虽然三季度流入国防军工行业的资金不少,以公募基金为代表的机构资金也大幅增配军工行业。但从相对配置的角度,目前仍处于低配的水平。考虑未来行业景气度的变化,我们认为恢复至标配是一个大概率趋势,所以这块的空间还非常大。

问:从“备战能力建设”的角度,哪些子行业具备更高的景气度?

陈龙: 从“备战能力建设”的角度,建议重点关注两个方面的标准:“未来作战装备”和“消耗性装备”。

“未来作战装备”是指要符合当前及未来作战需求,如导弹、新一代战斗机、无人机等;“消耗性装备”主要考虑到一方面实战化训练会加大消耗性装备的消耗,另一方面真正形成作战能力需要大量消耗性装备进行战略储备。

问:对于普通个人投资者而言,如何参与国防军工板块,有哪些合适的投资工具可供选择?

陈龙:国防军工行业的子行业众多,按照武器装备类型,可以分为航空、航天、船舶、兵装及信息化等5个方向。由于行业特殊性,国防军工行业上市公司研究的难度比较大。因此,对普通个人投资者而言,通过国防军工行业主题基金产品来参与行业的投资,将资金交给专业的机构投资者是比较好的选择。

按照不同的投资策略,国防军工行业主题基金可以分为主动基金和指数基金。相比主动管理基金而言,指数基金具备运作透明、管理高效、费率低廉、风险分散等优势。其始终保持高仓位运作,紧密跟踪指数表现,是较为理想的投资工具。

对于场内投资者而言,可以选择国防军工类的ETF产品,兼具指数基金优势及ETF交易便捷的特性;对于场外投资者而言,可以选择普通的国防军工指数基金。

问:在目前,适合采取什么样的投资策略?

陈龙: 6月份以来,国防军工行业已有一定的涨幅,估值也存在一定的修复,即使考虑近期的调整,其涨幅依然较为可观。

从估值的角度看,以中证国防指数为例,目前静态市盈率的估值水平为58倍左右,处于历史40%左右的分位数水平,相比6月底20%的分位数水平已经有所提升。

所以,在目前的位置上,我们倾向于推荐“底仓配置+分批定投”的策略,具体理由如下:

考虑到国防军工行业未来几年仍会保持较高的景气度,且近期板块已有一定幅度的调整,风险也有所释放,目前保持一定的底仓配置是比较合适的;具体底仓的配置比例视每位个人投资者的风险偏好而定。

同时,考虑到国防军工行业较大的波动性,一次性满仓带来的投资风险也是比较大,所以建议在底仓配置的基础上,根据市场的波动情况,采取分批定投追加的策略,可能在盈利体现上会更好些。

在定投策略方面,有两种选择:一种是简单的定期定额的定投模式,而另外一种是根据市场行情波动采取调整加仓的模式。有能力和精力来关注市场波动的投资者,还是比较推荐第二种定投模式。

基金有风险,投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录,仅代表被访者个人看法,不代表今日头条和新华财经观点。


编辑:林郑宏

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