海富通基金杜晓海:“固收+”产品长期收益风险比优势突出

新华财经北京5月11日电 海富通基金量化投资部总监杜晓海11日做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》,详解基金投资之道。

嘉宾简介:杜晓海,硕士,CFA,19年金融从业经验;历任Man-Drapeau Research金融工程师,American Bourses Corporation中国区总经理等职;2003年1月加入海富通基金,历任定量分析师、高级定量分析师、定量及风险管理负责人、定量及风险管理总监、多资产策略投资部总监,现任量化投资部总监。他管理的产品曾两次获得金牛奖。

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问:对于普通投资者而言,如果要追求比较稳健的、最好能取得高于理财的收益水平,公募产品有哪些策略?

杜晓海:目前比较流行的 “固收+”策略,比较符合普通投资者稳健理财的需求。“固收+”产品本质是以中短期绝对收益率为目标,具有严格回撤控制的投资产品。一只管理出色的“固收+”产品净值在理想情况下能达成一条相对稳定同时斜率又不错的曲线。

在基金产品中,“固收+”很多是二级债基或偏债混合基金,但二者不能直接画等号。不少二级债基和偏债基金追求相对收益,仍有可能有较大的波动性。“固收+”也不能只投资于收益最为确定的现金或债券品种,因为理财所需收益相对较高,要体现收益增强的部分。

经过多年实践,股债资产配置策略是我们追求绝对收益目标的重要方法。此外,管理良好的对冲产品也可以成为“固收+”的有效补充。

问:股债混合产品收益比不上股票,稳定比不上债券,有什么好处呢?

杜晓海:首先来说,股债混合产品更适合大多数投资者的风险偏好。全球市场中A股市场还属于新兴股票市场,具有长期的高波动性和回撤大的特点。比如2015/6/12-2015/8/26,上证综指从5166.36点下跌至2927.29点,回撤幅度达43%。虽然近几年波动性稍趋缓,但仍不乏指数“过山车”的情况。另一方面,大家从货币基金收益率破2%等新闻也可以看到,低利率环境已经到来,纯债基金的收益率也逐渐下行,股债混合产品的风险收益水平更匹配一些投资者的偏好。

另一方面,从历史上来看,通过股债配置是可以显著提升资产组合的收益风险比的。很多研究表明,40%股票的组合是一个临界点,超过这个临界点,Sharpe比率持续下滑,组合安全性显著下降。10%-30%权益比例的组合Sharpe比例更高。从基金业的实践经验来看,根据银河证券数据,截至今年1季度末,银河证券二级分类的标准股票型基金近5年平均收益率为22.25%,近10年平均收益率为99.93%,偏股型基金近5年平均收益率为22.31%,近10年平均收益率为80.63%;偏债型基金近5年平均收益率为20.85%,近10年平均收益率为97.88%,绝对收益目标基金近5年平均收益率为29.60%,近10年平均收益率为73.51%。可以看到,虽然后两种基金的风险明显比前两者低,但是实际上中长期的收益率水平却与前两者非常相近,甚至一些阶段的表现还高于前两者。长期来看,“固收+”产品在收益风险比方面的优势还是非常突出的。

问:什么是对冲策略产品,在市场多头时收益是不是不占优?

杜晓海:对冲策略产品就是先构建股票多头组合,再用空头股指期货对冲市场风险,最终获取超额收益部分的产品。产品的设计和管理方式决定它跟股票市场基本是零相关。这类型产品在大牛市时,“性价比”较低一些。在震荡市或者是弱市的情况下,表现会比较好。

众所周知,做投资择时是很难的。如果能够准确判断出今年是牛市或者是震荡市,事情就变得很简单。正是因为我们判断不定,所以全天候的绝对收益产品存在的意义才会比较强一些,投资者可以忽略掉择时问题。

问:对冲策略产品会不会亏钱?

杜晓海:对冲策略不能保证一定不亏钱,如果管理不当,也会发生亏损。印象深刻的有两个案例,一个是2016年股指期货交易受限时,我们选择了低仓位,如果选择高仓位的话,在那种情况下就得比沪深300做出好几个点的超额收益才能够挣钱,难度非常大,一旦跑不赢指数就亏钱。

另一个案例是从2016年到2018年,跑赢沪深300不是一件特别容易的事情。当时中小股估值相对比较高,如果持仓更偏向中证500或者是中证700的话,跟沪深300的跟踪误差就会很大,在那种风格下会跑不赢指数。

但是我们采用的比较接近行业中性策略,更容易规避这种突出的市场风格对基金净值的影响。公募基金管理人最靠谱的能力就是在行业里找出相对更好的公司,如果做行业轮动、风格轮动,“不靠谱率”挺高的。所以,在行业基本是中性风格的基础上,专注于把行业中好公司选出来,是一种不错的策略。我们在过去几年坚持这种做法,每年股票组合都获得了不错的超额收益,对冲之后变成了绝对收益。

问:最近很多人在讨论期货移仓、展期的问题,在做对冲产品的时候,股指期货展期会不会有成本?

杜晓海:股指期货的展期确实是有可能有成本的,虽然我们日常管理中大多数时间都是用来选股的,争取跑赢指数,但是我们也会花一些心思在期货的折溢价情况。如果某一天市场情绪比较好,股指期货的折溢价情况也比较健康的话,有可能我们会提早做一些展期。类似2-3月份的时候,甚至可以早早的把一些期货合约展到6月份合约。500合约甚至能挣到一个从正溢价到负溢价的钱。展期虽然不是最重点的,但是也是日常管理中需要关注的,尤其是组合的规模大到一定程度,肯定不希望拖到最后两天去展期,一方面有换仓成本,一方面对市场的冲击也比较大。规模越大越要注意展期的时间,适当的打一些提前量。

问:量化方式适合普通投资者吗?普通投资者是不是只能通过购买对应的基金?

杜晓海:量化方式,要求一些编程和数量化处理工具。相对普通投资人而言,是一个比较深度的方式。但如果编程能力很强,那也可以做量化投资。量化方式不是完全不适合普通投资人。

但是现在以及在过去的一两年的时间里,大家普遍地感觉到炒股不如买基金,就是因为投资其实还是一个相对偏专业的、团队的事。如果闭门造车,效果可能会弱一些,一方面会很辛苦,另一方面做出来效果又差强人意。专业机构有大量的研究团队,各方面的风险控制和保障也比较到位,所以很多投资人会发现买基金效果会比较好。

在美国,普通投资人基本都是通过买基金的方式。相比较于国外,国内喜欢炒股的投资人比例还是较高。往前看的话,我认为买基金的方式会变得越来越受欢迎,比例会越来越高。

问:量化对冲的依据主要来源于对历史数据的模型分析,有时候历史数据也有失效的时候,请问怎样解决失效的问题?

杜晓海:权重因子是一个很大的变量,世界上任何决策到最后其实都是多因子,同样的10个因子摆在不同的投资人面前,大家的选择都不太一样,有的人选择是偏价值一点,有的人可能选择成长多一些,有的人可能选择高频技术分析多一些,有的人可能选择因子轮动多一些,所以这个是体现管理人的价值观和管理方式的问题。我们所使用的因子需要满足两方面要求,第一,历史回测效果好,第二,符合我们的投资常识。我个人不喜欢没有经济意义的因子,即使它的回测效果很好。我不喜欢去买完全不理解的策略,因为结果的可预测性会比较差。

我喜欢盈利与估值、成长性相结合的策略,它本身符合投资常识,即便短期或者阶段性表现稍微弱一些,但是这是一个投资的正道。我觉得坚持这种做法,从长远的角度来看效果会比较好。虽然这种策略也不可避免的会在一些阶段表现弱一些,比如像去年2月份跑输指数,另外像2018年四季度,宏观上进入衰退,大家都觉得前景非常暗淡,公司的盈利能力阶段性被忽略。这种时候我们也会适当的调整策略,但也不会调整到一些完全不认同的策略上去。在坚持盈利的基础上,如果市场特别火爆的时候可以适当多头暴露多一些,对波动性的约束稍微低一些,或者在衰退象限时,盈利因子不行,可能高分红因子会表现好一些,那它的经济意义还是存在的。我们偏向去选择一个长期有效果,短期虽然不是最优解,但也还是一个不错的解决方案来规避阶段性的回撤。

基金有风险,投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录,仅代表被访者个人看法,不代表今日头条和新华财经观点。

编辑:刘玉龙 董婷婷

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[责任编辑:赵鼎]