【发行情况】本次健友股份总共发行不超过5.03亿元可转债。优配：每股配售0.70元面值可转债；仅设网上发行，T-1日（4-22周三）股权登记日；T日（4-23周四）网上申购；T+2日（4-27周一）网上申购中签缴款。配售代码：753707；申购代码754707。
【条款分析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式（0.3%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%），到期回售价为109元（含最后一期利息）。主体评级为AA，转债评级为AA，按照6年AA中债企业债YTM 4.03%计算，纯债价值为90.05元，YTM为2.28%。发行6个月后进入转股期，初始转股价54.97元，4月21日收盘价为54.70元，初始平价99.51元。条款方面，15/30+90%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为1.27%。
【公司基本面】公司是中国肝素原料药生产的龙头企业。公司销售产品涵盖标准肝素原料、低分子肝素制剂、抗肿瘤制剂及其他高附加值无菌注射剂，主要销往美国、日本和欧盟等国家及地区，是国内少数通过美国FDA认证和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业。2019年前三季度，公司实现营业收入18.28亿元，同比上升40.14%，归母净利润4.49亿元，同比上升34.11%。2019年三季度公司的毛利率和净利率分别为50.82%和24.54%。目前公司市值约为400亿元左右，PE TTM 73倍，估值水平偏高。
【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为45%左右，以2020年4月22日正股价格计算的可转债理论价格为122~123元。相对估值法，目前同等平价附近的一心转债转股溢价率为24.38%。考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值，公司资质较优，我们预计健友转债上市首日的转股溢价率区间为【23%，25%】，当前价格对应相对估值为122~124元。综合考虑，预计健友转债上市首日价格在122~123元之间。
【申购建议】健友股份总股本7.18亿股，前十大股东持股比例81.44%。如果假设原有股东70%参与配售，那么剩余1.51亿元供投资者申购。假设网上申购户数为600万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.0025%附近。考虑到当前转债平价低于面值，公司作为细分领域龙头，市场关注度较高，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。
正文
投资建议
预计健友转债上市首日定价区间为122~123元。按照2020年4月22日收盘价计算，健友转债对应平价为99.51元。目前同等平价附近的一心转债转股溢价率为24.38%。考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值，公司资质较优，我们预计健友转债上市首日的转股溢价率区间为【23%，25%】，当前价格对应相对估值为122~124元。绝对估值下，理论价格为122~123元。综合考虑，我们预计健友转债上市首日的定价区间为122~123元。
可以参与申购，二级市场可以配置。公司是中国肝素原料药生产的龙头企业。公司销售产品涵盖标准肝素原料、低分子肝素制剂、抗肿瘤制剂及其他高附加值无菌注射剂，主要销往美国、日本和欧盟等国家及地区，是国内少数通过美国FDA认证和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业。考虑到当前转债平价低于面值，公司作为细分领域龙头，市场关注度较高，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。
发行信息及条款分析
发行信息：本次转债发行规模为5.03亿元，网上申购及原股东配售日为2020年4月22日，网上申购代码为“754707”，缴款日为4月27日。公司原有股东按每股配售0.70元面值可转债的比例优先配售，配售代码为“753707”。网上发行申购上限为100万元，主承销商中金公司最大包销比例为30%，最大包销额为15095.7万元。
基本条款：本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为第一年为0.30%、第二年为0.60%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为1.80%、第六年为2.00%。转股价为54.97元/股，转股期限为2020年10月30日至2026年4月22日，可转债到期后的五个交易日内，公司将按票面面值109%的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金全部投资于高端制剂预灌封生产线项目、抗肿瘤产品技改扩能项目以及补充流动资金。
正股基本面分析
公司简介：
公司是中国肝素原料药生产的龙头企业。公司销售产品涵盖标准肝素原料、低分子肝素制剂、抗肿瘤制剂及其他高附加值无菌注射剂，主要销往美国、日本和欧盟等国家及地区，是国内少数通过美国FDA认证和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业。2019年前三季度，公司实现营业收入18.28亿元，同比上升40.14%，归母净利润4.49亿元，同比上升34.11%。2019年三季度公司的毛利率和净利率分别为50.82%和24.54%。
公司经营分析：
公司产品多元化，客户黏性高。公司标准肝素生产业务始于20世纪90年代，目前公司已发展成为国内肝素原料药生产的龙头企业之一，同时在全球市场亦具备市场接受度和产品知名度，产品主要出口至美国、欧洲等国家和地区。除核心产品肝素钠原料药外，公司积极拓展其它产品线，实现产品多元化布局。公司拥有卡铂注射液、氟尿嘧啶注射液等抗肿瘤制剂及其他高附加值无菌注射剂的批量生产能力，肝素制剂及注射剂为公司营收提供有益补充。公司客户资源优质，已与Sagent、Sanofi等海外肝素类制剂公司建立起稳定的合作关系，作为Sagent在美国境内标准肝素制剂所需原料药的唯一供应商以及Sanofi的长期合格供应商，公司凭借质量可靠的产品赢得客户黏性。此外，虽然公司产品并非受新冠肺炎疫情影响直接拉动的品类，但医药板块整体向好的情况下，原料药作为产业链上游或将受益。
公司积极进行产业链纵向延申，实现协同效应。公司基于标准肝素业务的经验，积极进行产业链纵向延申，向下游肝素制剂行业进行拓展。公司制剂产品包括依诺肝素钠注射液、达肝素钠注射液、那曲肝素钙注射液，是国内少数同时拥有三种低分子肝素制剂批件的生产企业，充分实现肝素产业链垂直一体化的协同效应。
公司研发储备丰富，注重成果转化。公司目前拥有研发团队阵容超过300人，硕博人员占比逾60%。公司主要研发产品包括抗感染、抗肿瘤、抗凝血等药品，获批注射剂ANDA共11个。截至 2019 年 6月30日，公司正在进行的研发项目共23项，储备丰富，进展顺利。公司健全的研发投入和激励机制有效保证了产品质量。在国内医药市场，公司已取得《药品 GMP 证书》、制剂及原料药《药品注册批件》；在国际医药市场，公司产品已通过美国(FDA认证)、欧盟(EDQM认证)、日本等国家和地区权威机构的认证。
行业竞争格局分析：
我国医药产业稳健增长。作为关系到国计民生的战略性行业，我国医药产业保持平稳发展的势头。根据IQVIA数据，2018年中国医药市场规模达1,323亿美元，市场份额达10.98%，位居世界第二。此外，中国医药市场2013-2018年复合增长率达6.8%，高于世界平均复合增长率4.0%。得益于医药行业鼓励政策的出台、医疗体制改革的持续推进、医疗水平的提升、人民健康意识的增强等众多因素，预计中国医药行业市场规模将保持平稳较快增长。
公司是肝素细分行业龙头。我国肝素类产品行业集中度较高且以出口为主，2018年度，前五大企业合计出口额占比达51.32%，合计出口量占比达39.89%。2016年至今，公司肝素原料药的出口额均位居国内前二，2017年及2019年1-6月公司肝素原料药出口额位居国内首位，是全球最主要的高品质肝素原料药供应商之一。
本次募集资金运用：
公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过5.03亿元，将全部用于高端制剂预灌封生产线项目、抗肿瘤产品技改扩能项目和补充流动资金。
免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险，入市须谨慎!
