滨化转债(113034)申购价值分析:预计上市价格中枢为114元,中签率为0.02%

摘要

公司为氯碱行业重要企业,主要产品包括环氧丙烷和烧碱

滨化股份(601678.SH)是国内氯碱行业的重要企业,主要产品包括环氧丙烷、烧碱、三氯乙烯等。截至2018年底,公司烧碱产能为65万吨,在山东省内名列前茅,公司环氧丙烷产能为28万吨,居全国前列,国内市场占有率为8.5%。分产品来看,2018年环氧丙烷的销售收入(22.93亿元)占营业收入(66.98亿元)的34.2%;烧碱的销售收入(22.36亿元)占营业收入的33.4%。根据公司2020年1月15日的业绩快报,2019年公司实现营业总收入61.61亿元,同比下降8.74%,实现归母净利润4.65亿元,同比下降33.77%。

纯债价值为90.64元,债底保护力度强

滨化转债(113034.SH)发行规模为24.00亿元,按面值(100元)发行,发行期限为6年,到期赎回价为110.00元(含最后一期利息),对应的YTM为2.41%。债项信用等级为AA(新世纪),按照2020年4月7日6年期AA级中债企业债到期收益率(4.1345%)计算,纯债价值为90.64元。正股2020年4月7日收盘价为4.70元,初始转股价为4.78元,对应的转股价值为98.33元。该转债主要条款中规中矩。

预计上市价格中枢为114元

我们选取满足以下几个条件的可转债进行比较:1)2020年4月7日转股价值在95至102元之间,2)债券余额在10至50亿元之间,3)债项评级为AA,4)行业为钢铁、煤炭、化工或有色金属。鸿达转债等3只符合条件的可转债2020年4月7日的转股溢价率主要处于14%至19%的区间,平均值为16%。我们预计滨化转债的上市转股溢价率中枢为16%,上市价格中枢为114元。

预计中签率中枢为0.02%,建议投资者积极申购

综合来看,公司为国内氯碱行业的重要企业,主要产品为环氧丙烷和烧碱。此次发行的可转债的纯债价值为90.64元,YTM为2.41%,债底保护力度强,转股价值为98.33元,主要条款中规中矩。我们预计滨化转债的上市价格中枢为114元,中签率为0.02%,建议投资者积极申购。

风险提示:原材料价格涨幅高于预期,市场竞争加剧,正股价格调整幅度过大,疫情影响高于预期。

1、公司经营情况

烧碱和环氧丙烷销售收入各占营收的35%左右。滨化股份(601678.SH)是国内氯碱行业的重要企业,主要产品包括环氧丙烷、烧碱、三氯乙烯等。截至2018年底,公司烧碱产能为65万吨,在山东省内名列前茅,公司环氧丙烷产能为28万吨,居全国前列,国内市场占有率为8.5%。分产品来看,2018年环氧丙烷的销售收入(22.93亿元)占营业收入(66.98亿元)的34.2%;烧碱的销售收入(22.36亿元)占营业收入的33.4%。分销售地区来看,2018年国内地区的销售收入(62.37亿元)占营业收入的93.12%。

2019年营收下降9%。根据公司2020年1月15日的业绩快报,2019年公司实现营业总收入61.61亿元,同比下降8.74%。单季度拆分来看,公司4Q2019营业收入同比下降2.07%,降幅较3Q2019缩小13.29个百分点。

2019年归母净利润降幅扩大。根据公司2020年1月15日的业绩快报,公司2019年实现归母净利润4.65亿元,同比下降33.77%,降幅较2018年扩大18.76个百分点。单季度拆分来看,公司4Q2019归母净利润同比增长192.15%。

公司股权结构较为分散。截至2020年2月5日,滨州水木有恒投资基金持有公司10.79%的股份,为公司第一大股东。公司的实际控制人为张忠正、石秦岭等12名自然人,这12名自然人合计持有公司24.11%的股份,为一致行动人。股权质押方面,滨州水木有恒投资基金质押股份占公司总股本的10.16%。近期无限售股解禁。

2、正股估值水平

当前市净率低于近三年均值。2020年4月7日,公司股票的市净率(LF)为1.1X,显著低于近三年平均值(1.6X),市盈率(TTM)为15.6X,与近三年平均值(15.1X)差异较小。

3、募集资金使用计划

此次发行可转债所募集得资金将全部投资于“碳三碳四综合利用项目(一期)”,该项目是“碳三碳四综合利用项目”的首期建设内容,主要包含“年产60万吨丙烷脱氢装置”和“年产80万吨丁烷异构化装置”的投建。本次募集资金所投建的丙烷脱氢装置,有望完善公司现有产业链,提升产品生产规模,提升公司整体抗风险能力。

4、可转债发行安排

根据滨化转债的《募集说明书》和《发行公告》,2020年4月10日(T日),原股东(4月9日收市后登记在册)可以参加优先配售(每股配售1.577元可转债),申购时需缴付足额资金。同日,社会公众投资者可以通过上交所交易系统参加网上发行,每个账户最小认购单位为1手(1000元),申购上限是1000手(100万元),申购时无需缴付申购资金,中签的账户在4月12日(T+2日)缴款。

5、可转债条款分析

纯债价值为90.64元,债底保护力度较强。滨化转债(113034.SH)发行规模为24.00亿元,按面值(100元)发行,发行期限为6年,六年的票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期赎回价为110.00元(含最后一期利息),对应的YTM为2.41%。债项信用等级为AA(新世纪),按照2020年4月7日6年期AA级中债企业债到期收益率(4.1345%)计算,纯债价值为90.64元,债底保护力度较强。

转股价值为98.33元,流通盘扩大的压力较大。正股2020年4月7日收盘价为4.70元,初始转股价为4.78元,对应的转股价值为98.33元。该可转债的发行规模为24.00亿元,如果以初始转股价(4.78元/股)全部转股,公司流通股本将增加5.02亿股,流通股本扩大32.51%。

该转债主要条款中规中矩。该转债的主要条款为:1)转股价格下修条件为:存续期内,公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价低于当期转股价格的85%。2)有条件赎回的条件为:转股期内,公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价不低于当期转股价格的130%。3)有条件回售条件为:最后两个计息年度,公司正股在任意连续30个交易日的收盘价低于当期转股价格的70%。

6、定价与投资建议

我们选取满足以下几个条件的可转债进行比较:1)2020年4月7日转股价值在95至102元之间,2)债券余额在10至50亿元之间,3)债项评级为AA,4)行业为钢铁、煤炭、化工或有色金属。鸿达转债等3只符合条件的可转债2020年4月7日的转股溢价率主要处于14%至19%的区间,平均值为16%。我们预计滨化转债的上市转股溢价率中枢为16%,上市价格中枢为114元。

公司主要股东未承诺参与此次可转债认购,我们根据近期发行的可转债的发行数据来预测滨化转债发行的中签率。我们估计滨化转债的股东配售比例为60%,滨化转债发行规模为24.00亿元,可供投资者申购的金额为9.60亿元。我们估计网上有效申购总金额为4.20万亿元,则中签率为0.02%,建议投资者积极申购。

7、风险提示

原材料价格涨幅高于预期,市场竞争加剧,正股价格调整幅度过大,疫情影响高于预期。

免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险,入市须谨慎!

新华社民族品牌工程:服务民族企业,助力中国品牌

新华社品族品牌工程

[责任编辑:山晓倩]