鲁泰转债(127016)申购价值分析:预计中签率在0.018%附近

投资要点

鲁泰转债(评级AA+,发行规模14亿元)的下修条款触发要求较高,为“20/30,80%”,债底保护较好,预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在16%-20%区间内,价格为115-119元。配售40%时鲁泰转债留给市场的规模为8.4亿元,假设网上申购470万户则全额申购时中签率在0.018%左右。打新参与没有异议。纺织行业整体关注度可能是偏低的,且需求端今年也会受到一定负面影响,鲁泰A的优势在于资产负债情况相对健康,而且连续数年保持了“每10股分红5元”的分派政策,分红比例超过50%,目前股息率超过5%。对于机构投资者而言,如果鲁泰转债上市定位不高,则可先以“持有至到期”的心态进行配置。

鲁泰A是一家集棉花种植、纺纱、漂染、织布、后整理、制衣为一体的具有综合垂直生产能力的纺织服装企业集团,主要生产销售中高档衬衫用色织面料、印染面料、成衣等产品。公司同时面向国内国外市场,2018年70%产品销往美国、欧盟、日本等30多个国家和地区。色织布面料是公司核心产品,公司色织布产能已占全球中高端衬衫用色织面料市场的18%左右。近年来,公司加强东南亚地区生产基地布局,充分利用当地人口红利,并能达到控制生产成本,规避潜在贸易壁垒的效果。随着越南二期项目逐步投产,预计公司目前越南总产能约为13.6万锭纱线、3000万米色织面料、900万件衬衣。

2019H1公司实现营业收入31.85亿元,同比下降2.89%,归母净利润4.14亿元,同比增长9.03%,扣非归母净利增速为2.83%。报告期内受到贸易摩擦影响客户下单积极性降低,纺织服装(面料+衬衣)业务营收微增0.46%,但其他业务营收规模明显收缩,海外方面东南亚/欧美地区收入同比上升12.31%/0.38%。当期公司综合毛利率同比提高约2.54个百分点至30.59%,主要源自核心业务的贡献,其中可能包含部分汇率影响。人工成本提高带来管理费用增加,当期公司期间费用率达到15.18%,同比增加2.28个百分点。扣非归母净利增速明显低于归母净利润增速,原因在于相比去年同期,报告期内公允价值变动收益增加近0.35亿元。2019年业绩预告显示公司当年实现归母净利润9.00-10.50亿元,同比增加10.90% -29.39%,如果剔除1.50-2.80亿元金融资产公允价值变动带来的事宜,预计扣非归母净利润可能同比下滑。

风险提示:海外需求增长不及预期、海外产能投放不及预期、棉价波动风险、汇率波动风险、贸易摩擦加剧等。

报告正文

4月6日晚间,鲁泰A发布公告将于2020年4月9日在网上发行14亿元可转债,本次募集资金(扣除发行费用)将全部用于功能性面料智慧生态园区项目(一期)(拟投入募集资金8.5亿元,下同)、高档印染面料生产线项目(2.5亿元)和补充流动资金(3亿元)。

1、鲁泰转债打新分析与投资建议

下修条款严格,债底保护较好

鲁泰转债的下修条款触发要求较高,为“20/30,80%”。赎回和回售条款并无特别之处。按照中债(2020年4月3日)6年期AA+企业债估值3.67%计算,到期按111元赎回,鲁泰转债的纯债价值约为93.96元,面值对应的YTM为2.58%,债底保护较好。若所有转债按照转股价9.01元进行转股,则对总股本(流通盘数量占比为65.38%)的摊薄幅度为11.22%。

静态看,预计首日上市价格为115-119元

截至4月4日收盘鲁泰转债对应平价99.33元。公司是具有综合垂直生产能力的纺织服装企业集团,但行业需求今年会受到一定负面影响。不过考虑到评级较高、下修条款相对宽松和正股估值偏低、股息率较高等因素,鲁泰转债应该是部分机构会参与配置的品种,其定位可能与福能转债(评级AA+,规模28.30亿元,平价97.53元对应转债价格117.61元)类似。

静态看,预计目前平价下鲁泰转债上市首日获得的转股溢价率在16%-20%区间内,价格为115-119元。

预计中签率0.018%附近,积极参与

根据最新数据鲁泰A前两大股东为淄博鲁诚纺织投资有限公司、泰纶有限公司,其分别持有股权16.36%/13.78%,前十大股东合计持股45.14%。控股股东淄博鲁诚纺织投资有限公司拟认购1.50亿元(占比10.71%),在配售40%时鲁泰转债留给市场的规模为8.4亿元。

鲁泰转债仅设置网上发行,目前权益市场风险偏好有所降低但转债打新热情仍高,近期发行的龙净转债(AA+、规模20亿元)、利群转债(AA、规模18亿元)网上申购户数约为436/468万户。假设鲁泰转债网上申购470万户,则全额申购时中签率在0.018%左右。

打新参与没有异议。纺织行业整体关注度可能是偏低的,且需求端今年也会受到一定负面影响,鲁泰A的优势在于资产负债情况相对健康,而且连续数年保持了“每10股分红5元”的分派政策,分红比例超过50%,目前股息率超过5%。对于机构投资者而言,如果鲁泰转债上市定位不高,则可先以“持有至到期”的心态进行配置。

2、鲁泰A基本面分析

推进“全球化”战略的国内色织布领先企业

鲁泰A是一家集棉花种植、纺纱、漂染、织布、后整理、制衣为一体的具有综合垂直生产能力的纺织服装企业集团,主要生产销售中高档衬衫用色织面料、印染面料、成衣等产品。公司同时面向国内国外市场,2018年70%产品销往美国、欧盟、日本等30多个国家和地区,其中公司自主品牌面料出口占比达70%以上。当年营业收入中30.97%收入来自东南亚,18.86%来自于以美国为主的欧美市场,6.96%收入来自于日韩,39.14%收入来自中国大陆,4.06%收入来自于香港。其中,公司销往东南亚的产品主要是面料,衬衫产品客户以欧美国家为主。

色织布面料是公司核心产品,公司色织布产能已占全球中高端衬衫用色织面料市场的18%左右,并与 Burberry、Calvin Klein、HUGO BOSS、Armani、Gucci、OLYMP、UNIQLO 等国际知名品牌商建立了战略合作关系。作为国内色织布行业领先企业,公司在供应链中具有较强的议价能力,即使在2018年上游原材料价格上涨的环境下,其也能通过价格传导机制调整产品价格,基本保持毛利率稳定。

公司不断完善全球产业链布局。通过在柬埔寨、缅甸、越南等国建设生产基地,在意大利成立设计机构、在美国设立市场服务机构,公司充分发挥国际资源区位优势,巩固行业领先地位。近年来,公司加强东南亚地区生产基地布局,充分利用当地人口红利,并能达到控制生产成本,规避潜在贸易壁垒的效果。从披露的信息看,公司已建立鲁泰(柬埔寨)公司、鲁泰(缅甸)公司、鲁泰(越南)公司和鲁安成衣公司,柬埔寨和缅甸项目均已投产。随着越南二期项目逐步投产,预计公司目前越南总产能约为13.6万锭纱线、3000万米色织面料、900万件衬衣。

2019年公司营收、盈利增速有所下滑

2018年公司实现营业收入68.79亿元,同比增长7.33%,归母净利润8.21亿元,同比下降3.52%。报告期内鲁泰(越南)纺织有限公司纺纱二期7.6万锭纺纱生产线已全部投产,4000万米色织面料扩产项目主体厂房施工完毕,公司产能与销售规模扩大,核心产品色织布面料营收同比增长6.51%。虽然当期原材料棉花和人工价格等上升,但毛利率同比仅下降0.78个百分点体现了公司溢价能力。但需要注意的是,报告期内公司计提投资损失0.60亿元、资产减值损失0.58亿元(去年同期分别为0.02/0.37亿元),对盈利能力产生了一定负面影响。

2019H1公司实现营业收入31.85亿元,同比下降2.89%,归母净利润4.14亿元,同比增长9.03%,扣非归母净利增速为2.83%。报告期内受到贸易摩擦影响客户下单积极性降低,纺织服装(面料+衬衣)业务营收微增0.46%,但其他业务营收规模明显收缩,海外方面东南亚/欧美地区收入同比上升12.31%/0.38%。当期公司综合毛利率同比提高约2.54个百分点至30.59%,主要源自核心业务的贡献,其中可能包含部分汇率影响。人工成本提高带来管理费用增加,当期公司期间费用率达到15.18%,同比增加2.28个百分点。扣非归母净利增速明显低于归母净利润增速,原因在于相比去年同期,报告期内公允价值变动收益增加近0.35亿元。

2019年业绩预告显示公司当年实现归母净利润9.00-10.50亿元,同比增加10.90% -29.39%,如果剔除1.50-2.80亿元金融资产公允价值变动带来的事宜,预计扣非归母净利润可能同比下滑。

目前估值位于历史底部,股息率超过5%

截至4月4日收盘,鲁泰APE(TTM)9.5倍,PB(LF)1.04倍,相比棉纺织品(中信二级)行业公司估值较低,纵向看,公司当前估值位于历史底部。公司股价暂不受到解禁股压力,质押比例为0。值得一提的是,公司多年坚持的权益分派政策为“每10股分红5元”,目前股息率超过5%。

风险提示:海外需求增长不及预期、海外产能投放不及预期、棉价波动风险、汇率波动风险、贸易摩擦加剧等。

免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险,入市须谨慎!

新华社民族品牌工程:服务民族企业,助力中国品牌

新华社品族品牌工程

[责任编辑:山晓倩]