【发行情况】本次东方财富总共发行不超过73.00亿元可转债。优配:每股配售1.0870元面值可转债；仅设网上发行，T-1日(2020-01-10 周五)股权登记日；T日(2020-01-13 周一)网上申购；T+2日(2020-01-15 周三)网上申购中签缴款。配售代码:380059；申购代码370059。
【条款分析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式(0.2%，0.4%，0.6%，0.8%，1.5%，2.0%)，到期回售价为107元(含最后一期利息)。主体评级为AA+，转债评级为AA+，按照6年AA+中债企业债 YTM 4.27%计算，纯债价值为85.77元，YTM为1.70%。发行6个月后进入转股期，初始转股价15.78元，2020年1月9日收盘价为16.01元，初始平价101.46元。条款方面，15/30+80%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为6.89%。
【公司基本面】公司是国内领先的互联网金融服务平台综合运营商。公司主营业务涵盖证券、金融电子商务服务、金融数据服务及互联网广告服务等。2019年前三季度，公司实现营业收入30.97亿元，同比增长30.19%，归母净利润13.95亿元，同比增长74.13%。近年来公司毛利率和净利率均呈上升态势，2019年前三季度综合毛利率和净利率分别为72.69%和131.67%。目前公司市值为1079亿元左右，PE TTM 69.5倍，估值水平偏高。
【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为62%左右，以2020年1月9日正股价格计算的可转债理论价格为125~126元。相对估值法，目前长证转债、国君转债转股溢价率分别为28.22%、26.75%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略高于面值，公司评级较高，转债规模较大，我们预计东财转2上市首日的转股溢价率区间为【23%，25%】，当前价格对应相对估值为125~127元。综合考虑，预计东财转2上市首日价格在125~126元之间。
【申购建议】东方财富总股本67.16亿股，前十大股东持股比例34.47%。如果假设原有股东50%参与配售，那么剩余36.50亿元供投资者申购。假设网上申购户数为220万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.166%附近。考虑到当前转债平价略高于面值，公司整体经营稳健，评级较高，建议积极参与一级市场申购，二级市场可以配置。
正文
1. 投资建议
预计东财转2上市首日定价区间为125~126元。按照2020年1月9日收盘价计算，东财转2对应平价为101.46元。目前长证转债、国君转债转股溢价率分别为28.22%、26.75%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略高于面值，公司评级较高，转债规模较大，我们预计东财转2上市首日的转股溢价率区间为【23%，25%】，当前价格对应相对估值为125~127元。绝对估值下，理论价格为125~126元。综合考虑，我们预计东财转2上市首日的定价区间为125~126元。
积极参与申购，二级市场可以配置。公司是国内领先的互联网金融服务平台综合运营商。公司主营业务涵盖证券、金融电子商务服务、金融数据服务及互联网广告服务等。考虑到当前转债平价略高于面值，公司整体经营稳健，评级较高，建议积极参与一级市场申购，二级市场可以配置。
2. 发行信息及条款分析
发行信息:本次转债发行规模为73.00亿元，网上申购及原股东配售日为2020年1月13日，网上申购代码为“370059”，缴款日为2020年1月15日。公司原有股东按每股配售1.0870元面值可转债的比例优先配售，配售代码为“380059”，实控人及一致行动人承诺配售金额不低于19.93亿元，对应比例为27.30%。网上发行申购上限为100万元，主承销商中金公司和东方财富证券最大包销比例为30%，最大包销额为21.90亿元。
基本条款:本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为第一年为 0.2%、第二年为 0.4%、第三年为 0.6%、第四年为 0.8%、第五年为 1.5%、第六年为 2.0%。转股价为15.78元/股，转股期限为2020年7月17日至2026年1月12日，可转债到期后的五个交易日内，公司将按票面面值107%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转债。公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过73.00亿元，将用于补充公司全资子公司东方财富证券的营运资金，支持其业务发展，增强其抗风险能力。
3. 正股基本面分析
公司简介:
公司是国内领先的互联网金融服务平台综合运营商。公司主营业务涵盖证券、金融电子商务服务、金融数据服务及互联网广告服务等。2019年前三季度，公司实现营业收入30.97亿元，同比增长30.19%，归母净利润13.95亿元，同比增长74.13%。近年来公司毛利率和净利率均呈上升态势，2019年前三季度综合毛利率和净利率分别为72.69%和131.67%。
公司经营分析:
主营证券业务和信息技术服务业务，业务结构逐步转型。公司的业务可分为两大板块，证券业务和信息技术服务业务，其中信息技术服务业务又包金融数据服务、广告服务、金融电子商务服务和其他。在2015年以前，公司的证券业务营收极小，营收来源主要为信息技术服务板块，其中又以金融电子商务服务为主，该年营收为24.42亿元。2016年起，公司业务结构发生大幅变动，证券业务的收入大幅上涨至11.49亿元，同比增长915%，对营收的贡献增长至48.8%。随后，2017-2019年上半年，证券业务营收占比不断上升，分别为56.32%，58.05%和66.04%，证券业务成为公司营收的主要来源。2018年末，公司金融电子商务服务营收为10.65亿元，证券业务营收为18.13亿元，两大核心业务的营收增速逐渐趋于稳定，均为26%。2019年上半年，公司金融电子商务服务营收为5.65亿元，证券业务营收为13.19亿元。
证券业务营收以手续费及佣金净收入为主。公司证券业务营收可分为手续费及佣金净收入和利息净收入两部分。从占比来看，2019年上半年手续费及佣金净收入占比为72.45%，较2018年有所提升，主要是因为公司自2016年起便不断加强证券业务发展，充分发挥大平台和海量用户的核心竞争优势及整体协同效应，加强服务网点建设，为用户提供优质服务。
2019年上半年手续费及佣金净收入增速大幅上涨。2016-2019年上半年，手续费及佣金净收入分别为91，370.71万元、101，881.31万元、119，549.14万元和95，581.11万元，2017年较2016年增长11.50%，2018年较2017年增长17.34%，2019年1-6月份较上年同期大幅增长60.08%，主要是证券市场回暖，证券用户规模进一步增加导致。
利息净收入主要由融资融券利息收入和存放金融同业利息收入组成。2016-2019年上半年，公司利息净收入分别为23，505.96万元、41，561.27万元、61，765.74万元和36，352.05万元。利息净收入主要由融资融券利息收入和存放金融同业利息收入组成。
证券业务盈利水平逐年上升。从证券业务盈利能力来看，2016-2019H1公司营业利润分别为40，004万元、67，691万元、73，085万元和78，610万元，营业利润逐年上涨，反映公司证券业务盈利水平增长良好，且2019年上半年所实现的营业利润已经超过了2018年全年的营业利润，因此预期公司2019年的证券业务营收有望实现大幅增长。
2019上半年信息技术服务毛利率和证券业务营业利润率均进一步提升。总体来看，信息技术服务的毛利率高于证券业务的营业利润率，2019H1信息技术服务的毛利率为72.58%，较2018年小幅上涨0.92pct；2019H1证券业务营业利润率为63.88%，较2018年大幅上涨18.81pct。
2019上半年金融电子商务服务毛利率高达91.54%。信息技术服务主要包括金融电子商务服务、金融数据服务、广告服务和其他。信息技术服务的盈利来源主要是金融电子商务，2019H1毛利为51，717万元，毛利率高达91.54%。金融数据服务和广告服务目前均处于亏损状态。
行业竞争格局分析:
用户规模持续增长，夯实互联网金融发展基础。根据中国互联网络信息中心数据，截至2018年末，我国网民规模达8.29亿，普及率达59.6%，其中我国手机网民规模达8.17亿，网民通过手机接入互联网的比例高达98.6%。2018年末，我国互联网理财使用率达到18.3%，较上年提高1.6个百分点，我国互联网理财用户规模逐年增长，网民理财意识逐渐得到培养。
互联网证券市场逐步扩大，业内竞争日益激烈。目前，互联网证券的主要参与者有传统券商和互联网企业。东方财富、同花顺和大智慧是聚焦国内市场的互联网企业代表。此外，老虎证券、富途证券国际(香港)有限公司等聚焦于海外市场的新型互联网券商也不断发展壮大。随着互联网证券概念的普及和应用，互联网证券企业需要逐步满足客户的多样化需求才能进一步拓展客户群体，业内竞争将会日益激烈。
本次募集资金运用:
公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过73亿元，将用于补充公司全资子公司东方财富证券的营运资金，支持其业务发展，增强其抗风险能力。
免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险，入市须谨慎!
